Лабиринт иллюзий

В погоне за успехом на финансовых рынках

Александр Кургузкин

© Александр Кургузкин, 2018

ISBN 978-5-4490-5987-1

Создано в интеллектуальной издательской системе Ridero

Глава 1.

Рынок как шанс: крах ожиданий

Фондовый рынок для широкой публики выглядит как одна большая история успеха. Со стороны кажется, что на нем можно быстро достичь впечатляющих результатов, начав с относительно небольшой суммой денег, и что здесь все зависит от ваших способностей и мотивации.

Большой успех, большие доходности, большие деньги – все, что с этим связано, вызывает живой интерес. Людям нравится думать, что они могут быть причастны к этому великолепию. Все как будто находится на расстоянии вытянутой руки, достаточно открыть биржевой терминал.

Рынок как площадка для приложения сил выглядит потрясающе интересным для человека, готового активно погружаться в тему в надежде на неординарный результат. Все выглядит так, будто эта площадка дает такую грандиозную отдачу на вложенные усилия, какую вряд ли можно отыскать где-нибудь еще. Создается даже впечатление, что люди на бирже зарабатывает направо и налево. Как можно удержаться и не попробовать?

Люди идут на рынок, чтобы стать частью этой большой и красивой истории успеха. Они идут на свет больших возможностей, чтобы бросить в рынок свою энергию, свои надежды.

Однако реальность такова, что в массе своей ожидания неординарной отдачи на вложенные усилия терпят грандиозный провал. Конечно, процесс все же выбрасывает отдельные истории успеха, которые радостно подхватывает информационное пространство, и потому складывается впечатление, что все идет своим чередом. У кого-то получается, у кого-то не очень, как и в любом другом деле.

Масштаб провала ожиданий не виден сразу, он становится для человека более или менее понятным лишь со временем. Информационное поле продолжает тиражировать истории успеха, вы продолжаете видеть вокруг оптимистичных, уверенных в будущем людей, но постепенно начинаете догадываться о масштабах подводной части этого айсберга.

Картина происходящего на рынках оказывается для внешнего наблюдателя чересчур оптимистичной, и в целом понятно почему.

Во-первых, никто не любит говорить о своих неудачах – это не всегда полезно для публичного имиджа. Потерпев поражение, люди предпочтут отойти в сторону, прийти в себя и пойти другой дорогой, стараясь поменьше вспоминать о неприятном опыте.

Во-вторых, истории неудач не так востребованы публикой, как истории успеха. Да, конечно, история провала – это полезная, поучительная история, и, пожалуй, даже более полезная, чем история успеха.

Но в век соцсетей быстрее будет разлетаться информация, имеющая сильный эмоциональный заряд. Истории успеха вдохновляют и воодушевляют, а что делают истории провалов? Портят настроение тем, кто все еще пытается? Информационное поле не будет сильно стараться в распространении того, на что нет спроса.

Возникает перекос – вы видите много хороших историй и мало плохих.

Поэтому легко возникает иллюзия, будто бы на рынках отдача на усилия чрезвычайно велика, будто бы рынок – это пространство доступных возможностей, которыми грех не воспользоваться. Ведь вы приходите на рынок не с пустыми руками, вы несете туда свой капитал, и для большинства участников этот капитал – результат усилий на другом направлении, где они успешно реализовали какие-то свои таланты. Это лучшее доказательство, что они на что-то способны, что у них есть козыри в схватке с рынком. Поэтому нельзя сказать, что на рынке действует толпа недотеп. Активные, предприимчивые, способные люди приходят на рынок и пытаются реализовать свое мастерство в принятии правильных решений. И в массе своей терпят провал.

Даже если говорить только о доходности, этот провал выглядит удручающе. Но здесь нужно учитывать массу усилий, которые уходят на исследования, на разработки, на работу с информационными потоками и анализ ландшафта возможностей. Нужно учитывать упущенные возможности, которые эти люди могли бы иметь, если бы рынок не захватил их внимание обещанием исключительной отдачи. Наконец, нужно учитывать напряжение и уровень стресса, которые будут неизбежно сопровождать попытки активно взаимодействовать с рыночной стихией.

Если учесть все это, то довольно печальный результат активного массового участника наводит на сравнение фондового рынка с черной дырой, которая крепко удерживает вас гравитацией больших надежд и пожирает ваши усилия, оставляя взамен только бесценный опыт ошибок и поражений.

Может быть, на рынке нет возможностей и это банальное казино, где выигрыш гарантирован только заведению? Но это очевидно не так. Рынок акций – по большому счету это место, где корпорации распределяют прибыли между акционерами. Процесс имеет положительную сумму, потому что корпорации в среднем зарабатывают деньги. Люди, которые вообще не вкладывают никаких усилий, держатели пассивных портфелей акций, стабильно оказываются в плюсе на многолетних горизонтах. А люди, которые пытаются достичь значительно большего своей активностью, в среднем не менее стабильно от них отстают.

Почему же активные, способные люди, доказавшие умение принимать адекватные решения и создавать прибыль, в массе своей терпят крах эпических масштабов в попытке превратить свои усилия и таланты в достойную доходность? Масштаб провала ожиданий порождает вопрос: не имеет ли рынок каких-то особенных свойств, которые этому провалу способствуют?

Было бы крайне полезно понимать, какие особенности природы рынков превращают биржевую площадку в черную дыру для усилий и ожиданий.

Ведь понятно, что рынок можно вписать в свои финансовые планы, поскольку он в целом вполне выполняет задачу по превращению капитала в инвестиционный доход. И, пожалуй, можно сказать, что на рынке действительно есть пространство для приложения усилий. Где-то между пассивными инвестиционными портфелями и гиперактивным трейдингом есть способ действия, который окажется оптимальным с точки зрения отдачи на вложенные усилия.

Тем не менее множество людей застревают в неэффективных способах действия, чересчур затратных, рискованных и поэтому не дающих должной отдачи. Почему так происходит?

Если говорить о начинающих участниках рынка, понятно, что они дезориентированы и находятся под влиянием раздутых ожиданий, чужих историй успеха и стереотипов массовой культуры. Со временем разрыв между представлениями и реальностью будет сокращаться. Люди начнут понимать, как эта площадка работает, чего можно на ней ждать, а чего нет. Люди перестроят свои ожидания и представления, станут более эффективны в действиях на рынке.

Но слишком часто процесс этой коррекции к реальности буксует, как будто его что-то блокирует. Да, по мере набора опыта действий на рынке у вас постоянно меняются представления, что такое хорошо и что такое плохо, и поэтому складывается впечатление, что вы прогрессируете. Но во многих случаях эти изменения оборачиваются просто заменой одного неэффективного способа действия другим.

Процесс адаптации представлений оказывается неожиданно сложным. Что-то мешает участникам рынка двигаться в сторону эффективных способов действия.

Рынок словно обладает особенными свойствами, которые наводят морок на массы людей, вполне адекватных и талантливых в других сферах, и концентрируют их действия по направлениям, крайне неэффективным по отдаче.

Есть какая-то сила, которая мешает вам приблизиться к пониманию происходящего, которая манипулирует фокусом вашего внимания так, чтобы вы были вовлечены в игру, но при этом оставались вдали от положения, где ваши действия приносили бы максимальную пользу.

Какая-то сила пытается вами манипулировать – звучит как теория заговора. Но печальная правда, что источник этой силы вы видите в зеркале каждый день. Это вы сами.

Вы сами даете возможность рынку манипулировать вами и крепко держать вас вовлеченным в игру. Завышенные представления о себе, грандиозные фантазии, ваша жажда финансового успеха – вот составляющие этой силы. Все это незаметно превращает вас в исправную деталь мощного механизма иллюзий, ожиданий и самообмана, что движет рынками.

Эта сила контролирует вас с помощью миражей близкого успеха, которые вы неустанно преследуете, но которые постоянно ускользают. Иллюзии понимания происходящего, иллюзии контроля, иллюзии, что вы вот-вот получите то, что жизнь так долго от вас прятала.

Проблема оказывается не в том, что рынок слишком сложное пространство возможностей, чтобы извлечь из них пользу. Вы вполне можете занять достойное место в логике происходящего. Проблема, что вы не даете себе возможности отыскать это место, вы слишком увлечены преследованием миражей. Тех, что рынок создает для вас и с вашим непосредственным участием. Ведь суть специальных свойств рынка в том, чтобы отражать ваши внутренние проблемы максимально болезненным для вашего кошелька способом.

Рынок становится для вас опасным местом, когда находит дорогу к вашим скрытым потребностям и мотивациям, многие из которых достаточно сильны, чтобы заставить вас верить во что угодно.

Человек, отягощенный иллюзиями, похож на слепого, бродящего с открытым кошельком по базарной площади. И лишь вопрос времени, когда его кошелек опустеет.

Рынок может быть полезным, но может быть и опасным. Все зависит от природы ваших взаимоотношений с ним, насколько ваши слабые места оказываются открытыми для удара. Поэтому критически важно понимать, какое действие оказывает рынок на попавшего туда человека, чтобы не стать очередной жертвой механизма, перемалывающего усилия в труху и оставляющего в итоге только ощущение упущенных возможностей.

Это серьезный клубок вопросов, и у нас впереди целая книга, чтобы попытаться его распутать.

Глава 2.

Магия неверных вопросов

Правильно выстроить свои отношения с фондовым рынком – задача нетривиальная, рынок – довольно необычное и местами весьма коварное пространство. Слишком много вещей, которые можно понять неверно, слишком много невидимых с первого взгляда камней, о которые можно споткнуться.

С одной стороны, эти отношения могут быть довольно простыми. Купить индекс акций и ничего больше не делать – долгосрочная стратегия, доказавшая свою эффективность. Никакой сложности, но и доходность не поражает воображение. Ведь мы достойны большего, не так ли?

Но когда вы начинаете хотеть большего и делаете всего лишь этот небольшой шаг вперед, суть ваших отношений с рынком сразу же резко меняется. Рынок становится сложным, опасным, коварным, полным неожиданных ловушек.

Однако он по-прежнему остается простым для действия! Одним нажатием кнопки вы можете купить акцию или индексный фонд, фьючерсы, опционы – все что угодно, все на расстоянии вытянутой руки в биржевом терминале. Эта простота и доступность, безусловно, соблазняет на активность.

Вы мотивированы действовать. Вас толкают вперед истории чужого успеха. Если у других так отлично получается, так чем вы хуже? Вас толкает вперед желание поскорее заработать много денег и показать себе и всем вокруг, чего вы на самом деле стоите.

Эта кажущаяся простота, помноженная на мотивацию действовать, приводит к неприятным последствиям. Ваша активность бежит впереди вашего понимания происходящего.

Вы начинаете активно действовать в среде, которую понимаете недостаточно и которая обладает весьма коварными свойствами.

Может показаться, что это справедливо только для начинающих участников рынка, которые еще не поняли, насколько рынок умеет быть опасным и непредсказуемым. Но нет, от привычки бежать впереди понимания сам по себе опыт не спасает. Вы можете прогрессировать в средствах и методах, с которыми подходите к рынку. Можете постоянно изучать новые подходы и открывать все новые и новые стороны рынка. Но у вас остается желание бросить новые средства в бой как можно скорее, не разобравшись в тонкостях их применения и не изучив тщательно возможные риски.

Возникает нездоровая мотивация незаметно для себя подменять понимание его иллюзией. Средств для этого хватает – достаточно обратиться к информационному пространству вокруг рынков, которое переполнено всевозможными теориями, практиками и стратегиями. При желании можно подвести мощный теоретический базис практически под любую сделку и под любой способ действия.

Избыточная мотивация вынуждает вас подменять понимание иллюзией и бросаться в активность, не имея твердой почвы под ногами. Ваши усилия направлены не на то, чтобы понять эту среду, а на то, чтобы поскорее выбить из нее деньги. Разрыв между пониманием и действием становится основой неэффективности вашего взаимодействия с рынком.

Этот разрыв легко наблюдать по вопросам, которые люди склонны задавать о рынке.

Вопросы – это важно, потому что они ясно проявляют, как люди понимают свою задачу. Неверно или неэффективно поставленные вопросы обнажают возможные проблемы с постановкой задачи. Задача, поставленная плохо, вряд ли будет решена вами правильно.

Если присмотреться к популярным вопросам, которые участники задают о рынке, изъяны в понимании задачи становятся очевидными.

О рынке можно задать массу вопросов. Что это такое вообще? Это банкомат, который выдает деньги, если вы нажимаете кнопки в правильной последовательности? Или это массовая многопользовательская игра на деньги? Что вообще происходит на этой площадке, какова структура и логика взаимодействий?

Но люди обычно задают совершенно другой спектр вопросов, и они зачастую откровенно показывают, насколько вторичен оказывается в их картине мира собственно рынок.

Значительная доля вопросов касается действия: «Как заработать на рынке?», «Что мне делать?», «Что покупать?», «Когда продавать?», «Как сделать зарабатывающую стратегию?», «Когда менять убыточную систему?». Человеку, задающему такие вопросы, неинтересен рынок. Ему интересно собственное действие, та война против рынка, в которую он по какой-то причине ввязался. Он находится в гуще битвы, ему нужно решать конкретные вопросы, а не заниматься праздным любопытством.

Рынок для него становится некой второстепенной абстракцией, которая обслуживает действие и имеет смысл только в контексте действия. По большому счету, он готов заткнуть дырки в своей картине мира любой ерундой, если она даст ему инструмент действия «здесь и сейчас».

Другой комплекс вопросов сконцентрирован на потребностях самого участника. Вопросы формата «Мне срочно нужно много денег, подскажите хорошую стратегию», «Хочу выйти на пенсию через пять лет миллионером, какую акцию купить?», «Я умею программировать на Python, хочу стать квантом и грести деньги лопатой». Человек смотрит на рынок через призму собственных потребностей, рынок интересен ему только как инструмент для решения своих проблем.

К чему это ведет? Вы получаете однобокое представление о пространстве, в котором приходится действовать, потому что рынок вам по большому счету оказывается неинтересен сам по себе.

Вы концентрируетесь только на тех его сторонах, которые кажутся максимально адекватными вашим потребностям и задачам.

Но рынок обычно оказывается очень жестким и непослушным инструментом, который никак не дает себя использовать, как вам хотелось бы. В итоге может оказаться, что это рынок использует вас, а не наоборот.

Когда сам рынок вам не очень интересен, оказывается очень удобно воспринимать его через концепцию черного ящика, выплевывающего ценовые данные. Это даст возможность быстро сформулировать свою задачу как поиск некого ключа, метода или алгоритма, который этот ящик вам взломает и тем самым решит вашу задачу, удовлетворит ваши потребности. Не нужно тратить время на праздное любопытство, не дающее четких и конкретных решений. Быстро поставленная задача позволяет, не откладывая, приступить к действиям.

Другой популярный способ задавать вопросы о рынке – задавать их настолько общим способом, что ответ непременно оказывается «Ну конечно же!». Например: «Можно ли заработать на рынке?», «Можно ли заработать чудовищно много?», «Можно ли раскрутиться с небольшого депозита?», «А теханализ (алготрейдинг, нейросети) работает?».

На такие вопросы сложно ответить что-нибудь, кроме «да», потому что за всю историю рынка на нем работало много разных людей, применявших очень много разных методов, и какую тему ни возьми, непременно найдется соответствующая история успеха.

Смысл таких вопросов очевиден: дать себе индульгенцию на то, чтобы скорее броситься в бой и начать принимать решения направо и налево, размахивая произвольно подобранным арсеналом средств.

Вы неявным образом полагаете, что если у кого-то что-то получилось, то вы легко можете воспроизвести успех, потому что ничем не хуже. Таким образом, вы неверно вписываете себя в уравнение, потому что в картине мира, которую получите, задавая слишком общие вопросы, не будут отражены ваши личные ограничения. Да, кто-то смог, у кого-то получилось, но из этого никаких надежных допущений лично для вас не возникает.

Все эти проблемы с вопросами показывают, насколько легко и просто манипулировать собственным фокусом внимания. Для этого не нужны никакие теории заговора, не нужны никакие злонамеренные люди, целенаправленно вводящие вас в заблуждение. Участники рынка прекрасно справляются сами.

Что происходит, когда человек концентрируется на своих потребностях в ущерб пониманию происходящего? Он не видит сути происходящего, механизмов, движущих рыночными процессами. Он не видит себя как критическую часть взаимодействия с рынком. Он не понимает до конца собственные ограничения или даже вовсе игнорирует их. Он поглощен собственными фантазиями, как хорошо все будет, когда найдется наконец подходящий ключ к этому черному ящику.

Именно так человек превращается в слепого, бродящего по базарной площади с открытым кошельком.

Задача, которая может быть поставлена из таких условий, будет чрезмерно сконцентрирована на практике, на активности и будет пренебрегать попытками разобраться в сути игры.

Возникает серьезная опасность упустить из виду массу критически важных деталей.

Приведу пример важного фрагмента понимания происходящего, который очень часто остается в тени. Большая часть активности на рынке происходит за своего рода игровыми столами, где игры имеют отрицательную сумму. По сути, это перекладывание денег из карманов одних игроков в карманы других, за минусом издержек, которые берут брокеры и биржа за то, чтобы игра существовала.

Здесь появляется очень важная деталь: на этих столах идет игра людей против людей. Положив рынок в черный ящик, очень легко упустить из виду этот простой факт. Да, есть алгоритмы, но за алгоритмами тоже на каком-то этапе оказывается человек со своими решениями.

Для активного участника с большими амбициями рынок перестает быть средством превращения сбережений в инвестиции, а превращается в большую многопользовательскую игру на выживание. И поскольку игра происходит в едином пространстве, где сталкиваются и профессионалы, и непрофессионалы, в этой игре оказывается очень непросто развить устойчивое преимущество, которое позволило бы вам генерировать устойчивый финансовый результат.

Напрашивается очередной излишне общий вопрос: «Можно ли научиться хорошо играть?» И ответ, конечно же, будет «да». Но печальная правда, что только узкая прослойка чемпионов может зарабатывать достаточно устойчиво, чтобы участие в жесткой игре с отрицательной суммой имело финансовый смысл.

Когда вы понимаете, что игры на рынке – это игры людей с людьми, то становится очевидным один неприятный факт: в этих играх нет и не может быть суперметода, суперстратегии, супералгоритма, позволяющего устойчиво генерировать существенное преимущество перед кем угодно. Потому что все оппоненты – люди, а людям свойственно думать, понимать и адаптироваться к изменениям. Появись однажды такой суперметод, он довольно быстро стал бы общеизвестным и перестал работать. Это соображение поднимает неприятные вопросы к постановке задачи как поиску ключа к черному ящику.

В таких играх, конечно, будут игроки, которые играют лучше, и те, которые играют хуже. В чем секрет успеха чемпионов? В том, что они понимают суть происходящего на более глубоком уровне, чем их оппоненты. Эти элементы глубокого понимания обычно принято называть инсайтами.

Неприятное свойство инсайта в том, что его сложно вырастить и сложно передать. Он появляется как функция опыта, и он крепко зацеплен своими корнями за весь предыдущий опыт. Если попытаться его оторвать от этого опыта и завернуть в некую компактную форму конкретного алгоритма, то в процессе упаковки эти корни неизбежно оторвутся.

Далеко не факт, что из полученного обломка кто-то другой сможет извлечь существенную пользу.

Чемпионы находятся на прибыльной стороне игрового стола, потому что владеют достаточно толстой пачкой накопленных инсайтов по поводу происходящего на игровой доске. Для всех остальных игра превращается в банальное казино, где можно иногда выиграть, иногда проиграть, но в целом поток денег устойчиво идет заведению и узкой прослойке чемпионов.

Можно ли устойчиво и много зарабатывать на бирже? Теоретически да. Если станете чемпионом в таких играх. Можно ли стать чемпионом? Теоретически да. Если наберете достаточно инсайтов по поводу происходящего.

Очередные общие вопросы, которые лично вам ничего не дают, и в итоге все упирается в по-настоящему ключевой и значимый вопрос – вопрос экономического смысла. Он почему-то практически никогда не всплывает в наборе популярных вопросов, которые люди задают о рынке, и даже понятно почему. Когда люди формулируют свою задачу как поиск волшебного ключа к рынку, то совершенно очевидно, что ее решение с лихвой отобьет все предпринятые усилия, ведь успех будет непременно оглушительным.

На самом же деле вопрос экономического смысла, вопрос отдачи на усилия – это центральный вопрос во взаимодействии с рынком. Даже если вы продвинетесь в своем мастерстве, накопите какие-то инсайты, которые позволяют вам генерировать положительную доходность, нет никаких гарантий, что эти результаты будут в достаточной степени компенсировать вложенные усилия.

Когда вы начинаете смотреть на свои отношения с рынком через призму экономического смысла, вы уже не можете задавать вопросы в формате «Можно ли?..».

Вам нужно точно знать, есть ли смысл пытаться. Причем не для абстрактного теоретического индивидуума, а конкретно для вас.

Потому что все люди разные, обстоятельства у всех разные, поэтому стоимость таких сложно оцениваемых ресурсов, как время, здоровье, упущенные возможности, будет индивидуальной.

Поэтому вы не сможете правильно поставить задачу, задавая вопросы «Можно ли?..». Хорошая формулировка задачи будет находиться где-то рядом с ответом на вопрос: «Есть ли в моих конкретных обстоятельствах экономический смысл пытаться?» Этот формат выглядит не так изящно, но только такие вопросы приведут вас к полезному ответу.

Когда вы вводите в уравнение экономический смысл, вы упираетесь в одно неприятное свойство инсайтов как ключевого фактора успеха на рынке. Вы не можете надежно спрогнозировать отдачу от усилий по наработке инсайтов. Вы можете биться головой о задачу довольно долго, но так и не перепрыгнуть какого-то назначенного вам природой уровня. А когда усилия инвестируются без определенного экономического смысла, возникает вопрос: не является ли такая инвестиция банальной лотереей?

Чтобы было более наглядно, я приведу одно сравнение, которое может показаться довольно неожиданным. Сравним рынок с шахматами. Да, рынок не слишком похож на шахматы, ведь на рынке много случая, хаоса, шума. Однако в долгосрочной игре краткосрочный шум мало что меняет, он просто создает дополнительную преграду для вашего ума, скрывая суть происходящего.

Попробуем спросить о шахматах то же самое, что люди спрашивают о рынке.

«Можно ли заработать, играя в шахматы?»

Да, конечно. Чемпионаты мира имеют фонды в несколько миллионов долларов, и их регулярно кто-то выигрывает. Да и прочих возможностей играть на деньги немало.

«Как обыгрывать всех в шахматы?»

Простого и доступного способа нет, а если кто-то вам пытается его продать, то он шарлатан.

«Что стоит за успехом в шахматах?»

Глубокое понимание ситуации на игровой доске.

«Есть ли книга, прочитав которую я сразу научусь глубоко понимать ситуацию на шахматной доске?»

Вы можете прочитать сотню книг, но так и не пройти в своем понимании дальше определенного уровня. Потому что все упирается в плохо передаваемые элементы персонального опыта – инсайты.

«Есть ли стратегия игры, позволяющая выигрывать в шахматы достаточно надежно, чтобы стабильно зарабатывать этим деньги?»

Нет, такой стратегии нет.

«Стоит ли мне начать играть в шахматы, чтобы зарабатывать на этом деньги?»

Только ради денег, пожалуй, не стоит. Это экономически нецелесообразное вложение усилий.

Все эти ответы довольно очевидны, когда речь идет о шахматах. Но почему они должны выглядеть по-другому, если речь идет о рынке? Так же как и шахматы, рынок – это взаимодействие людей, одновременно смотрящих на общую для всех игровую доску.

Взгляд на рынок как на игру людей с людьми довольно важный фрагмент понимания происходящего, но при этом мимо него оказывается так легко пройти! Это хороший пример того, сколько важных деталей можно упустить, если с самого начала неверно выстраивать отношения с рынком, если ставить свои потребности и свое эго впереди попыток приблизиться к пониманию сути игры.

В этом может быть ключевая причина неэффективности – слишком агрессивные действия при недостаточном понимании сути игры. Когда вы ставите чересчур амбициозные задачи и сходу пытаетесь их реализовать, вы можете в итоге оказаться за игровыми столами, где против вас играют профессионалы с другим, более глубоким уровнем пониманием происходящего, с другой структурой издержек, с более мощным набором преимуществ.

Пытаясь использовать рынок как инструмент решения собственных проблем, вы можете оказаться в положении, когда используют вас. Стать кормовой базой в чужой игре, которую вы даже не вполне понимаете.

Итак, проблема в том, что задача слишком часто ставится неверно, потому что ставится слишком рано, и в задаче оказывается слишком много вашего эго и слишком мало понимания происходящего.

Чтобы хорошо поставить задачу и получить эффективное решение, нужно вынести понимание впереди действия. Сначала должны идти вопросы о том, как устроен рынок, и лишь после вопросы, как всем этим воспользоваться. На первом этапе нужно убрать свое «я» из картины происходящего и попытаться оглядеться с позиции независимого наблюдателя. На этом этапе наша задача – получить максимально глубокие ответы на вопрос «Что это за место и как оно работает?». И только имея, насколько возможно, последовательную картину происходящего, можно осторожно добавлять себя, задавая вопросы, как эффективно в эту картину вписаться.

Ландшафт возможностей рынка достаточно богат, и на нем действительно можно найти свое место, ту оптимальную точку, где ваши способности и усилия принесут максимальный эффект. Но чтобы ее отыскать, нужно приложить немало усилий, чтобы научиться этот ландшафт видеть максимально близким к тому, каков он есть на самом деле. Это непростая задача. Но решать ее надо, и в следующих главах мы попробуем ответить на вопрос «Что здесь происходит?», попробуем заглянуть внутрь черного ящика и рассмотреть внутреннюю логику рыночного механизма.

Глава 3.

Что скрывается за ценой

Чтобы выстроить отношения с рынком оптимальным образом, нам нужно понять логику работы этого пространства хотя бы в самых общих чертах. Любой фрагмент этого понимания может оказаться ценным и укрепить основание нашей системы допущений, с которой мы выйдем против жесткой реальности рынков.

Первое, что бросается в глаза на рынке, – это цена, ее движения, ее волатильность. Поэтому очень легко поддаться соблазну думать о цене как о ключевом понятии рынка и представлять себе рынок как некую машину по производству ценовых потоков.

Рыночная цена – практически идеальный гипнотизирующий объект. Он раскачивается из стороны в сторону, создает яркие события экстремальных выбросов. Захватывая ваше внимание, цена навязывает способ интерпретации рыночной реальности, ориентированный на динамику цены, на волатильность.

Какой график ни открой, везде вы увидите поток интересных явлений, которые хотят, чтобы вы разгадали стоящие за ними силы. Каждое уже случившееся движение – это укор только что упущенной возможности. И каждое движение, которое, как кажется, вот-вот случится, – это обещание новой возможности, которую никак нельзя пропустить.

Если мы позволяем себе думать, что цена – это корень всего, напрашивается следующий логический шаг – закрыть весь рынок черным ящиком и свести все к задаче разгадывания некого кода, к задаче взлома черного ящика, производящего сильно зашумленный сигнал.

Если вы сконцентрированы на цене, оказывается очень удобно считать рынок черным ящиком, а цену – закодированным сигналом. Это позволяет скорее сформулировать цели, выбрать инструменты и броситься в работу. Но это не очень хорошая постановка проблемы.

Предположение, что к этому ящику непременно должен быть ключ, исходит из допущения, что у этого черного ящика есть некие внутренние свойства, которые будут более-менее устойчиво держаться со временем. Это предположение выглядит интуитивно верным, но по факту оказывается довольно слабым, и в одной из следующих глав мы увидим почему. Слабость этого предположения делает усилия по взлому черного ящика довольно сомнительным по экономической эффективности занятием.

Поэтому есть смысл попытаться заглянуть за цену и понять логику механизма, который цену порождает. Возможно, эта логика поможет нам делать более осмысленные и более крепкие предположения.

По сути, цена – это солнечный зайчик, а зеркало, которое заставляет зайчик двигаться, находится в другом, более глубоком слое рыночной реальности. Можно бегать за зайчиком, а можно оторваться от этого увлекательного занятия и попытаться узнать больше о зеркале.

Мне придется начать с вещей, которые для многих будут очевидными. Я видел достаточно людей, настолько сконцентрированных на краткосрочной динамике цены, что за годы присутствия на рынке их представления, чем собственно рынок занимается, оставались причудливыми. Поэтому мне представляется важным не пропустить эти очевидные для кого-то вещи, чтобы в итоге картина происходящего получилась достаточно основательной.

Когда вы сконцентрированы на цене, вам по большому счету все равно, чем торговать: акциями, облигациям, валютами, сырьевыми фьючерсами, – лишь бы были ценовые потоки с потенциально интересными особенностями.

Но мы будем говорить об акциях. Почему? Да потому, что акция – это инвестиционный инструмент. Это значит, что к акции привязан некий поток доходов, который достается вам как акционеру. И акции предлагают самую интересную доходность в сравнении с другими классами инвестиционных инструментов.

Доход акционера предоставляет заманчивую возможность начать игру против рынка с положительной территории, и от этой возможности нет смысла отказываться. Работая с акциями, вам придется приложить усилия, чтобы все испортить.

Откуда берется доход акционера?

Акция – это кусок бизнеса некой компании. Компания ведет деятельность, и в среднем те компании, что смогли вырасти достаточно большими, чтобы выйти на биржу, получают прибыль. Компания делится своей прибылью с акционерами разными способами: в виде дивидендов, обратного выкупа акций или реинвестированием в свой бизнес. Так возникает поток доходов акционера. Он не ограничен явным образом по времени и поэтому уходит в туман будущего насколько хватает глаз – это весьма важный момент.

Цена оказывается проекцией такого явления, как поток доходов. У акции есть цена, потому что поток доходов на акцию чего-то стоит для тех, кто хотел бы поменять наличность на относительно регулярный и даже потенциально бессрочный поток доходов.

Рынок – это площадка, где множество игроков пытаются прийти к единому мнению по поводу, чего может стоить этот поток. В результате действия механизма, сводящего продавцов и покупателей, рождается консенсусная оценка этого потока доходов в виде рыночной цены.

Поскольку поток долгосрочный и уходит в туман полного опасностей будущего, то ключевым параметром в оценке полезности становится риск. О будущем с уверенностью ничего нельзя сказать, и при оценке полезности этого потока приходится делать не слишком надежные предположения. В будущем может случиться масса неприятных событий, которые сильно повлияют на поток доходов. Компания может потерять долю рынка. Сегмент рынка, на котором компания работает, может схлопнуться в результате развития новых технологий или разных глобальных изменений.

Поэтому акционер вынужден томиться неопределенностью, и это может быть довольно некомфортно. Покупатель акции, соглашаясь на дискомфорт, будет ожидать адекватной компенсации в виде достойной «премии за риск».

Таким образом, мы видим триаду взаимосвязанных понятий «риск» – «премия» – «цена». Механизм рынка сводит все интересы участников воедино, и в результате возникает цена как балансирующий элемент этой триады. Механизм рынка, таким образом, это механизм балансировки всех элементов триады. И цена оказывается всего лишь деталью механизма балансировки.

Большинство участников рынка, возможно, смотрят на рынки как на набор инструментов с прицепленными к ним ценовыми потоками. Но теперь у нас есть другой взгляд на происходящее. За каждым инвестиционным инструментом стоят определенные риски владения им и соответствующая премия за риск. Мы можем смотреть на рынок как на ландшафт рисков и соответствующих им премий; как на ландшафт опасностей, которые несет будущее, и доходностей, которые компенсируют контакт с этими опасностями.

В определенном смысле рынок пытается предсказать будущее, и в результате ландшафт рыночных инструментов превращается в ландшафт соображений рынка по поводу тех или иных элементов будущего.

Что дает нам этот формат интерпретации происходящего?

Самое важное – мы обнаруживаем контекст, где можно ожидать логически обоснованный возврат к среднему. Я буду для краткости называть такие контексты возвратными.

Возьмем нашу триаду «риск» – «премия» – «цена» и присмотримся к первому компоненту – к «риску». Что такое здесь риск? Это не те опасности, что непременно произойдут, потому что будущего никто не знает. Это всего лишь представление публики о них, которое консенсусный механизм рынка проецирует на цену.

У нас есть хорошие основания полагать, что представление публики об опасностях будущего на многолетнем горизонте колеблется вокруг неких средних значений. Есть периоды, когда публика страшится будущего, есть периоды, когда она излишне благодушна и расслаблена. Но предположение, что все экстремальные отклонения рано или поздно вернутся к некой норме, к некому обычному представлению об опасностях будущего, – это довольно надежное предположение.

Премии за риск – это проекции рисков, и если риски находятся в возвратном контексте, того же можно ожидать и от премий. Здесь, конечно, мы говорим о реальных премиях, в которых учтена инфляция. Премии – это компенсация за риск, и раз представление о рисках возвращаются к некой норме, то и премии за риск тоже возвращаются к некой норме. Это тоже неплохое, устойчивое предположение.

Эти возвратные контексты, может быть, сложно разглядеть на графике цены, потому что их скрывает краткосрочная волатильность. Но когда мы отрываемся от гипнотической концентрации на цене и пытаемся смотреть сквозь нее на детали рыночного механизма, мы начинаем видеть слой реальности, по поводу которого можно делать более устойчивые предположения, чем предположения по поводу краткосрочных ценовых движений.

Другое следствие этого взгляда на вещи: становится ясно, что существует способ взаимодействия с рынком, где мы не пытаемся агрессивно вытрясти из него деньги, не пытаемся вставать в боевую стойку, чтобы показать рынку, кто здесь главный. Мы видим, что можно просто держать контакт с неким риском и получать свою премию. В этом способе взаимодействия нет никакого конфликта, оно взаимовыгодное – каждый получает свое. Вы берете риск и получаете премию, ваш оппонент на рынке платит вам премию, чтобы избавиться от риска, и все расходятся довольные собой и друг другом.

К этому следствию тоже сложно прийти, просто разглядывая графики.

Не менее интересна мысль, что мы можем разделить всю реальность происходящего на рынках на слои явлений, связанных некими механизмами проекции. Верхним слоем оказывается цена, но она оказывается лишь проекцией неких более глубоких явлений. Важно, что по поводу этих явлений можно делать более устойчивые предположения, чем по поводу собственно ценовых движений. Конечно, вы не сможете полностью уйти от неопределенности, но отношение сигнала к шуму там может оказаться значительно лучше.

У вас появляется альтернатива, куда направить взгляд, на чем концентрировать свое внимание, какой слой явлений изучать и по поводу какого слоя делать предположения. И может оказаться, что тот самый верхний слой явлений, где царят волатильность и хаос ценовых движений, – это не самое благодарное место по соотношению результата к усилиям.

У вас появляется выбор, как воспринимать саму цену. Вам уже не обязательно видеть в ней единственный источник возможностей. Вы можете смотреть на цену как на явление вторичное и, может быть, даже не очень позитивное, учитывая связанный с нею шум. Вы можете смотреть на необходимость взаимодействовать с ценой как на неизбежное зло, с которым приходится мириться.

Это довольно контринтуитивный момент, потому что закономерно встает вопрос взаимодействия с ценой. Какой смысл делать предположения по поводу более глубокого слоя явлений, если взаимодействовать приходится с самой ценой? Вы можете смотреть на поток корпоративных прибылей, но покупать и продавать его вы все равно будете по рыночной цене.

Но по большому счету нет настойчивой необходимости взаимодействовать с ценой постоянно. Вы вполне можете выстроить работу так, чтобы делать это на ваших условиях, тогда, когда вам это выгодно.

Возможно, вы каждый день, а может, даже каждую свободную минуту привыкли смотреть оценку вашего счета по рыночным ценам и принимать близко к сердцу то, что вы при этом видите. Но это ваш личный выбор, основанный на ваших психологических установках или, может быть, на непонимании всей широты вашего спектра возможностей. Ощущение значимости, истинности рыночной оценки – это всего лишь следствие гипнотической концентрации на цене.

Цена может двигаться достаточно свободно в определенных пределах, но она так или иначе привязана к логике более глубокого слоя явлений. Цена – это лишь деталь механизма проекции. Если вы смотрите не на отдельную деталь, а пытаетесь работать с механизмом как целым, вы можете просто подождать, когда конфигурация нужных вам деталей механизма окажется в вашу пользу.

Попробуем немного обобщить. Вы можете поделить реальность рынков на некие слои явлений, связанные механизмами проекции. На самом верхнем слое находится то, что мы видим на графиках, – движения цены, волатильность. Проекция со слоя на слой добавляет какие-то новые явления, которые не связаны с явлениями более глубокого слоя, но как бы существуют сами по себе. Например, заметная часть рыночной волатильности не имеет отношения к явлениям мира корпоративных финансов, а является продуктом самовозбуждения рыночной толпы, то есть существуют как побочный эффект, как следствие несовершенства механизма проекции.

Эти новые явления увеличивают уровень шума, и чем выше слой явлений, тем больше шума в нем получается, и этот шум мешает видеть, что, собственно, происходит внутри механизма. На самом верхнем слое находится рыночная цена, посредством которой мы вынуждены взаимодействовать с механизмом в целом, и это, как окончательный уровень всех этих проекций, очень шумное явление, этот шум лезет в глаза и пытается навязать представление о собственной важности.

Для участников рынка этот шум создает иллюзии возможностей, но по факту выходит, что для подавляющего большинства преследование этих возможностей превращается в черную дыру, поглощающую ресурсы.

Если мы смотрим сквозь цену и сквозь этот шум на более глубокий слой происходящего, мы получаем возможность видеть менее зашумленный слой явлений и делать более устойчивые предположения по поводу происходящего. Если строить систему действий опираясь на эти предположения, мы сможем увеличить нашу эффективность и нашу отдачу на вложенные усилия.

Можно ли углублять эту картину дальше? Есть ли слои более глубокие, чем слой корпоративных прибылей?

Корпоративные прибыли можно понимать как проекцию явлений более глубокого слоя активов. Корпорации применяют определенные бизнес-схемы над располагаемыми активами. Активы порождают добавленную стоимость, маржу и поток прибылей. Если брать сходные по сути активы, то в среднем по разным корпорациям похожие активы должны приносить похожую норму прибыли. По крайней мере, это довольно неплохое предположение.

Если компания реализует какую-то интересную схему над своими активами и получает норму прибыли устойчиво большую, чем все остальные, то у нее быстро появятся конкуренты, которые будут пытаться эти активы и эту схему, которая, по сути, тоже актив, воспроизвести и повторить успех. Если активы воспроизводятся относительно несложно, то норма прибыли на такие активы в процессе конкурентной борьбы упадет до среднерыночной.

Если же компания плохо справляется с использованием своих активов, то эти активы, скорее всего, отойдут другой компании, с лучшими способностями по их использованию. Это случится в рамках, например, поглощения или выделения и продажи тех активов, с которыми у компании плохо получается работать.

Просматривается еще один возвратный контекст, который описывает возврат к среднему показателю нормы прибыли на активы.

Мы посмотрели сквозь слой корпоративных явлений на более глубокий слой реальности, слой активов, и обнаружили возможность делать еще какие-то устойчивые предположения.

Пойдем еще глубже?

Возможность получать прибыль на активы обеспечена механизмом свободного рынка. Люди изобретательны, люди постоянно ищут возможности, и механизм свободного рынка превращает человеческую предприимчивость в общественную пользу.

Но общество и бизнес существуют в контексте некого политического и общественного устройства, которое в зависимости от того, насколько удачно оно выстроено, может способствовать предпринимательскому таланту или сдерживать его. Удачно выстроенная система может работать вместе с бизнесом в направлении смягчения опасностей, которые несет будущее. А неудачно выстроенная система может сама являться источником опасностей.

Корпорации могут привлекать капитал у публики, превращать его в активы, нанимать специалистов, реализовывать над активами свои бизнес-схемы, свободно распоряжаться своими активами, наращивать на протяжении десятилетий свои конкурентные преимущества. Все это происходит потому, что отдельные общества смогли выстроить такие отношения с крупным бизнесом, которые не мешают бизнесу работать.

Наверное, это самый базовый слой – слой экономической среды и общественных институтов.

Каждый слой рыночной реальности позволяет делать определенные предположения, вокруг которых можно строить какие-то подходы.

Например, довольно надежным выглядит допущение, что в нормальной экономической среде норма прибыли на активы будет положительной. Вокруг этого предположения выстроена стратегия индексного инвестирования в индексы развитых стран, которые доказали временем, что их политические и экономические институты способны нормально переваривать разнообразные шоки. В рамках этой стратегии просто не делается никаких дополнительных предположений, кроме того что, если бизнесу не мешать, он приносит прибыль.

Если вы поднимаетесь на уровень активов, возникают дополнительные возможности, потому что вы можете строить разные подходы к оценке активов. Вокруг понятий этого уровня строится такое направление в инвестировании, как стоимостное (value) инвестирование. Есть достаточно свидетельств, что этот подход имеет преимущество над индексным инвестированием, однако здесь у участника уже появляется возможность своими предвзятыми интерпретациями пустить под откос все преимущество подхода.

Если вы поднимаетесь еще выше, вы попадаете на уровень корпоративных финансов, где пытаетесь оценить перспективы конкретной компании по использованию своих активов. Это уровень фундаментального анализа, который пытается учитывать такие вещи, как рост. На этом уровне начинается массовый провал аналитических попыток участников рынка. Потому что публика начинает сваливаться в разные поведенческие ловушки типа наивной экстраполяции краткосрочных трендов.

Наконец, когда вы попадаете на самый верхний уровень цены и связанной с ней волатильности, наблюдается просто эпических масштабов провал попыток работать с этим слоем рыночной реальности. Потому что по мере проекции со слоя на слой нарастает объем дополнительных явлений.

И по поводу этих явлений можно с уверенностью сказать только то, что они агрессивно пользуются слабостями человеческой природы, чтобы облегчить ваш кошелек.

Глава 4.

Волатильность как вещь в себе

В предыдущей главе мы увидели рынок как механизм, который пытается оценить опасности будущего и назначить за контакт с ними определенные премии. Динамика цены – волатильность – возникает в результате работы этого механизма.

Редкий механизм полностью идеален. Зачастую есть какие-то люфты, где-то что-то дребезжит. Иногда все настолько разладилось, что механизм начинает существовать отдельно от своей исходной функции, в него словно вселяются духи, ведущие собственную жизнь. При этом механизм может даже худо-бедно выполнять свою работу, но создается впечатление, что его внутренняя жизнь куда богаче изначального предназначения.

Насколько адекватно рынок акций выполняет свою функцию механизма оценки рисков? Ведь рынок – это открытая площадка, и публика абсолютно любого профессионального уровня может участвовать в его работе. Можно ли ожидать, что рыночный механизм консенсуса с участием широких масс участников окажется способен давать адекватные оценки, учитывая многообразие используемых публикой взглядов, подходов и стратегий?

Пожалуй, можно сказать, что в среднем на долгосрочных горизонтах этот механизм со своей работой справляется. Но в процессе его работы возникает такое количество дребезга, его внутренняя жизнь настолько гремит и сверкает, что для многих становится откровением факт, что у рынка есть функции за пределами всего этого грохота и шума.

Цена как продукт консенсуса оказывается слишком изменчивой, слишком волатильной. Волатильности просто слишком много. Почему так происходит? В чем причина этой избыточности?

Начнем с того, что некоторая волатильность в механизме просто отражает способ его существования. Прощупывание ценой границ текущего консенсуса – это естественный процесс поиска рынком баланса между покупателями и продавцами, процесс «открытия цены».

Ведь, какой бы ни была цена, всегда будет широчайший спектр мнений по поводу дешево или дорого. Какой бы ни была цена, всегда найдутся покупатели и продавцы. Даже если вы опираетесь на такие серьезные вещи, как фундаментальные количественные модели оценки цены, длинный горизонт оцениваемых потоков сделает результат очень чувствительным к входящим в модель факторам. Поэтому вы получите не конкретное значение, а достаточно широкий диапазон более-менее обоснованной оценки.

Поэтому рынок как целое никогда полностью не уверен, что текущая цена идеальна, и поиск консенсуса происходит в режиме колебаний цены. Рынок пытается нащупать границы зоны, за которыми быки или медведи начинают убедительно настаивать, что цена слишком высокая или слишком низкая.

Это может объяснить некоторую часть избыточной волатильности.

Еще один источник в том, что далеко не все участники пытаются работать в рамках логики механизма оценки рисков.

Никто не помешает вам смотреть на рынок не как на механизм оценки будущих рисков, а как-то иначе. Богатство явлений ценовой динамики может заставить вас думать, что волатильности самой по себе вполне достаточно, чтобы взять от рынка то, что вам нужно.

Поэтому неудивительно, что существенная часть участников рынка ставят себе задачи в системе понятий, ничего общего не имеющей ни с оценкой долгосрочных рисков, ни со слоем корпоративных финансов. Многие уверены, что волатильность – это и есть самая главная и самая интересная возможность рынков. Своими попытками поставить волатильность себе на службу эти участники в своей массе создают еще больше волатильности и еще больше шума, потому что в среднем их ставка на собственное мастерство проваливается.

Но они продолжают пытаться, и на смену одним приходят другие, потому что в бой их толкает серьезный мотиватор – эффект сверхуверенности.

Суть эффекта в том, что человек не может адекватно оценить собственные способности относительно среднего оппонента. Свои способности всегда кажутся пусть немного, но выше среднего. Это дает ощущение превосходства, некого заведомого преимущества. Поэтому люди легко оказываются вовлеченными в рыночные сделки, легко ставят деньги на свое видение будущего, ведь они чувствуют, что правда на их стороне, и в конечном итоге их заведомое преимущество будет так или иначе реализовано.

Эффект сверхуверенности заставляет верить, что у вас совершенно определенно есть преимущество перед всеми этими недотепами по ту сторону биржевого терминала. Просто глупо не попытаться реализовать свое превосходство на таком прекрасном полигоне, как краткосрочная волатильность.

Пытаясь ее оседлать, люди ставят амбициозные цели и в массе своей проваливаются, потому что пытаются достичь слишком многого слишком быстро. Общая сумма фантазий, запросов и ожиданий, сконцентрированных на волатильности участников рынка, настолько велика, что просто не может быть удовлетворена рынком. Весь этот объем избыточных ожиданий так или иначе обваливается, и краткосрочную волатильность вполне можно понимать как грохот рушащихся ожиданий.

Эти процессы сами по себе способны создавать волатильность, без всякой связи с логикой более глубокого уровня корпоративных финансов.

Но даже если вы честно пытаетесь действовать в рамках логики, связанной с оценкой рисков и слоем корпоративных явлений, может оказаться не так просто адекватно справляться с этой работой.

Главный элемент в рыночном механизме – это отдельный его участник, а он человек и ничто человеческое ему не чуждо. Он несовершенен, он может быть эмоционален, субъективен и предвзят, и несовершенство ключевого элемента, несомненно, будет отражаться на точности работы всего механизма.

Ключевой проблемой здесь становится эмоциональное вовлечение. Вы не можете быть на сто процентов объективным и рациональным, когда речь идет о вашем будущем финансовом успехе. Ведь именно финансовый успех многие видят смыслом присутствия на рынке. Вы инвестируете на рынке не только ваш капитал, но и ваше эго, ваши представления о себе как человеке не без талантов, способном принимать правильные, прибыльные решения и достигать отличных результатов. В результате становитесь слишком эмоционально вовлеченным в то, что происходит с вами на рынке. Вас цепляют шансы близкого успеха, задевают упущенные возможности, крепко бьют решения, обернувшиеся убытками. Все это действует на вас сильнее, чем нужно, потому что эмоциональную сторону полностью отключить невозможно.

Одно из следствий избыточного эмоционального вовлечения – слишком короткий горизонт, который участник рынка воспринимает как значимый.

Фондовый рынок как пространство возможностей будет в вашем полном распоряжении довольно долго – скажем для определенности, десятки лет.

Но горизонт в десятки лет просто не помещается в ваше восприятие. Вы можете его описать чисто интеллектуально, но когда на рынке начинают разворачиваться сильные, эмоциональные вещи, ум часто оказывается отодвинут в сторону. В результате сцена, на которой реально происходит действие, тот горизонт, который реально закладывается в ориентиры участников рынка, оказывается значительно короче тех десятков лет.

Если вы пытаетесь иметь какое-то отношение к слою корпоративных явлений, то не можете игнорировать факт, что у этих явлений есть определенное характерное время и оно измеряется годами. Вы не можете раскрутить большой бизнес с надежными конкурентными преимуществами и устойчивым потоком прибыли за год или за два. Это процессы других временных масштабов. И если вы пытаетесь работать на рынке от целей и задач, определенных на коротких горизонтах, вы отрываетесь от более глубокого слоя явлений, теряете логическую связь с ним. Концентрируясь на происходящем «здесь и сейчас», вы теряете возможность делать предположения, опирающиеся на более устойчивую логику нижнего уровня.

Короткий горизонт становится проблемой. Слой явлений, который рынок пытается оценивать, имеет довольно длительное характерное время процессов. Но существенная часть публики действует в рамках более коротких, «эмоциональных» горизонтов, потому что фокус внимания оказывается под давлением эмоциональных факторов.

Еще одна проблема в том, что предсказание будущего оказывается в принципе слишком сложной задачей для механизма консенсуса, сводящего мнения массы несовершенных, эмоциональных участников. Ведь это именно то, чем занимается рыночный механизм, – пытается оценить шоки будущего и те проблемы, которые они могут вызвать, для стабильности потока доходов.

С предсказаниями будущего кто только не проваливался, о чем ходит множество анекдотических историй. Тех немногих, кому все же посчастливилось разглядеть в тумане будущего хоть что-то, публика восторженно награждает короной провидца.

Почему будущее так сложно предсказать? Потому что самые важные вещи, способные вызвать критические изменения, либо никогда еще не происходили, либо же происходили так давно, что риски их повторения никто всерьез не принимает.

Но рынку нужно как-то выполнять свою работу и давать видение будущего в режиме реального времени. Участники рынка не могут сказать: задача слишком сложная, давайте не будем морочить себе голову и разойдемся по домам. Рынок вынужден давать оценку постоянно, даже когда в тумане будущего вообще ничего не видно.

Чтобы хоть на что-то опираться в деле предвидения шоков, которые несет нам будущее, люди слишком часто обращаются к способу, который представляется интуитивно верным. Они пытаются вывести будущее из прошлого.

Этот подход на первый взгляд выглядит довольно разумным. Просто посмотрим, какие неприятности случались в прошлом, и будем полагать, что шоки будущего окажутся плюс-минус такими же. Ведь прошлое хорошо известно и доступно, его легко перевести в потоки цифровых данных, в которых можно покопаться, найти интересные особенности и закономерности. Раскопки прошлого выглядят профессионально, квантифицируемо, проверяемо, респектабельно. В ценность прошлых данных верят все.

Однако с прошлым не все так просто. Вы видите в прошлом те шоки, которые имеют небольшие шансы на повторение, потому что у финансовой системы к ним, возможно, уже есть иммунитет. С другой стороны, вы не видите самого главного – вы не видите тех шоков, которых никогда раньше не было. А эти события как раз наиболее опасны, потому что иммунитета от них нет и их мало кто способен разглядеть.

Кроме того, в прошлом вы видите массу событий, которые легко принять за шоки, но которые, по сути, являются ценовыми эксцессами внутри возвратных процессов. Они могут выглядеть устрашающе, но то, что происходит в рамках возвратного контекста, не всегда переходит в невозвратные изменения, которые, собственно, и есть настоящий долгосрочный риск.

Склонность выводить будущее из прошлого совместно с краткосрочным фокусом внимания порождают еще один эффект, ответственный за ценовые эксцессы и избыточную волатильность. Это наивная экстраполяция краткосрочных трендов.

Этому же способствуют эффекты эмоционального заражения и конформизма – склонности участников синхронизировать собственное мнение с мнением остальных.

Узкий эмоциональный горизонт, концентрирующий фокус внимания на происходящем, работает не только в будущее, но и в прошлое. То, что случилось давно, легко выпадает из фокуса внимания. Вы не воспринимаете всерьез далекое прошлое, так же как не воспринимаете далекое будущее.

Поэтому человеку свойственно, может быть даже незаметно для себя, слишком обобщать, что происходило в последнее время. Недавние события, в которые вы оказались эмоционально вовлечены, становятся для вас своего рода нормой и начинают проецироваться на ваши представления о будущем. Если рынок уверенно рос, вы найдете массу убедительных соображений, почему рост продолжится и дальше. Если рынок сильно падал – вам будет сложно бороться с мыслями о неминуемом ужасном крахе всей системы.

Наивная экстраполяция недавних состояний ответственна за ценовые эксцессы. Когда рынок растет, публика продолжает покупать даже тогда, когда оценки сильно оторвались от фундаментально обоснованных. О том, какие эксцессы возникают на паниках, пожалуй, рассказывать излишне.

Ценовые эксцессы оказываются ключевым явлением, смещающим фокус внимания публики с долгосрочных рисков на краткосрочную волатильность. Они бывают очень яркие, привлекают всеобщее внимание и часто становятся частью биржевой мифологии.

Неудивительно, что именно эксцессы формируют представления публики о возможных рисках. Попытки вывести будущее из прошлого непременно ведут к тому, что реализовавшиеся ценовые эксцессы воспринимаются как наглядные примеры шоков и становятся мерилом опасностей будущего.

Но правильно ли это?

Существенная часть ценовых эксцессов случается в рамках циклической логики неких возвратных контекстов. Если мы понимаем риск как невозвратные потери на действительно значимых горизонтах, то большая часть этой цикличности не переходит в невозвратные потери. Большая часть ценовых эксцессов откатывается обратно каким-нибудь механизмом возврата к среднему.

Тем не менее публика предпочитает смотреть на реализовавшуюся волатильность, как на меру долгосрочного риска. Это очень удобный подход, потому что прошлую волатильность легко измерить и все прошлые эксцессы оказываются как на ладони. Вам ничто не помешает набрасывать на прошлые данные какие угодно модели и получать оценки с кучей значащих цифр после запятой. Все это выглядит профессионально, обоснованно и создает приятную иллюзию контроля.

Публика идет дальше – она начинает смотреть на рыночную премию не как на вознаграждение за долгосрочный риск инструмента, а как на вознаграждение за волатильность инструмента. Требовать премию за риск волатильности может показаться логичным для того, кто активно вовлечен в происходящее и вынужден поддерживать постоянный контакт с ценой. Но по большому счету это ограничение, которое вы накладываете на себя сами.

Рынок, концентрируясь на волатильности как на мере долгосрочного риска, таким образом, проваливает задачу адекватной оценки хоть чего бы то ни было. Потому что с предсказаниями краткосрочной волатильности публика тоже постоянно не угадывает.

Получается, что волатильность создает не только иллюзию возможностей, но и иллюзию риска. Вы видите больше риска, чем есть, потому что смотрите на ценовые эксцессы, возникающие в рамках цикличных контекстов, как на воплощение опасностей будущего.

Возникает парадоксальная ситуация. Принимая волатильность за риск, рынок начинает требовать премии именно за волатильность. Но волатильность – это последствия плохой работы рынка как механизма оценки долгосрочного риска. Рынок фактически требует премию за то, что плохо справляется со своей задачей.

Пытаясь оценить будущее, он производит такой дребезг, что нередко сам его пугается и начинает принимать грохот собственного провала за звуки приближающейся из будущего катастрофы.

Таким образом, волатильность становится вещью в себе, способной поддерживать собственное существование в отрыве от любой внешней логики.

Тем временем концентрация на краткосрочной волатильности мешает биржевой публике видеть настоящие опасности. Значимость реализовавшихся шоков прошлого, попавших в эмоциональное краткосрочное окно происходящего, будет переоцениваться. Напротив, самые опасные шоки будущего станут недооцениваться, потому что находятся в слепой зоне фокуса внимания.

Короткий временной горизонт, эмоциональное заражение, наивная экстраполяция трендов – все это будет способствовать накоплению публикой необоснованных ожиданий, которые будут периодически рушиться, вызывая всплески волатильности и новые ценовые эксцессы.

Как видно, на рынке возникает масса условий, где цепи положительной обратной связи могут приводить к раскрутке избыточной волатильности.

К чему же мы пришли?

В попытке правильно спроецировать будущие потоки корпоративных прибылей на рыночную цену консенсусный механизм рынка порождает целый слой новых явлений, мало относящихся к изначальной задаче. И большая часть происходящего на этом слое имеет корни в несовершенстве человека, как главного элемента рыночного механизма. По большому счету, вклад иррационального поведения масс людей в волатильность настолько велик, что текущую рыночную цену вряд ли стоит считать чем-то большим, чем массовой фантазией по поводу будущего.

Тем не менее щедрая на явления ценовая динамика и яркие периодические эксцессы создают впечатление богатых возможностей.

Но так ли просто ими воспользоваться?

В следующей главе мы увидим главную ловушку для тех, кто недооценивает сложность задачи.

Глава 5.

Опасное обаяние прошлых данных

В предыдущих двух главах мы попробовали понять, что, собственно, происходит на рынке, какая логика лежит в основе процессов, порождающих хаос ценовых движений. Получилась очень приблизительная картина, но и она уже что-то проясняет. Можно сделать попытку шагнуть дальше и прикинуть, каковы наши возможности вписаться в происходящее.

Но сначала нужно будет удержаться от концентрации усилий на наиболее очевидном направлении действий. Мимо этой ловушки, впрочем, мало кому удается пройти, потому что она очень соблазнительна своей очевидностью и интуитивной понятностью.

Это попытки разгадать закон движения цены.

Когда вы начинаете считать рынок черным ящиком, генерирующим потоки ценовых данных по неведомому пока закону, то ваша цель быстро принимает конкретные очертания. Вы начинаете искать в этих данных некий волшебный ключ к рынку через анализ ценовых потоков, через наблюдение графиков, через поиск закономерностей, повторяющихся особенностей и паттернов. Вы начинаете инвестировать свои ресурсы в эти поиски, потому что волшебный ключ от черного ящика, который вы рисуете в своем воображении, – он настолько мощный, что любые вложения времени и усилий кажутся совершенно обоснованными.

Но с такой постановкой задачи есть серьезные проблемы. Все выглядит слишком очевидным и соблазнительным, и вас это должно насторожить. Когда что-то очевидно и соблазнительно одновременно, проблемы неизбежны.

Чтобы понять степень опасности, придется сначала обратиться к своего рода философскому вопросу: что, собственно, происходит, когда участник выходит на борьбу против рынка?

Любая активность на рынке акций имеет в своем основании какие-то предположения о рыночной реальности, о том, что за игра разворачивается на этой огромной доске. Когда вы делаете ставку на свое видение происходящего, в ее основе лежит набор определенных допущений. Может быть, даже таких, которые не вполне осознаются, поскольку выглядят слишком очевидными, чтобы в них сомневаться.

Вы выстраиваете свою систему допущений и ставите ее против будущего с его непредсказуемыми шоками. Если вы оказались недостаточно хороши, шоки будущего поломают вашу конструкцию из допущений и отправят вас за пределы игровой доски. Чтобы оставаться на плаву в этой игре, нужно делать сильные предположения, которые окажутся достаточно устойчивыми, чтобы выдержать испытание потоком будущих изменений.

Одна из причин того, что участники рынка в среднем так неэффективно выступают в этой игре: они полагаются на допущения, которые выглядят для них сильными или даже очевидными, но по факту оказываются слабыми. В результате будущее своими неожиданными поворотами сюжета периодически обрушивает систему допущений участника и забирает его деньги.

Какое допущение лежит в основе подхода, основанного на анализе прошлых данных? То, что особенности поведения цены, которые вы обнаружите в прошлом, будут в той же степени действовать и в будущем. Фактически вы предполагаете, что черный ящик рынка выдает ценовой поток согласно какой-то формуле. Вы смотрите на ценовой поток как на некий зашумленный сигнал, видите свою задачу в его расшифровке. Вы предполагаете, что сигнал действительно есть, и задача расшифровки имеет для вас экономический смысл.

Это очень удобное допущение, потому что, когда вы принимаете его за основу, вам сразу становится понятно, что нужно делать: в меру своих способностей анализировать данные, изучать графики, искать особенности, паттерны, модели, параллельно овладевая все новым и новым инструментарием по раскопке данных.

А копать есть что: рынки производят совершенно ошеломляющие объемы данных. Они все очень интересные и разнообразные, полные паттернов, особенностей и явлений. Как назло, в вашем распоряжении имеется богатейший арсенал методов по интерпретации ценовых явлений, от лучей Ганна до нейросетей глубокого обучения. Копание в прошлых данных предлагает просто бездну возможностей по растрате своего времени и усилий.

Можно навсегда застрять в этой увлекательной игре, перебирая данные и инструменты и пребывая в полной уверенности, что будущие результаты, которых вы неизбежно достигнете, стоят потраченных усилий.

Но есть определенная логика, которая дает основания сомневаться в эффективности этого направления действий. Все ли хорошо с предположением, что ключ к будущему лежит в прошлом? Действительно ли оно достаточно обоснованно, чтобы все эти инвестиции времени и усилий были оправданны?

Давайте рассмотрим альтернативную точку зрения на исторические ценовые данные. Если цена – это производный элемент работы рыночного механизма, то запись дребезга этой детали может и не иметь особенной ценности. Что, если это просто своего рода информационные отходы и там нет ничего, что могло бы помочь понять будущую динамику процессов внутри механизма? Караван прошел, остались следы на песке и кучи верблюжьего помета. Насколько полезным будет анализ этих последствий, если ваша реальная цель уже скрылась за горизонтом?

Что, если прошлые данные уже учтены рынком полностью, а все, что могло бы дать вам в руки инструмент для сильных допущений, – это знания о будущих шоках, которых ни у кого нет, потому что будущее неизвестно? Все, что может быть полезным для вашей системы сильных допущений, – это такая информация о будущем, которую нельзя извлечь из прошлого. Все остальное – просто бесполезный мусор.

Эта точка зрения выглядит довольно пугающей для подавляющего большинства участников рынка. Настолько пугающей, что никто ее не будет рассматривать всерьез. В самом деле, очень легко подобрать возражения такому пониманию вещей – назовем его нулевой гипотезой. Кто-то вспомнит примеры, как люди зарабатывают годами, уверенно обгоняя бенчмарки. Кто-то сошлется на исследования по факторному анализу из академических работ. Каждый в меру своих способностей будет цепляться за убеждение, что будущее не такое уж непредсказуемое.

Конечно, нулевая гипотеза – это крайняя точка зрения, которая, как все крайние точки зрения, скорее всего, перебор.

Если говорить о крайностях, то на противоположном от нулевой гипотезы конце спектра будет находиться предположение, что все особенности, которые вы найдете в прошлых данных, будут в том же виде работать и в будущем.

Но это предположение тоже выглядит сомнительным, эта крайность тоже оказывается перебором. Чем больше вы наблюдаете за рынком, тем больше видите примеров, как он меняется. То, что работало раньше, перестает работать. Появляется то, чего раньше не было.

Поэтому допущение об устойчивом переходе особенностей поведения цены из прошлого в будущее нельзя назвать сильным. Есть определенные механизмы, определенная логика вещей, которая бьет по основаниям такого допущения.

Ценовые данные обезличены, поэтому легко упустить из внимания факт, что они создаются в результате взаимодействия людей. Окно биржевого терминала обезличено, поэтому легко начать думать, что вы взаимодействуете с неким бездушным автоматом, который будет выдавать вам деньги, если вы правильно нажимаете определенную последовательность кнопок.

На самом деле на конце взаимодействий между участниками всегда находятся люди. Даже если между ними большая цепочка из алгоритмов-посредников. Эти алгоритмы включаются, выключаются и модифицируются людьми.

Когда вы выставляете вашу систему допущений против рынка, то выходите не против таинственных сил природы, действующих по твердым, пусть и пока непонятным, законам, вы выходите против людей. У них есть глаза, мозги и полное нежелание отдавать вам свои деньги.

Эти люди видят примерно то же, что и вы. Вы видите особенности? Они их наверняка тоже видят. Вы смотрите на графики, делаете предположения, принимаете решения? Они делают то же самое.

Динамика цены порождается текущей конфигурацией игроков, консенсусом их представлений по поводу будущего, конкретной структурой их ставок и стратегий действия. Меняется рынок или информационный фон – меняется и конфигурация игроков, их баланс, меняются особенности в поведении цены.

Когда вы вовлечены в игру людей с людьми, то нет и не может быть заведомых правил, инструкций, алгоритмов, владея которыми вы могли бы стабильно и постоянно обыгрывать ваших оппонентов.

Возьмите шахматы. Разве может существовать стратегия, позволяющая ее обладателю выигрывать у кого угодно? Разве может дать подавляющее преимущество просто анализ сыгранных партий в ситуации, когда вы не знаете, с кем вам придется играть в следующий раз?

Люди видят ту же доску, что и вы. Люди адаптируются к изменениям и меняют способ действия так же, как это делаете вы. Если вы считаете, что обгоните их в этом процессе, вам нужны крепкие обоснования для такого допущения. Если вы изучили доступные всем данные с помощью доступных всем методов и нашли что-то, что мог найти любой, – это довольно слабая заявка на уверенное преимущество перед конкурентами.

Если появляется устойчивая особенность, повторяющийся паттерн, то ваше лучшее предположение состоит в том, что это видят все. Ощущение, что вы нашли что-то уникальное, питается эффектом сверхуверенности и наверняка избыточной сложностью, которой вы сами себя запутали.

Регулярная, предсказуемая особенность в ценовом поведении означает, что какая-то группа участников оставляет деньги на столе. Но поскольку эта ситуация открыта для всех, то логично предположить, что капитал начнет двигаться в те стратегии, которые эти особенности эксплуатируют. Потому что капитал перетекает туда, где видит возможности, а чужие деньги на столе – это прекрасная возможность. В результате этого перетока конфигурация игроков вокруг этой особенности изменится, и вместе с ней изменится поведение рынка, и особенность уже не будет проявляться так отчетливо, потому что чужие деньги будут делиться уже на большее число желающих их забрать.

Возникает своего рода балансирующий механизм, который «стирает» устойчивые особенности из поведения цены. Конечно, как и все рыночные механизмы, он фунционирует не идеально. Но важно, что есть определенная логика, которая работает против предположения о переходе особенностей из прошлого в будущего. В конце концов, за этой логикой прячется принцип «Не бывает денег из воздуха». Нет гарантированных способов отбирать деньги у других людей, пользуясь доступными для всех данными и известными всем инструментами.

Таким образом, конфигурация участников рынка, порождающая ценовые особенности, постоянно меняется, а причин для этого может быть много и за пределами логики балансирующего механизма.

На рынок влияют институциональные и технологические изменения. Скорость информационных процессов сильно возросла по сравнению с тем, что было 10 или 20 лет назад, появилась и захватила рынки алгоритмическая торговля. Рынки реагируют на события по-другому. Постоянно происходят такие вещи, которых раньше никогда не было.

Таким образом, если вы делаете ставку на устойчивость перехода особенностей из прошлого в будущее, то принимаете серьезные риски. Процесс постоянного изменения рынка может ломать ваши допущения быстрее, чем они будут оправдывать ваши затраты.

Поэтому недостаточно просто знать, что будут особенности, которые перейдут из прошлого в будущее. Это необходимое условие, чтобы ставить на этот факт деньги, но далеко не достаточное. Вам критически важно знать, какая именно доля особенностей погибает по дороге. Важно знать, насколько быстро свойства рынка меняются. Это именно тот параметр, который определяет осмысленность вложений времени и усилий.

Ведь вам в итоге нужно, чтобы ваш набор допущений оказался достаточно сильным, чтобы результат его работы перепрыгнул барьер транзакционных издержек, да еще и оправдал бы вложенные усилия. Их будет вложено предостаточно, раскопка данных может быть весьма трудоемким занятием.

Кроме того, он должен компенсировать дополнительные риски, которые создает для вас работа балансирующего механизма, постоянно висящего дамокловым мечом и грозящего стереть в порошок те особенности, на которые вы ставите деньги. Эти риски оценить очень сложно, если вообще возможно. Но это именно те риски, которые обрушивают бизнес подавляющего большинства участников, подсевших на раскопки прошлых данных.

Мы не можем толком оценить степень изменчивости рынка или определить риски, связанные с этой изменчивостью. Мы не можем определить наши способности работать с этой проблемой. Более того, многие будут настойчиво отрицать, что такая проблема вообще есть.

В результате совершенно неясно, оправдаются вложения наших усилий или нет. А раз так, то чем наша система допущений отличается от банального казино?

Люди предпочитают отворачиваться от проблемы, потому что предпочитают верить во что им удобно: относительно несложная работа принесет им успех и богатство. Ведь использование стандартных инструментов над общедоступными архивами данных – это не такая уж сложная работа, какой может показаться. Да, она может быть трудоемкой, но это не делает ее сложной. Копание канавы лопатой тоже трудоемкое занятие, но никто не ожидает от такого рода усилий золотых гор, потому что по большому счету этим может заниматься любой, кому хватит талантов освоить владение лопатой.

Раскопка данных кажется сложным высокопрофессиональным трудом только для тех, кто плохо владеет инструментами анализа данных. Они выдают свои усилия по освоению инструментария за некий труд, который рынок обязан им сторицей возместить. Но, если разобраться, какое отношение имеет рынок к их личным проблемам с инструментарием?

С задачей распознавания паттернов на графиках с успехом справится любой голубь. Набросить нейросеть на ценовой поток сможет любой студент технического вуза. Если в этих занятиях и имеется некий высокоуникальный компонент, способный обеспечить опережающую доходность, то он заключается вовсе не в задаче самой по себе, а в неких дополнительных к ней знаниях и допущениях.

Таким образом, все упирается в инсайты по поводу того, как использовать инструменты и где находятся границы применения методов, за пределами которых они становятся бесполезны. В конечном итоге все превращается в сложный и рискованный бизнес, очень сильно зависящий от уровня наработанного мастерства.

Конечно, теоретически вы можете наработать инсайты, занимаясь любым направлением, но, как мы много раз увидим на протяжении книги, это неэффективная по ресурсам стратегия для человека без заведомых преимуществ. Ресурсы вы потратите в любом случае, а каков будет результат заранее – неизвестно. Чем не лотерея?

Изначально проблема кажется менее суровой, чем она есть, и задача кажется вполне решаемой. Эффект сверхуверенности проявится и здесь, он будет мотивировать на агрессивное вложение ресурсов в направление раскопки данных в надежде быстро получить волшебный ключ от рынка и все разом оправдать. Эти потраченные ресурсы лягут грузом на вашу маневренность, создав утопленные издержки (sunk costs), которые вы уже не сможете вернуть. Гиперконцентрация на одном направлении приведет к сужению фокуса внимания и представлений о рынке и его возможностях. Это создает дополнительные риски, которые делают ловушку прошлых данных еще опаснее.

Таким образом, раскопки прошлых данных не создают пользы сами по себе. В конечном итоге отдача от этой работы упрется в ваши персональные инсайты. Очевидно, что для среднего участника наработка этих самых инсайтов просто не будет иметь экономического смысла.

Эта ловушка вносит свой вклад в проблему неэффективности действий и растраты ресурсов. Люди идут туда, куда им идти проще, удобнее и понятнее, по дороге накручивая себя ожиданиями, как рынок возместит их старания. Ведь так заманчиво поверить, что рынок – это волшебная страна, где каждый шаг должен оплачиваться кучей денег. Заманчиво отмахнуться от необходимости разбираться, что происходит, подменив предмет изучения черным ящиком, на который можно набросить количественные методы.

Это ловушка для тех, кто поддается соблазну сразу перейти к вопросу «Как заработать?», минуя вопрос «Что происходит?». Закономерный результат – конструкция из слабых допущений, которая рано или поздно будет раскатана тяжелым катком рыночных изменений.

Но вопрос «Как заработать?» продолжает стоять перед нами, и в следующей главе мы попробуем наконец прикинуть, как можно вписаться в ландшафт возможностей рынка.

Глава 6.

Источники доходности: кто оплачивает успех?

В прошлой главе мы рассмотрели пример, как можно создать себе проблему, пытаясь быстрее получить способ извлечения денег из рынка. Рыночная реальность часто оказывается коварной. Когда понимание происходящего не слишком глубокое, решения, которые будут казаться очевидными, имеют все шансы оказаться ловушками.

Тем не менее, поскольку в предыдущих главах мы несколько прояснили ландшафт происходящего, можно попробовать задать вопрос: как же все-таки подходить к рынку с целью извлечения из него денег? Как можно вписаться в происходящие процессы так, чтобы вложения усилий принесли максимальную пользу?

Ранее был упомянут важный факт, который легко упустить из виду: рынок – это прежде всего люди. Конечно, охвативший рынки процесс алгоритмизации может создать впечатление, что теперь это уже не совсем так, но за алгоритмами все равно на каком-то этапе стоят люди, принимающие решения.

Рынок – это люди, постоянно передающие друг другу деньги. Если вы планируете удачно вписаться в этот процесс, вы должны понимать суть вашего взаимодействия с остальными участниками рынка.

Наша цель, очевидно, выстроить стратегию, которая извлекает доходность из этих взаимодействий – для краткости я буду называть их играми. Для начала вам придется объяснить самому себе, что за люди будут отдавать вам свои деньги и по каким причинам они будут так странно себя вести.

Удивительно, насколько часто этот простой вопрос обходят вниманием. Если закрыть рынок черным ящиком, он станет похож на некий банкомат, который теоретически будет давать деньги, если нажимать кнопки в правильной последовательности. Но черный ящик почему-то постоянно пытается вывернуться и не только не дать вам денег, но и забрать ваши. Поэтому придется копнуть глубже и задаться вопросом: на чем, собственно, основаны ваши претензии к рынку, почему он должен вам платить деньги?

Начнем с самого понятного. Очевидный способ извлекать доходность на рынке акций – просто быть акционером и получать свою часть потока доходов, что генерирует бизнес компаний. Что здесь происходит? Вы согласны терпеливо держать некомфортный, волатильный инвестиционный инструмент, рассчитывая, что поток доходов акционера компенсирует ваши, обычно временные, неудобства.

Ваша игра состоит в том, что вы принимаете условия терпеть дискомфорт и получать за это премию. У вас есть определенный оппонент в этой игре. Каковы ваши взаимоотношения?

Он передает вам инструмент и привязанный к нему поток выплат. Взамен получает наличные. Почему вы делаете так, а он по-другому? Потому что у вас разные ситуации, вам поток платежей выгоднее наличных, а оппоненту – наоборот. В терминах риска – вы берете риск и получаете премию, оппонент сбрасывает ненужный ему риск. Каждый получает в сделке то, зачем пришел. Это взаимовыгодная ситуация. Ваши решения оптимизируют пользу для вас обоих и таким образом создают стоимость.

Как видно, на рынке есть способ получать доходность, просто ничего не делая! Более того, ничего не делать в определенном смысле и оказывается вашей работой. Вы терпеливо пересиживаете временные неудобства и получаете за это премию.

Премия за риск акционера – это элементарный и самый очевидный пример, но таких ситуаций обмена «премия за риск» на рынке, конечно же, больше.

Например, вы можете получать премию за поставку ликвидности. Здесь вы поставляете оппоненту определенный сервис, принимаете связанные с поставкой сервиса неудобства и риски и получаете за это определенную премию в виде дисконта к цене.

Если смотреть на рынок как на ландшафт рисков и соответствующих премий, то он превращается в своего рода «магазин премий». Вы приходите на рынок, выбираете тот риск, который вам по душе, и тем или иным способом получаете связанные с этими рисками премии.

Но есть загвоздка: рынок сам вешает ценник на тот или иной риск, и вы мало что можете с этим сделать. Вам остается только принять риск с той премией, что рынок вам предлагает, или стоять в стороне, ожидая более удобного момента для покупки риска – например, очередного ценового эксцесса.

Да и сами размеры премий относительно невелики в глазах тех, кто мотивирован на достижения, кто пришел на рынок за оглушительным финансовым успехом. Например, реальная (за вычетом инфляции) премия за риск акционера на американских акциях исторически была в районе 7% годовых. Не слишком впечатляющая цифра для тех, кто готов активно инвестировать в рынок свои усилия в надежде на достойную отдачу.

Другая особенность таких игр: в этом магазине премий не только доходности, но риски тоже просматриваются достаточно хорошо. Покупая акции, вы примерно представляете, насколько большой дискомфорт вам могут создать волатильность и макроэкономические шоки. Те, кто чересчур близко к сердцу принимает оценку портфеля по рыночной стоимости, подверженной ударам ценовых эксцессов, вряд ли найдут эти условия особенно привлекательными. На графике индекса акций США S&P 500 за последние 25 лет сложно не заметить два мощных медвежьих рынка, с глубокими просадками до 50%.

Неудивительно, что многие активные участники, заряженные энтузиазмом и верой в себя, проходят мимо «магазина премий» с понятными и прозрачными условиями по доходности и риску. Доходности слишком низкие, риски слишком высокие – все это неприятно контрастирует с внутренней убежденностью в собственном финансовом таланте. Поэтому множество людей находятся в постоянном поиске таких вариантов, где рисков мало, а доходности зашкаливают. В глубине души они верят, что это именно то, чего они достойны. И конечно же, находятся варианты, которые именно так и выглядят.

Что останется, если из всех рыночных взаимодействий убрать взаимовыгодные сделки «премия за риск»? Останется борьба «пауков в банке», где побеждает сильнейший, деньги проигравших делят победители, а общая сумма по всем игрокам, если учесть транзакционные издержки, отрицательна.

В таких играх взаимодействие между оппонентами имеет характер конфликта. Один выигрывает, другой проигрывает. Стабильно побеждать в такого рода играх можно, только если вы настолько хороши, что получаете и удерживаете существенное преимущество перед вашими оппонентами.

Это может быть аналитическое преимущество – способность более глубоко понимать рынок и происходящие на нем процессы и делать более сильные допущения.

Это может быть поведенческое преимущество – способность сопротивляться иррациональным, поведенческим эффектам в эмоционально напряженной среде рынка.

Это может быть технологическое преимущество – возможность использовать специальные инструменты или оборудование, которое делает что-то недостижимое для среднего оппонента.

В общем, преимущество должно позволять вам быть конкурентоспособным в схватке с вашими оппонентами по игре.

Таким образом, на рынке одновременно происходят взаимодействия двух совершенно разных видов. Будем называть их «взятием риска» и «борьбой за преимущество». Зачастую в каждой конкретной сделке игрок может быть вовлечен в обе игры одновременно.

И все же крайне важно понимать разницу между этими играми.

В первую очередь бросается в глаза разная установка игрока по отношению к рынку. В играх взятия риска эту установку можно называть сотрудничающей, взаимовыгодной. Участвуя в сделке за взятие риска, вы предоставляете оппоненту, или, более абстрактно, рынку, своего рода сервис, услугу. Есть участники, которым хочется уменьшить свой риск, и вы даете им такую возможность. Ваше взаимодействие с рынком идет не по пути конфронтации, а по пути поиска взаимной пользы. В пространстве такого рода игр общая польза увеличивается, ведь обе стороны в сделке получили то, чего хотели.

Напротив, в случае игры за преимущество ваша установка против рынка – это конфронтация. Вы находитесь в агрессивной позиции и собираетесь в жестком столкновении отобрать у кого-то деньги. Это довольно ресурсоемкое взаимодействие, потому что, кроме транзакционных издержек, сторонам приходится нести еще и неденежные издержки: в виде времени и усилий, потраченных на этот конфликт, в виде психологических последствий, ведь «эмоциональная прибыль» у победившего будет ниже, чем «эмоциональный убыток» у проигравшего.

Можно с уверенностью утверждать, что игры за преимущество уничтожают стоимость, а не создают ее. Хотя по денежным ресурсам всех вовлеченных сторон (включая посредников) сумма и выходит нулевая, но с учетом неденежных ресурсов, времени, усилий, упущенной выгоды и психической энергии зона игр за преимущество становится площадкой для уничтожения общей стоимости. В масштабах всего рынка игры за преимущество превращаются в черную дыру для слива ресурсов.

Участие в таких играх для среднего участника имеет негативное ожидание, но мало для кого это выглядит серьезной проблемой, ведь каждый уверен, что его таланты обеспечат входной билет в когорту зарабатывающих. Но зарабатывающие и проигрывающие делятся далеко не поровну. Долгосрочно устойчивым бизнесом такие игры становятся только для узкой прослойки профессионалов – называйте их «шаманы», «чемпионы» или как вам удобнее. «Чемпионы» используют «пушечное мясо» для извлечения прибыли за счет мощности наработанных преимуществ и более выгодной структуры издержек. Для всех остальных этот процесс превращается в банальное казино.

Есть масса причин, почему люди склонны проходить мимо зоны игр взятия риска, где ожидание среднего игрока положительное, и намеренно или нет попадать в зону игр за преимущество, где ожидание среднего игрока отрицательное.

Во-первых, это слепота по отношению к происходящему, восприятие рынка как черного ящика непонятной природы. В этих условиях вы просто не можете контролировать, в какой зоне вы находитесь, да и, по большому счету, вы даже не ставите себе такой задачи. Вы не можете сознательно ограничивать свою активность только играми взятия риска.

Попытки взлома рынка как черного ящика – это все-таки взаимодействие конфронтационное, поэтому вы имеете все шансы в результате оказаться в зоне игр за преимущество. Ведь вы исходите из предположения, что внутри черного ящика есть некие устойчивые свойства, которые вы можете превратить в доходность выше стандартной премии за рыночный риск.

Но по сути это означает предположение, что на рынке есть группа людей, которые по каким-то причинам неспособны адаптироваться и поэтому теряют деньги при одних и тех же условиях. Но суть даже не в том, правда это или нет, суть, что слепота по отношению к происходящему внутри черного ящика практически неизбежно приведет к переоценке мощности этого допущения и той пользы, которую вы из него можете извлечь. В результате появятся воздушные замки избыточных ожиданий, которые обречены рано или поздно рухнуть с плохо предсказуемыми последствиями.

Люди попадают в зону игр за преимущество еще и потому, что зона «премий за риск» не устраивает их своими честными оценками рыночного риска. Неприятие риска находится в ряду психологических особенностей человека, и, безусловно, оно не может не давить на оценки. Поэтому взятие честного рыночного риска и связанные с этим для многих неудобства будут выглядеть неприемлемо.

Напротив, в зоне игр за преимущество имеется огромный арсенал средств обмануть себя по поводу реального риска в таких играх или своих способностей. Игры за преимущество оказываются привлекательными именно по этой причине: они создают иллюзию контроля по отношению к риску, предлагают шанс на доходность без существенных просадок.

Еще одна причина появляется, когда вы серьезно мотивированы на экстремальную доходность. Конечно же, доходности в «магазине премий» не будут вас устраивать, и вам ничего не останется, как пытаться наработать серьезное преимущество и прорваться в когорту «чемпионов».

И все же главная движущая сила, толкающая людей на участие в играх за преимущество, – это мощь эффекта сверхуверенности. Именно он порождает большую часть проблем для участника.

В играх за преимущество правильная оценка собственного преимущества оказывается критически важной. Ваши результаты будут крайне чувствительны к ошибкам в оценке. Если вы немного недооцените своих оппонентов, это приведет не к тому, что вы станете чуть меньше зарабатывать, а к тому, что вы станете проигрывать. Стоит немного выйти за пределы своей компетенции, и вы оказываетесь на проигрывающей стороне стола.

По большому счету, нет способов более-менее достоверно оценить собственное преимущество перед рынком. Поэтому люди обращаются к наивной экстраполяции собственных недавних успехов, к другим субъективным прикидкам и попадают в ловушки психологических эффектов.

Об эффекте сверхуверенности мы уже говорили, но этим набор эффектов не ограничивается. Например, можно отметить эффект Даннинга – Крюгера, который описывает склонность непрофессионалов переоценивать свой профессиональный уровень и действовать чересчур дерзко и опасно там, где нужна осторожность.

Еще один эффект, который повышает привлекательность участия в играх за преимущество, связан с неправильным восприятием отдачи на усилия. Человеку свойственно интуитивно полагать ее линейной, но в играх людей против людей эта логика сбоит. Усилия превращаются в результат довольно непредсказуемым образом.

Участвуя во взятии премий за риск, вы никаких усилий не прилагаете. Вы просто приходите на рынок, берете тот риск, что вам по душе, и получаете за это вашу премию.

Но если вы готовы активно инвестировать свои усилия, вы можете думать так: если на рынках даже бездействие приносит доходность и если я буду активно инвестировать на рынке свое время и усилия, это наверняка увеличит мою доходность в разы!

Логика «Чем агрессивней давишь, тем выше результат» кажется интуитивно верной и поэтому превращается в ловушку. Пытаясь найти больше возможностей, больше точек для приложения усилий, участник неизбежно выходит за пределы территории «премий за риск» и попадает на столы для игр за преимущество. А там оказывается, что энтузиазм и усилия ничего не стоят, если они не поддержаны глубиной понимания происходящего. Даже наоборот, чем больше участник дергается, тем больше ошибок он делает и тем быстрее его деньги перетекают брокерам и профессионалам.

Получается парадоксальный, совершенно контринтуитивный результат. Вы можете иметь положительное ожидание результата, практически ничего не делая, но чем больше вы вкладываете усилий, тем хуже оказываются ваши шансы на успех, потому что эти усилия растрачиваются в играх за преимущество.

Отдача на усилия на рынке оказывается очень нелинейной, потому даже если вам удалось наработать определенную компетенцию, то стоит сделать шаг за ее границы – и отдача начинает резко падать. Рынок и ваша собственная субъективность вкупе с поведенческими искажениями генерируют очень много иллюзий по поводу ваших возможностей и границ вашей компетенции.

Вы предполагаете, что, ввязываясь в игры за преимущество, рано или поздно наберете соответствующий опыт, который позволит вам успешно извлекать прибыль с низкими рисками, и вы, наверное, даже согласны на первых порах терять больше, потому что верите, что эти издержки будут в итоге покрыты.

Таким образом, вы ожидаете линейного нарастания преимущества, которое перейдет в вашу способность уверенно извлекать доходность в играх за преимущество против среднего оппонента. Оно также базируется на вашем допущении, что преимущество нарастает линейно и что результат этого преимущества – только вопрос времени и усилий.

Но это не так. В сложных играх против людей отдача на усилия упирается в плохо просчитываемые понятия, такие как инсайт или талант. По большому счету, любая ставка на то, что инвестиции ваших усилий в один прекрасный момент обернутся уверенным преимуществом на рынке, – это чистой воды лотерея.

По отношению к играм за преимущество существует определенный набор иллюзий, который мотивирует массу участников стремиться в них в надежде обеспечить доходность к риску большую, чем в прямом взятии рыночного риска. Разрыв между ожиданиями и реальностью оказывается столь велик, что все выливается в массовую растрату ресурсов, от которой пользу извлекают только посредники и немногочисленные талантливые «чемпионы».

Почему игры за преимущество оказываются сложнее, чем представляется?

Одна из причин: рынок – это очень «плоское» поле возможностей с очень жесткой конкуренцией, где в принципе сложно развить какое-то устойчивое преимущество перед оппонентами.

Для участников, работающих собственным капиталом, рынок выглядит очень привлекательной площадкой для ведения трейдерского бизнеса. Вы сидите за мониторами у себя дома, ни от кого не зависите, ваши доходы потенциально неограниченны. Казалось бы, мечта, да и только.

Но у этой площадки есть одно неприятное свойство как у пространства для бизнеса. Оно открыто для всех, и поэтому конкуренция на ней огромна. Одновременно друг против друга торгует огромное количество самых разных участников с самыми разными возможностями и преимуществами.

Это могут быть частные трейдеры с небольшим капиталом, могут быть хедж-фонды, за которыми стоят сотни миллионов долларов и команды профессиональных исследователей. И все эти участники взаимодействуют на одной площадке, пытаясь утащить деньги из карманов друг друга.

Обезличенность биржевого терминала позволяет вам фантазировать о своих оппонентах все, что угодно. Эффект сверхуверенности вынуждает вас представлять по другую сторону биржевого стакана толпу недотеп, которые не понимают, что творят. Но печальный факт, что на той стороне ваших сделок слишком часто могут оказываться люди, которые уверенно бьют вас по объему накопленных преимуществ и по структуре издержек.

Зачастую частному игроку просто невыгодно пробиваться в «чемпионы» на площадке, потому что ресурсы для него стоят выше, чем они могут стоить для профессиональных участников. Хедж-фонды могут тратить кучу денег на исследования только ради того, чтобы прибавить несколько процентов годовых доходности. Может ли позволить себе такое частный игрок – большой вопрос. Его время и упущенная выгода стоят намного дороже, и это создает определенный барьер.

Другая причина провала ожиданий в играх за преимущество – масса скрытого и непрозрачного риска.

Например, это риск непредсказуемого изменения условий, в рамках которых проходят игры. Можно говорить об этом как о неустойчивости «игрового стола».

При взятии риска игровой стол устойчив, потому что нет сил, критически заинтересованных в кардинальном изменении условий игры. Продавая и покупая риски, люди получают примерно то, на что рассчитывают, и они в целом не против, чтобы условия оставались прежними.

В случае игры за преимущество игровой стол оказывается неустойчив. В прошлой главе упоминался балансирующий механизм, приводящий к постоянному изменению игровых условий. Успешно выступающие игроки привлекут больше капитала под следующие свои сделки, к тому же свет их успеха привлечет на их сторону больше игроков, отслеживающих игровое пространство в поисках возможностей. Напротив, потерпевшие неудачу игроки получают меньше возможностей для продолжения противостояния, кто-то совсем покидает игровой стол, кто-то уменьшает капитал под разочаровавшую стратегию.

Конфигурация игроков, таким образом, постоянно находится в движении, условия игры постоянно меняются. Взятые игроками риски, дисбаланс ожиданий, накопившееся напряжение регулярно выходят на поверхность, опрокидывая игровой стол и вызывая масштабное перераспределение денег. То, что раньше стабильно работало, в один прекрасный момент может начать приносить убытки, потому что конфигурация игроков изменилась и игра теперь идет по другим правилам.

Даже если вы оказываетесь успешны какое-то время, нет никаких гарантий, что за ваш стол не придут более сильные игроки и не перевернут сложившуюся структуру взаимодействий так, что вы окажетесь на проигрывающей стороне.

Эта неустойчивость создает для вас риски, которые сложно оценить.

Как видно, вы не можете полностью убежать от рисков, чем бы вы ни занимались на рынке, вопрос только, какие это будут риски и в каком виде они реализуются. Пытаясь реализовать свое преимущество, вы все равно берете какие-то риски. Но на этот раз рынок не может дать вам подсказку, какова премия за риск и есть ли она вообще.

Вы можете искренне верить, что ваше мастерство гарантирует вам достаточную премию за этот риск, но у вас есть масса способов обманывать себя по этому поводу, выдавая желаемое за действительное.

Есть вопросы, на которые в принципе невозможно ответить достаточно точно, и каждый такой вопрос порождает дополнительный риск.

Вы ввязываетесь в игру, где ключевым понятием является преимущество. Откуда вы знаете, что оно у вас есть и что оно достаточно велико, чтобы держать вас на плаву в постоянно меняющемся окружении? Вы получаете риск, что переоценили свою компетенцию.

Может быть, вы ожидаете, что инвестиции ресурсов в наработку этого преимущества, безусловно, хорошая мысль и полученное мастерство все оправдает, когда наконец появится?

Но в играх людей против людей мастерство нарабатывается сложно и нелинейно. Инсайты по поводу игровой реальности – это вещи, в отношении которых очень сложно делать предположения, любые такие предположения заведомо будут слабыми.

С этой стороны вы получаете риски, что ваше мастерство, даже если и окажется на каком-то этапе достаточным, обойдется слишком дорого в терминах вложенных ресурсов. Кроме того, вы получаете риски, что в принципе не сможете подняться выше определенного уровня, как бы ни старались; что не сможете наработать пачку инсайтов достаточно толстую, чтобы устойчиво конкурировать с вашими оппонентами по игре.

Поскольку отвечать на вопросы подобного рода очень сложно, то риски эти по большому счету не просчитываются, их неопределенность дает вам возможность подойти субъективно к их оценке. Ваша сверхуверенность и другие поведенческие сдвиги позволят вам легко отмахнуться от этих порой неприятных вопросов или подкрутить понимание ситуации так, что она станет простой и понятной, а риски куда-то исчезнут из поля зрения.

Скрытые риски становятся платой за то, что участник пытается добиться максимальной отдачи на свои усилия. Развитие преимущества над рынком видится очевидным способом реализовать свою мотивацию на максимальный результат.

Однако так же как игру за преимущество можно рассматривать как форму взятия риска, так и игры взятия риска оставляют пространство для вложения своих усилий в наработку профессионализма и мастерства.

Взятие рисков похоже на бизнес страховой компании, которая выпускает полисы и получает определенный поток страховых премий. Периодически будущее обрушивает какие-то шоки, и компании приходится эти шоки как-то перерабатывать, разгребая последствия. Если стратегия переработки шоков выстроена грамотно, то на долгосрочном горизонте все эти шоки не превращаются в критические проблемы, бизнес компании оказывается устойчив.

Те игры взятия риска, что предлагает вам рынок, ничем особенно не отличаются от страхового бизнеса. Ваша долгосрочная доходность оказывается результатом того, что вы берете чужие риски и успешно перерабатываете реализации рисков, которые приносит вам будущее.

Вы, как человек со своими индивидуальными возможностями и особенностями, обычно чем-то отличаетесь от среднего участника рынка, чье представление о рисках отражается в рыночной цене. Вы можете использовать эту разницу в представлениях и возможностях, оптимизируя собственную стратегию взятия рисков.

Если вы ставите себе задачу превратить процесс переработки шоков в долгосрочно устойчивый и прибыльный бизнес, то в этой задаче есть достаточное пространство для приложения усилий.

Игры за преимущество изначально видятся очевидным способом убежать от риска и очевидным способом получить максимум от своих усилий. Но взятие риска тоже дает возможности минимизировать долгосрочный риск и оставляет пространство для вложения усилий. Совсем не очевидно, какой из вариантов в итоге окажется надежнее.

Разница между этими типами игр вовсе не в том, что одни дают заработать больше, чем другие. Ключевая разница – в отношении к риску.

Игры взятия риска за премию принимают риск как часть реальности, они работают с ним и не пытаются от него правдами и неправдами убежать. Именно риск делает эти игры возможными, и в каком-то смысле риск – это положительное явление, потому что создает возможность работы с ним и получения премий.

Напротив, в играх за преимущество игрок пытается уйти от рисков всеми силами. Риск превращается в нежелательное явление, врага, против которого игрок выставляет силу своего мастерства.

Однако по факту рыночный риск оказывается слишком сложным и упорным явлением, от которого не так просто избавиться. Попытки убежать от риска для большинства игроков заканчиваются обменом понятного и прозрачного риска на скрытый и непросчитываемый, который рано или поздно обрушивает на них свои реализации с какой-нибудь неожиданной стороны.

Нужно действительно глубокое понимание происходящего и мощные инсайты, чтобы успешно бороться с таким всепроникающим явлением, как рыночный риск.

В этих двух главах мы увидели, как много существует возможностей неправильно позиционировать себя по отношению к рынку.

Рынок легко превращается в ловушку для тех, кто торопится заработать, кто слишком сильно сконцентрирован на собственных потребностях, чтобы понимать в достаточной степени, что происходит. Можно стать жертвой иллюзии, что рынок – это механическое устройство, которое нужно взламывать количественными методами. Можно оказаться в плену фантазий о себе как о супергерое-победителе, способном задавить оппонентов силой своей мотивации на успех.

Тем не менее вполне возможно найти баланс между собственными способностями и ландшафтом рыночных возможностей. В следующих главах мы попробуем ближе подойти к пониманию, как нам лучше выстраивать отношения с рынком, чтобы долгосрочная польза оказалась максимальной.

Глава 7.

Рынок как бизнес: элементы схемы

На рынке постоянно что-то происходит, рынок постоянно бомбардирует вас предложениями, которые выглядят как отличные возможности, как шансы на большой скачок к заветной цели. Если вы поддаетесь магнетизму этих возможностей, вы можете превратить свою деятельность в непрерывную гонку от шанса к шансу в попытке обнаружить наконец спрятанное сокровище.

Все эти прекрасные шансы и отличные возможности заставляют вас искать, исследовать, принимать решения, пробовать то или другое и таким образом максимально плотно вовлекаться в игру. Этот процесс крепко захватывает ваш фокус внимания.

Чтобы проявлять активность на рынке, по большому счету никакая стратегия действий не нужна. На вашем радаре всегда есть какие-то возможности, вы можете просто выложить их перед собой и принять какое-нибудь решение.

Если вы принимаете чересчур близко к сердцу каждую открывшуюся возможность, вас легко поглощают тактические задачи, обещающие быструю отдачу. Погружаясь в захватывающий вихрь тактических сражений, вы можете не заметить, что проигрываете войну.

Когда вы действуете от возможности к возможности, от решения к решению, у вас не складывается целостного видения взаимодействия между собой и рынком. Какие будут последствия?

В первую очередь – вы слишком концентрируетесь на краткосрочных временных горизонтах. Из всего спектра возможностей – или того, что вы принимаете за возможности – вам наверняка захочется выбрать то, что обещает быструю отдачу. Какой смысл ждать, если всегда отыщутся варианты, позволяющие решить дело быстро? Всегда будут возможности, позволяющие пробиться к заветной цели одним мощным рывком. Конечно же, если вы мотивированы на успех, то не сможете остаться равнодушным к таким шансам.

Такое отношение к пространству возможностей создает своего рода фильтр, который будет пропускать лишь то, что выглядит ярким и многообещающим. Остальное будет меркнуть на этом фоне и оставаться без должного внимания.

Между тем подавляющее большинство ярких возможностей оказываются на поверку не более чем лотерейными шансами с кучей скрытых рисков, таящихся в темных углах. Наиболее надежные инструменты и стратегии, действительно решающие ваши долгосрочные задачи, не слишком бросаются в глаза обещаниями быстрого и яркого успеха. Поэтому у них есть все шансы оказаться вне вашего внимания.

Другая проблема краткосрочного восприятия – перерасход ресурсов. Надеясь одним сверхусилием добиться победы, вы легко переоцениваете близость решения и недооцениваете ресурсоемкость задачи.

Вы пытаетесь решить ваше дело с рынком генеральным сражением, но рынок ускользает и маневрирует. И чем дальше, тем более очевидным становится факт, что ваша война против рынка – война позиционная. А в позиционной войне перерасход ресурсов оказывается самым разрушительным явлением. Вы можете принять массу верных решений, но выдохнуться, так и не дойдя до цели. Может быть, вам не хватит денег, может быть, времени, может быть, терпения, а может быть, вам надоест воевать и вы захотите, чтобы этот кошмар наконец закончился и вы смогли бы вернуться к нормальной жизни.

Позиционная война – это игра на долгосрочное выживание. Допуск на неэффективность в такой игре оказывается очень узким. Немного ошиблись с оценками собственных возможностей, с затратами ресурсов – и ваша цель окажется не достигнутой, многолетние усилия придется списать.

Ресурсы человека всегда ограниченны, но этот неудобный факт можно игнорировать достаточно долго – энтузиазм и вера в близкий и неминуемый успех могут творить чудеса. Но чем дальше, тем более значимым становится факт, что у ваших возможностей есть свои пределы.

Вы всегда действуете в рамках определенных ограничений. Ваши ресурсы всегда имеют цену. Вы не супермен и не можете тратить столько ресурсов, сколько нужно, лишь бы достичь заветной цели. Игнорируя этот простой факт, легко превратить проект по завоеванию рынка в банальную черную дыру для растраты весьма ценных ресурсов: времени, усилий, упущенных возможностей.

Для позиционной игры, которая ведется на многолетних временных горизонтах, критически важным становится хорошее понимание структуры ваших ресурсов и способов использовать их для движения к вашей цели.

Очередная проблема, которая возникает в результате растраты ресурсов, связана с понятием утопленных издержек (sunk costs), когда уже сделанные вложения денег, времени и усилий начинают диктовать вам свои правила. Груз утопленных издержек убивает вашу маневренность, становясь тормозом на пути дальнейшего развития. Однажды выбранное направление действия требует все больших и больших ресурсов для движения вперед, а опыт поражений начинает представляться ценным активом. Все ваше предприятие превращается в чемодан без ручки, который тяжело нести, но жалко бросить. Неэффективность цементируется, потому что не остается возможности что-то сильно изменить, не списав в утиль существенную часть багажа.

Вы наверняка слышали, как профессор Макс Базерман продает студентам MBA из Harvard Business School двадцатидолларовую купюру. По условиям аукциона проигравший теряет свою ставку. Поэтому аукцион постоянно заканчивается совершенно нереальными цифрами: рекорд – $204 за эту двадцатку. Участники оказываются не в силах смириться с потерей уже вложенных денег и продолжают вкладывать все больше и больше в надежде дойти наконец до цели, какой бы она не была.

Прекрасная демонстрация силы утопленных издержек, вынуждающих тянуть лямку неэффективного направления даже тогда, когда это потеряло всякий смысл! На рынке это случается сплошь и рядом. Вы покупаете шанс на успех ценой вложения усилий, и чем больше вы вкладываете, тем призрачней становится путь к отступлению, и в конце вы вынуждены идти вперед, хотя бы уже и было понятно, что успех всей сделанной работы не оправдает.

Все эти проблемы возникают потому, что тактический уровень происходящего на рынке держит фокус вашего внимания и вы оказываетесь чересчур вовлеченными в преследование того, что выглядит как близкая цель.

Неплохо было бы поднять голову от этой захватывающей активности и попытаться сформулировать некое стратегическое понимание того, как нам взаимодействовать с рынком.

Вы можете видеть ландшафт возможностей рынка, но этого недостаточно, чтобы определить вашу конкретную стратегию действий. Рынок – это лишь половина картины. Вторая половина – это вы сами, ваши персональные особенности, ресурсы и ограничения.

Наша задача, по большому счету, сложить эти два элемента картинки – потенциал рынка и возможности игрока, – чтобы найти некое оптимальное, сбалансированное положение игрока по отношению к рынку. Такое положение, которое позволит ему наиболее эффективным способом инвестировать свои ресурсы и наиболее полно использовать возможности рынка.

Именно такое понимание задачи я считаю рациональным: поиск оптимальных способов вложения своих ресурсов в рамках имеющихся у вас ограничений для достижения настоящей стратегической и долгосрочной цели.

Эту формулировку можно обозначить как «бизнес-схему», ведь в эффективном использовании ресурсов и состоит суть бизнеса. Важно выстраивать свои отношения с рынком именно как бизнес, а не пытаться вытянуть из него выигрышный лотерейный билет с шансом на оглушительный успех.

Теперь, когда мы понимаем, чем собственно занимаемся, можно конкретизировать детали бизнес-схемы: цель, горизонт, ресурсы, ограничения.

Что нам нужно от рынка? Какова наша цель?

С этим все достаточно просто. Мы приходим на рынок за прибылью, мы хотим обеспечить достойную доходность на наш капитал.

Сама цель вполне ясна, но основные проблемы возникают с восприятием временного горизонта этой цели.

Многие планируют открыть в себе финансовый талант, красиво выстрелить и уйти на покой молодыми и богатыми. Но по мере того, как связанные с этим ожидания разбиваются о бетонную стену реальности, становится все более очевидным, что цель взаимодействия с рынком оказывается достаточно долгосрочной. Ведь рынок – это пространство возможностей, которое находится рядом с вами всегда. У вас впереди может быть много десятилетий активной финансовой жизни, когда вы сможете принимать инвестиционные решения.

Однако чем более активен участник рынка, тем больше его «практический» горизонт отрывается от горизонта его настоящей цели. У многих участников рынка ожидания на ближайшие год-два зачастую целиком определяют образ действий и систему взглядов на рынок.

Но по большому счету нет никакой необходимости самому себе так обрезать временной горизонт. Если красиво выстрелить на краткосрочном горизонте никак не получается, это не значит, что нельзя отыскать другую, более спокойную точку баланса с рынком. Возможно, ваша бизнес-схема впоследствии будет корректироваться по мере развития вашего мастерства и по мере изменения ваших обстоятельств и приоритетов, но эффективную точку контакта с рынком можно будет отыскать всегда.

Поэтому ваша реальная цель находится по горизонту довольно далеко – значительно дальше тех года-двух, на которых вы концентрируетесь, чересчур вовлекаясь в происходящее.

Долгосрочность реального горизонта имеет важные следствия, которые легко упустить.

Когда вы вовлечены в процесс с высокой степенью неопределенности, вы будете получать на выходе некое распределение исходов. На правом конце этого распределения будут приятные для вас исходы, где вы красиво заработаете, а левый конец распределения будет определяться рисками плохих или даже ужасных вариантов развития событий.

Людям свойственно поддаваться гипнотизирующей магии правого конца распределения. Яркие, позитивные, заряжающие мотивацией исходы правого конца захватывают внимание, но это всего лишь часть распределения, и только по ней нельзя судить о целесообразности участия в игре.

Когда вы смотрите на это распределение с точки зрения по-настоящему долгосрочного горизонта, то понимаете, что за долгое время все красивые реализации правого конца будут размазаны в общей массе исходов и красота каждого отдельного выброса существенного влияния на окончательный результат не окажет. С другой стороны, значительная часть рисков левого конца так или иначе реализуются.

Это крайне важная мысль: вы должны предполагать, что все возможные риски вашей бизнес-схемы на вашем реальном долгосрочном горизонте реализуются. Вы не можете себе позволить отмахиваться от рисков на основании, что их шансы проявиться невелики.

Поэтому важно концентрироваться не на ярких реализациях экстремально положительных исходов, а на адекватной оценке ожидания всей игры. Кроме того, важно хорошо понимать риски дальнего левого конца. Шоковые реализации этих рисков должны укладываться в ваши возможности их переварить.

Рынок очень часто будет предлагать вам некие ситуации, которые будут обещать красивые реализации неких возможностей, но недостаточно четко говорить, что произойдет, если все пойдет не так. Вы можете оказаться зачарованы привлекательностью шансов и пойдете за ними, недостаточно оценив все распределение возможных исходов.

Но если вы не можете толком определить ожидание игры и ее риски, нужно иметь смелость признаться себе, что эта игра идет против вашей долгосрочной цели, что вся эта игра не более чем банальное казино, что вы просто покупаете лотерейный билет с шансом на реализацию некого приятного события. Но покупка лотерейных билетов – это не бизнес. Это просто растрата ресурсов на приятные вещи, которые щекочут нервы, удовлетворяют не вполне здоровые эмоциональные потребности.

Другое важное понятие схемы – это ресурсы.

Для достижения цели мы вкладываем в задачу ресурсы. Мы вкладываем в проект свои усилия, тратим свое время, может быть, даже рискуем своим здоровьем, подвергая себя стрессам. Пытаясь глубоко погрузиться в рынок в поисках возможностей, мы инвестируем в него часть своей жизни.

Долгосрочная ориентация означает, что у каждого действия должна быть отдача по ресурсам, которая оправдывала бы их вложение. Кроме того, оказывается важным учитывать все ресурсы, в том числе те, которые в ближнем бою не выглядят как ресурс, потому что их значимость проявляется в полной мере только в многолетней позиционной борьбе.

Что же является вашими ресурсами?

Чем больше вы осознаете реальную длину вашего горизонта действий, тем значимее вопрос отношения ко времени как к ресурсу.

Вы можете получать какую-то доходность от рынка и без дополнительных вложений времени и усилий. Собрать классический «пассивный» портфель из индексов акций и гособлигаций и балансировать его раз в год – вполне рабочая стратегия, требующая совершенного минимума усилий.

Но многие ожидают, что, инвестируя дополнительное время и усилия на какую-то рыночную активность, можно будет обеспечить прибавку к доходности над таким простым подходом.

В результате человек обнаруживает себя тратящим силы на освоение рыночных возможностей, на исследования разных инструментов, разных способов интерпретации того, что он видит на графиках, на чтение каких-то информационных потоков, на изучение чужих мнений в надежде найти в них крупицы полезной информации.

Что будет, если посмотреть на ситуацию с точки зрения бизнес-схемы, с точки зрения нашего желания добиться эффективной отдачи на ресурсы?

Время и усилия – это невосполнимый ресурс, и у них всегда есть возможность альтернативного применения, поэтому появляется понятие упущенной выгоды.

Если человек пришел на рынок с капиталом, логично предположить, что у него есть определенные способности, которые помогли ему этот капитал как-то заработать. Почему бы ему не вложить те самые время и усилия в направление, которое уже доказало свою работоспособность? Рынок не единственная площадка, где можно превратить усилия в деньги. Всегда есть какие-то альтернативы. И поэтому время всегда имеет какую-то ценность. Оно может стоить довольно дорого, если вы хороший специалист.

Хороший специалист в одной области нередко переоценивает свои возможности добиться успеха в другой. Поэтому люди, успешные за пределами рынка, находясь под гипнозом собственного таланта, могут легко поверить, что и на рынок они могут прийти, увидеть и победить.

Сможете ли вы выбить из рынка настолько большую доходность, чтобы она оправдала стоимость упущенных возможностей? Хороший вопрос, на который вам придется как-то отвечать, если вы стремитесь к эффективности.

Таким образом, точка эффективного баланса между вами и рынком должна зависеть от того, насколько ценны ваши время и усилия.

Другой важный ресурс – это психика. Взаимодействие с хаосом рынка может быть эмоционально чрезвычайно напряженным. Это напряжение может разрушить вашу жизнь. Разводы, неврозы, алкоголизм, суицид – печальное закулисье любой деятельности, связанной с риском, и рынок здесь не исключение. Гоняясь за миражами близкого успеха, вы рискуете получить букет проблем со здоровьем и психикой.

С высоты долгосрочного горизонта довольно хорошо заметно, что большинство людей просто физически не смогут постоянно быть вовлечены в эмоционально изматывающую активность на протяжении многих лет, если выберут слишком плотный контакт с рынком.

Психический ресурс тоже сильно зависит от человека: кто-то нормально перерабатывает стрессы, кто-то теряет на этом здоровье. Поэтому психика неизбежно становится другим важным фактором, который войдет в уравнение вашего долгосрочного баланса с рынком.

Близко к психическому ресурсу находится вопрос о дисциплине как о возможном ресурсе. Если человек считает себя волевым, он может поддаться соблазну считать это за дополнительный ресурс или даже за преимущество. Ему может показаться хорошей идеей взять какую-то систему правил из книг и дисциплинированно следовать ей.

Хорошая дисциплина отличается от плохой только тем, что хорошая ломается реже, но больнее. С высоты долгосрочного горизонта есть основания полагать, что ваша дисциплина будет ломаться не раз, какой бы сильной вы ее себе ни представляли.

Если ставить на дисциплину как на преимущество или пытаться заменить дисциплиной глубину понимания происходящего, то долгосрочный позитивный эффект совершенно не очевиден. Вы в результате все равно получите добавку к доходности, связанную с масштабами собственного непонимания происходящего, разница будет только в том, как часто рыночные шоки будут ломать вашу волю и каким объемом психического ресурса вам придется за это заплатить.

Вопрос взаимодействия с шоками и ваших ограничений, неизбежно проявляющихся в экстремальных ситуациях, – крайне важный для долгосрочного успеха.

Ограниченными оказываются не только ресурсы, ограниченным оказывается само поле действия, то игровое пространство, где человек может маневрировать без ущерба для себя.

Контактируя с рынком, участник оказывается под ударом со стороны шоков, которые подкидывает ему непредсказуемое будущее. И любой человек имеет определенные ограничения по возможностям нормально работать в такой среде.

Человек неизбежно формирует некие рамки, некий фрейм ожиданий по поводу своего взаимодействия с рынком и выходит с этим фреймом против будущего. Пока ситуация развивается внутри этих границ, все идет в русле «бизнес как обычно». Да, какие-то неприятности периодически происходят, и участник их мужественно преодолевает, но это происходит в рамках более или менее понятной ему модели действий. Рынок может быть волатильным, но есть некие объемы волатильности, которые он готов принимать. Стратегии могут показывать просадки и длительные периоды разочаровывающих результатов, но он готов с этим мириться, принимая это за неизбежную часть игры.

Но у территории «бизнес как обычно» всегда есть границы. Границы, за которыми участник по большому счету оказывается не готов действовать.

Будущее неизбежно оказывается более разнообразным, чем можно предполагать, и оно будет обрушивать разные шоки на фрейм ожиданий участника. Когда достаточно сильные шоки выводят ситуацию на эти границы, происходит коллапс ожиданий и представлений, участнику приходится в авральном режиме пересматривать свои представления и стратегии действий.

Поскольку мы говорим о многолетней экспозиции этого фрейма ожиданий против рынка, то хорошим предположением будет, что эти рамки неоднократно будут испытываться на прочность шоками непредсказуемого будущего. Другое хорошее предположение будет таким, что изначально эти рамки слишком узкие, ожидания от рынка завышены, а способность перерабатывать шоки недостаточна.

Удары по фрейму ожиданий будут заставлять вас маневрировать на условиях, которые для вас невыгодны. Придется принимать решения в состоянии фрустрации, стресса, внезапных озарений по поводу собственной некомпетентности. В таком состоянии вы неспособны воспринимать реальность и себя адекватно, потому что возникает множество негативных психологических эффектов.

Ваш талант может блистать в нормальном режиме, но под сильным стрессом вы можете начать делать глупости: убегать и прятаться, когда нужно стоять, или, наоборот, пускаться во все тяжкие в попытке отыграться.

Результаты этих ударов могут тяжелым грузом повиснуть на окончательной долгосрочной доходности. Может быть, они даже составят основной негативный вклад в доходность и опрокинут результаты, полученные от работы внутри фрейма ожиданий, в нормальном режиме.

В результате ограничения оказываются критически важным элементом в уравнении баланса между вами и рынком.

Поэтому, когда участник рынка ставит себе задачу максимизации доходности, важной частью работы будет минимизация взаимодействия с фреймом ограничений. Это очень сложная задача, потому что это своего рода метазадача, где вы должны делать предположения о качестве собственных предположений. Делать предположения об объеме рисков, которых вы не видите. Делать предположения о силах, которые заставляют вас видеть возможности не такими, каковы они есть.

Этот элемент тоже оказывается очень индивидуальным. У всех разная способность понимать и принимать собственные границы; способность маневрировать в состоянии стресса и фрустрации; способность адекватно корректировать картину мира, когда она частично разрушена каким-то шоком. Все это будет сильно зависеть от конкретного человека.

В этой главе мы в общих чертах сформулировали систему понятий, в которой нужно рассматривать взаимодействие с рынком – в терминах эффективности вложения ресурсов, в терминах баланса между участником и рынком. В пространстве возможностей где-то должна быть та оптимальная точка, которая позволяет участнику в полной мере использовать свои способности.

Но чтобы не промахнуться мимо этой точки, вы должны хорошо видеть рынок и хорошо видеть себя как часть взаимодействия с рынком. Здесь появляется самая большая проблема: ни один человек не идеален настолько, чтобы видеть всю эту картину достаточно четко и непредвзято. Природа человека просто не позволяет видеть вещи такими, каковы они есть.

В следующей главе мы попробуем оценить масштабы этой проблемы.

Глава 8.

Источник неэффективности и Лабиринт Иллюзий

В предыдущей главе мы в общих чертах определились, чем занимаемся на рынке. Мы не пытаемся любыми средствами получить экстремальную доходность, потому что эти попытки не укладываются в определение хорошего бизнеса, а пытаемся выстроить эффективную схему по превращению доступных нам ресурсов в долгосрочную доходность. Мы, по сути, реализуем некую бизнес-схему над нашими ресурсами.

Мы пытаемся сбалансировать две части картины. С одной стороны, это ландшафт рыночных возможностей. С другой – собственно человек с его ресурсами, ограничениями, персональными особенностями. Наша задача – найти такой баланс между человеком и рынком, когда ресурсы используются эффективно в рамках персональных ограничений.

В поисках этого баланса мы должны очень хорошо понимать обе части картины: и то, что касается нас самих и наших качеств, и то, что касается возможностей рынка. От того, насколько четко мы их видим, зависит, насколько эффективным будет наше взаимодействие с рынком. На долгосрочном горизонте допуск на неэффективность оказывается не таким уж большим. Что-то слегка недооценив или переоценив, вы легко можете превратить рынок из пространства возможностей в черную дыру, пожирающую ваши ресурсы.

В этой связи важным понятием оказывается фокус внимания. Вы не можете видеть абсолютно все. Что-то вы видите хорошо, но что-то непременно остается в тени.

Когда фокус внимания направлен исключительно на рынок, на его явления, возможности, инструменты, задача начинает пониматься как поиск нужного инструмента, стратегии, алгоритма. При этом сам пользователь инструментов неявно предполагается идеальным наблюдателем, идеальным актором и вообще сверхчеловеком.

Но рано или поздно участник начинает понимать, что дело не только в инструментах. Раз за разом проваливая задачу достижения оглушительного успеха одним ударом нужного инструмента, он начинает замечать, как много зависит от его собственного несовершенства. Он начинает догадываться, что он не сверхчеловек, что ресурсы значимы, что ограничения реальны. Он начинает понимать, что хорошо было бы добавить это несовершенство в уравнение своих отношений с рынком.

Неэффективность в использовании ресурсов появляется, когда человек с его ограничениями выпадает из фокуса внимания. Только если вывести самого участника из тени и тщательно изучить последствия его несовершенства, тогда можно рассчитывать на успех в поисках эффективного баланса.

И здесь мы упираемся в серьезную проблему. Поиском баланса между участником и рынком занимается не какая-нибудь объективная внешняя сила. Этим занимается сам участник. Нельзя всерьез ожидать, что он будет объективен в своих оценках, пока находится в активном взаимодействии с рынком, пока он эмоционально вовлечен в попытки добиться того, что для него крайне важно.

Как бы он ни понимал свою задачу, адекватность полученного решения сильно зависит от его способностей быть объективным по отношению к себе и рынку, от способностей приближаться к реальности и видеть вещи такими, каковы они есть. От того, насколько участник умеет сопротивляться неизбежному давлению человеческого: иррациональности, субъективности, предвзятости. Всего того, что, согласно поэтам, делает человека человеком.

Как мы можем надеяться найти оптимальную позицию между собой и рынком, если мы не в состоянии объективно и непредвзято смотреть ни на себя, ни на рынок?

В наше уравнение баланса добавляется еще один фактор – комплекс проблем, связанных с неспособностью человека объективно воспринимать рыночную реальность и свое взаимодействие с ней.

Этот комплекс проблем нелегко вывести в фокус внимания. Может быть, сложно принять тот факт, что восприятие и оценки сдвинуты и то, что кажется реальностью, на самом деле перегружено искажениями; что есть существенный разрыв между вами и реальностью и что ваши способности этот разрыв сократить весьма ограниченны.

Но этот комплекс проблем, связанных с субъективностью участника, оказывается по-настоящему разрушительным, потому что именно в нем склонны прятаться ключевые источники неэффективности.

Если в картине взаимодействия участника и рынка попытаться выстроить элементы по их важности, то самым важным окажется субъективность участника, потом ограничения участника и лишь затем возможности рынка. Но участник обычно думает иначе, его фокус внимания почти безраздельно захвачен внешними явлениями, и он будет концентрироваться на возможностях рынка. Собственные ограничения он, скорее всего, оставит проявляться по ходу дела, а проблемы с субъективностью и искажениями восприятия он не только не заметит, но и будет активно настаивать, что у него с этим все в порядке.

Поэтому свою борьбу с рынком он будет воспринимать в первую очередь как внешнюю проблему. Он будет думать, что недостаточно агрессивно атакует рынок, что у него нет в руках хорошего инструмента, а те, что есть, недостаточно острые, и именно это мешает ему взломать рынок и выбить из него заветный ключ. Он будет продолжать бросаться на рынок и инвестировать усилия в инструментарий, не понимая, что источники проблем находятся у него за спиной. Они прячутся в тени его фокуса внимания, в темных углах, куда ему даже не придет в голову смотреть, или, может быть, даже в углах, от которых он сам старательно отворачивается.

Восприятие происходящего оказывается искажено, и это ставит под вопрос перспективы найти баланс и выстроить эффективную бизнес-схему. Причем эта проблема не просто мешает участнику рынка прогрессировать по направлению к оптимальному балансу – зачастую возникает иллюзия, что прогресс идет и окончательный перелом вот-вот будет достигнут. Иллюзия не только удерживает разрыв между участником и реальностью, вынуждая его ходить кругами, но и провоцирует оставаться вовлеченным, инвестируя все больше и больше ресурсов в погоне за вечно ускользающим миражом успеха.

Итак, есть комплекс проблем, которые серьезным образом искажают видение возможностей рынка и свои перспективы эффективно в них вписаться. Они ослепляют участника и вынуждают его двигаться совсем не туда, куда нужно. Пожалуй, весь этот комплекс можно разделить на три части.

Во-первых, проблемы начинаются, когда человек попадает в пространство с необычными для него свойствами. Он пытается применить к рыночной реальности привычную систему понятий, но она малопригодна для описания взаимодействия с пространством финансовых рынков.

Неопределенность – неотъемлемое свойство рынка, и ее уровень оказывается непривычно высок. Человеку может изначально показаться, что этой неопределенности меньше, что порождаемые ею риски более контролируемы, а наблюдаемые им истории успеха более реплицируемы, чем они есть на самом деле.

Неопределенность рынков качественно отличается от того, с чем большинству людей приходится контактировать в своей обычной деятельности, и это превращает рынки в довольно коварный ландшафт. Люди часто приходят на рынок, имея определенный опыт, определенную практику принятия решений для работы в менее коварной среде, и они пытаются применить этот багаж в своих действиях против рынка. Но в рыночной среде этот опыт начинает давать сбой.

Вдобавок у вас оказывается мало способов понять, где именно вы не правы, и подкорректировать систему представлений, потому что неудачи и провалы вы тоже будете интерпретировать в рамках привычных понятий, которые и здесь дают сбой. Таким образом, вы получаете искаженный взгляд на рынок, за пределы которого оказывается сложно выпрыгнуть. Вы проецируете проблемы на рынок и отказываетесь видеть проблему в том, что вы неправильно смотрите на происходящее.

Итак, первая часть комплекса проблем связана с тем, что для успешного контакта с рынком нужен специальный опыт интерпретации происходящего в пространстве с высоким уровнем неопределенности.

Во-вторых, на площадке, где сталкиваются множество людей, все оказывается так или иначе завязано на психологические эффекты. Ваша психика оказывается и самым главным вашим инструментом, и самым серьезным вашим врагом. Эта часть комплекса проблем держится на мастерстве человека обманывать самого себя, на способности его ума порождать иллюзии.

Человек в своем квесте против реальности действует из определенной системы допущений, которая отражает его представления о себе, о реальности, о своем месте в реальности. Эта система допущений корнями уходит в основание того, как он себя воспринимает, в его эго как некую исключительную сущность с уникальным жизненным переживанием. Но это эго почти всегда бывает так или иначе травмировано, и его представления о своем месте в мире оказываются искажены. Это искажение будет отражаться на любом взаимодействии игрока и реальности, сбивать его оценки, давать ложные объяснения происходящему.

От человека невозможно ожидать роли объективного независимого наблюдателя, когда он активно вовлечен в то, за чем ему предполагается наблюдать. Он эмоционален, субъективен, подвержен массе поведенческих эффектов. Он ослеплен иллюзиями по поводу себя и своего места в реальности, которые легко проецируются на ландшафт рыночных возможностей.

В пространстве, пропитанном неопределенностью, способность ума генерировать иллюзии просто расцветает. Неопределенность становится ядом для ума, который парализует и ослепляет участника. Под действием эмоций ум начинает видеть в шуме рыночных явлений разные миражи, которые способны манипулировать поведением.

Механику этого процесса крайне сложно отследить изнутри, потому что для этого нужно смотреть не в сторону рынка, а куда-то вглубь себя, но человек редко умеет это делать, а зачастую и не хочет. Проблема лежит под порогом восприятия, и психика будет сопротивляться вашим усилиям туда залезть, она будет сбивать фокус внимания с вашего внутреннего несовершенства на разные внешние явления. Она будет уверять, что с ней все в порядке, а проблема вовне – в рынке или в инструментах.

Человек всегда рад поверить, что с ним все в порядке, вынести проблему в сторону рынка и погрузиться в бесконечные попытки решить ее там. Никому не нравится считать себя частью проблемы.

Но, к сожалению, этот механизм самообмана и есть главная причина, превращающая рынок в черную дыру для ваших ресурсов. В своих претензиях на опережающую доходность люди часто ощущают себя обладателями разных сверхспособностей, но на сто процентов можно быть уверенным только в одной сверхспособности – дурачить себя бесконечно долго.

Тем важнее пытаться понять эту сверхспособность как источник проблем, потому что чем темнее и неприятнее угол, чем больше ваше нежелание в этот угол заглядывать, тем больше туда оказывается заметено всякого риска. И тем тяжелее груз проблем, висящих на долгосрочной эффективности вашей борьбы с рынком.

Третья часть комплекса проблем имеет внешнюю природу. Когда несовершенный, ослепленный иллюзиями, часто довольно предсказуемый участник погружается в информационное пространство вокруг рынков, он становится легкой мишенью для манипуляции. Инфополе имеет свои интересы, и его действующие лица прекрасно осведомлены о слабых местах публики. Ее легко возбудить, легко выдать желаемое за действительное, манипулировать фокусом ее внимания.

Информационное поле вокруг рынков становится внешней силой, которая паразитирует на несовершенстве участника, на его иллюзиях и слабостях. Скорее всего, оно же и привело его на рынок, недвусмысленно намекнув на скорый и неминуемый успех.

Неопределенность рыночной стихии создает возможности для мастеров информационного пространства по интерпретации явлений в нужном свете. Все что угодно может быть представлено как интересная возможность, под любой запрос найдется предложение. Околорыночное информационное поле поставляет публике широчайший спектр мнений, под каждое из которых подведена правдоподобно выглядящая аргументация.

Возможности для мастеров «околорынка» превращаются в проблемы для участников. В неопределенной среде сложно понять, мусор вам предлагают или нет. Изготовить заманчиво выглядящий мусор гораздо проще, чем реально ценное предложение.

Ваша способность отличать информационный мусор от реально ценного материала опять же упирается в вашу способность приближаться к реальности, пробивая давление ваших фантазий. Критическая масса поведенческих эффектов, заряженная эмоциональным возбуждением гонки за близким успехом, блокирует способность критически воспринимать реальность и позволяет мастерам индустрии манипулировать вами.

Пока ум человека сосредоточен на красочных иллюзиях, которые сам же и создал, он воспринимает рынок как сказочную страну, свою деятельность – как поиск спрятанного сокровища, а сейлзов индустрии – как сказочных помощников. Сейлзы откликаются на потребности участников и как могут поддерживают в них это ощущение близкого успеха, который вот-вот наступит. Это довольно устойчивый бизнес – пользуясь слабыми местами, иррациональностью и верой в чудеса, вертеть публикой так, чтобы из нее сыпались комиссионные.

Таковы три части комплекса проблем, мешающих пробиться к эффективному балансу между нами и рынком.

Во-первых, это искаженная система представлений, не подходящая для такого необычного пространства, как рынок.

Во-вторых, это способности человека обманывать себя, создавать миражи и мотивировать себя на их преследование.

И, наконец, это усилия внешнего информационного поля, которое использует слабости участников рынка и поставляет им то, на что всегда имеется огромный спрос, – иллюзии.

Весь этот комплекс проблем я назвал Лабиринтом Иллюзий. Это мощный механизм, созданный совместным интересом человека обманывать самого себя и усилиями индустрии потакания ему в этом. Создается масса эффектов, делающих ваше поведение иррациональным, а вложения ваших ресурсов неэффективными.

Эффекты Лабиринта давят вашу долгосрочную доходность вниз, и возникает явление, которое обычно называют поведенческим разрывом – отставанием в доходности, вызванным неспособностью принимать своевременные взвешенные решения, неспособностью приближаться к реальности из-за иррациональных поведенческих эффектов. Этот разрыв вполне способен задавить ожидание вашей игры до негативных значений.

Поведенческий разрыв касается потерь в доходности, но не менее значимым результатом ваших блужданий по Лабиринту будет растрата неденежных ресурсов – времени, усилий, психической энергии, потраченных на преследования ложных целей. Вы можете бегать кругами, застревать в порочных циклах с полной иллюзией, что вы прогрессируете, что вы нарабатываете преимущество над рынком и вот-вот уже скоро пробьетесь к заветной цели. Эффекты создают и поддерживают разрыв между вашим пониманием реальности и собственно реальностью, и в этот разрыв будут утекать ваши ресурсы.

Проблема серьезна, и мы не можем двигаться вперед в реализации нашей бизнес-схемы, не разобравшись в природе этих эффектов. Пока мы остаемся под действием ослепляющего влияния Лабиринта, наше взаимодействие с рынком будет заведомо неэффективным. Сколько не вливай усилий в попытки выбить из рынка заветный ключ, центральная проблема и ключевые риски лежат в прямо противоположной от рынка стороне.

Как уже говорилось, чтобы ответить на вопрос «Что делать?», нужно сначала разобраться с вопросом «Что происходит?». В данном случае нужно выяснить, что происходит с человеком в коварном пространстве рынков.

Глава 9.

Выученная беспомощность управляемой реальности

Масса проблем возникает при попытках применить к рыночной реальности привычную систему представлений, которая успешно работает в обычной жизни. Эта система дает сбои, потому что рыночная реальность качественно другая.

Жизнь обычного человека будет выглядеть примерно так: он учится, неким линейным предсказуемым способом превращает свои усилия в профессиональные навыки, применяет их на работе, получает регулярно зарплату, инвестирует накопления в банк, где получает достаточно предсказуемые выплаты. Во всем этом мало риска и неопределенности, все выстроено на простых, интуитивно понятных, линейных соображениях.

Но мы говорим, что будущее постоянно вторгается в настоящее и несет шоки. Что-то постоянно меняется, старое разрушается и создается новое. Но до жизни среднего человека все эти шоки и изменения доходят разве что в виде новых моделей смартфонов. Он живет в относительно стабильной среде, которую можно назвать управляемой реальностью.

Почему так получилось? Потому что общество создало механизмы для защиты среднего человека от неопределенностей. И сделало это по одной простой причине: средний человек склонен принимать плохие решения в среде с высокой неопределенностью.

Пожалуй, средний человек в основном благодарен обществу за эту услугу, потому что он не хочет контактировать с неопределенностью, он склонен по возможности избегать рисков. Большинство людей не любят сюрпризы, в особенности неприятные.

В управляемой реальности, в которой существует большинство людей, рискованные виды активности изолированы в своего рода гетто, на которых повешен хорошо видимый знак «опасность, входить на свой страх и риск». Все знают, что гэмблинг – это весело, но разорительно. Все знают, что предприниматели рискуют обанкротиться. Зоны непривычно высокого риска хорошо размечены и обозначены, чтобы обыватель случайно не наступил туда, в настоящую, неуправляемую и непредсказуемую реальность.

Обыватель оказывается изолирован от «настоящей» реальности с ее шоками, изменениями и неопределенностью, изолирован определенными социальными механизмами – рынком труда, банковской системой и стабилизирующими институтами государства, которые существенную часть неопределенности из его жизни убирают. В контакт с риском «настоящей» реальности вступают либо специально обученные профессионалы риск-менеджмента, либо люди, явным образом принимающие на себя всю ответственность за исход, – предприниматели.

Однако фондовый рынок недостаточно четко обозначен знаком «опасность». И все же это самая настоящая точка доступа к рискам «настоящей», незащищенной реальности. Участие в биржевых сделках относительно доступно всем желающим.

Массовое участие на рынке с точки зрения развития общества, конечно, является меньшим из зол. Поэтому биржевая индустрия относительно беспрепятственно привлекает новых участников, размахивая историями чужого успеха.

Так или иначе, человек, попадая на рынок, оказывается в новой реальности с непривычными для него свойствами, и это порождает для него некоторые неприятные последствия.

Управляемая реальность с ее линейной логикой формирует определенные установки, определенные правила, следуя которым человек может достичь успеха. Эти правила хорошо работают в управляемой реальности с низкими рисками и ведут в ловушки, когда участник пытается следовать им в «настоящей», неуправляемой реальности.

Высокий уровень неопределенности и шума способен оглушить и ослепить человека, потому что стерильная среда управляемой реальности лишила его иммунитета против эффектов, связанных с взятием риска. Человек оказывается просто не готов работать в такой среде. Поэтому он цепляется за привычные представления, и они его подводят.

Попробуем обозначить опасные установки, о которые можно сильно споткнуться.

В первую очередь эта выученная беспомощность отражается в искаженном восприятии такого явления, как риск.

С одной стороны, при взгляде на «настоящую», рискованную реальность, первое, что бросается в глаза, – это возможности и истории успеха, связанные с взятием риска. «Все зарабатывают», – именно так пространство возможностей может восприниматься со стороны. Легко обнаруживаются примеры, как люди берут риск и получают несоразмерные усилиям результаты. Это, конечно же, искаженная картина происходящего, потому что люди на рынке не только зарабатывают, но еще и теряют, просто это не так сильно бросается в глаза по ряду причин.

Человек начинает воспринимать контакт с «настоящей» реальностью как потрясающий шанс, и объем тех возможностей, которые он видит своим наивным взором, зашкаливает и бьет в голову. Он бросается к этим возможностям, строит массу ожиданий.

В то же время его отношение к рискам остается негативным. Управляемая реальность учит: риск – это плохо, неопределенность – это плохо. Человек начинает пытаться оставить возможности, но убрать связанные с неопределенностью опасности. Он ставит себе задачу, которая принципиально нерешаема, потому что риск оказывается обратной стороной того, что он воспринимает как возможности.

Такой подход изначально закладывает неэффективность, потому что в попытках решить принципиально неразрешимую задачу ему будет сложно избежать перерасхода ресурсов.

В околобиржевом информационном поле он без труда отыщет массу правдоподобно выглядящих способов избавиться от риска, оставив доходность. Но закончится это, скорее всего, тем, что риски будут заметены под ковер, спрячутся в местах, где неподготовленному человеку их сложно будет заметить. Либо тем, что вместе с риском будет уходить и доходность. Потому что определенность на рынке обходится очень недешево.

Тем не менее человек будет пытаться избавиться от риска таким образом, чтобы его кривая дохода превратилась в то, к чему он привык в управляемой реальности рынка труда, – в ежемесячную зарплату. Это будет искажать его целеполагание, направлять его усилия мимо настоящей долгосрочной цели, для достижения которой не так уж и важно, насколько гладкой окажется в итоге кривая роста капитала.

Другая установка, создающая проблемы в рыночной реальности, касается представлений, каким образом успех может быть достигнут. В управляемой реальности действует довольно прямолинейная логика: действуй активнее – получишь больше. А если хочешь сверхуспеха, нужно прыгнуть выше головы, совершить героическое сверхусилие.

Эта логика вполне работает там, где в принципе есть положительная отдача на усилия, где усилия создают добавочную стоимость. Приложили сверхусилие – получили сверхрезультат.

Но на рынке эта логика дает сбой. В зоне премий за риск усилия не требуются в принципе, поэтому попытки действовать активнее неизбежно приведут в зону игр за преимущество. А в пространстве этих игр добавочной стоимости для участников не создается, это игры с отрицательной суммой. И там прямолинейная логика «дави сильнее – получишь больше» ломается.

В пространстве игр людей с людьми нет простой логики, позволяющей последовательно и гарантированно прийти к успеху. Все, что может быть воспроизведено и освоено кем угодно, не может давать существенного эффекта. Устойчиво работают только вещи, которые оказываются для большинства участников недоступными или невоспроизводимыми. Они и становятся преимуществами, дающими вам шансы на успех в этих играх. По большому счету, нет коротких путей для наработки этих преимуществ, и нет никаких гарантий, что усилия в этом направлении будут вознаграждены. Все ваши сверхусилия могут уйти в песок, а заметного преимущества так и не случится.

Другая установка, создающая проблемы, – отношение к убыткам.

В среде с высокой неопределенностью, какими бы устойчивыми ни были ваши предположения, вы периодически будете получать в ответ негативные исходы и даже затяжные серии негативных исходов. Человек, отягощенный стереотипами управляемой реальности, будет однозначно относиться к убыткам как к сигналу, что он что-то делает неправильно, что с его предположениями что-то не так. Поэтому он будет реагировать на убытки, что-то менять в своем способе действия, как-то маневрировать.

Но в условиях «настоящей» реальности даже затяжные серии неудач могут оказаться просто реализациями рисков, с которыми вы вынуждены контактировать по ходу игры. Далеко не факт при этом, что ваша позиция в игре неверна и что ее нужно менять. Убытки – это просто часть игры, с которой нужно смириться.

Это неверное понимание природы убытков будет вынуждать игрока маневрировать больше, чем нужно. Причем можно уверенно предположить, что общий вклад этих маневров в долгосрочную доходность будет отрицательным.

Каким бы ни был ваш подход, рынок будет периодически испытывать его на прочность, причем эти испытания, вероятно, будут происходить в рамках определенной циклической логики. Велика вероятность, что вы начнете маневрировать на эксцессах какого-то циклического процесса, когда маневрировать вам невыгодно, когда лучше было бы просто подождать нормализации ситуации. Можно сказать, что ваши маневры на убыточных сериях будут в основном попытками убежать от эксцессов. Но поскольку эксцессы – это часть рыночной реальности, вы будете бегать от неизбежного к неизбежному, испытывая лишний стресс, теряя ресурсы и добавляя неэффективности в ваше взаимодействие с рынком.

Еще одной проблемой становится стереотипное отношение к процессу обучения. Что человек привык делать, когда ему нужно освоиться в новой теме? Он берет учебники или ищет опытных наставников. Потому что до него наверняка уже кто-то погружался в тему и составил внятное ее описание. Если вы прочитаете достаточно учебников, вы освоитесь в теме и сможете адекватно свои знания применять.

Но на рынке опять все работает не так, как можно было бы ожидать. За пределами очевидных стратегий взятия риска никакие учебники не дадут гарантии, что вы после их прочтения станете торговать прибыльно. Опять действует логика: если какая-то истина может быть свернута до учебника и прочитана кем угодно, то многого от нее ожидать не стоит, потому что она стала доступна всем противоборствующим сторонам на рыночной площадке. Если обратиться к шахматной аналогии, то не может быть учебника, который гарантированно учит играть на уровне гроссмейстера.

Если этого не понимать, можно растратить немалые усилия на поиски правильной инструкции к рынку, которая позволит вам наконец начать уверенно зарабатывать. Довольно соблазнительно думать, что такая инструкция есть и все, что вам нужно, – это хорошенько прочесать доступные информационные потоки, чтобы ее найти. Так вы приходите к задаче поиска заветного ключа, который точно работает. Процесс решения выливается в растрату ресурсов на поиски того, чего нет.

Тем не менее в информационном поле вокруг рынка вы увидите множество литературы, которая обещает научить играть на бирже, условно говоря, «на уровне гроссмейстера» и которую легко принять за ту самую заветную инструкцию.

Это еще одна проблема. В управляемой реальности, как правило, довольно четко обозначено, где общепринятое знание, а где вычурные теории отдельных чудаков. К сожалению, в среде с высокой неопределенностью очень сложно провести черту между полезным знанием и откровенным мусором. Какую бы ерунду вы ни положили в основание своей теории, ее может оказаться довольно сложно опровергнуть. Особенно если она привлекательно изложена, если автор гибко подходит к формулировкам и ловко перекладывает ответственность за неудачи в ее применении на читателя.

Поэтому информационное поле вокруг рынка забито «учебниками», которые выглядят как настоящие для человека, привыкшего доверять книжной мудрости. Попытки освоить тему, пробираясь через эти завалы, вряд ли можно назвать эффективной тратой времени и усилий.

По тем же причинам человек будет слишком наивно и доверчиво относиться к инструкторам, биржевым гуру и вообще каждому, кто снизойдет указать ему короткий путь к успеху. В управляемой реальности доверять авторитетам в среднем может быть оправданной установкой, но когда вы сталкиваетесь с вызовом настоящей неопределенности, эта установка начинает сбоить. Потому что когда никто по большому счету не знает, куда идти и что делать, мастера создавать впечатление оказываются на коне и легко перехватывают фокус внимания.

Мы прошлись по проблемным установкам, которые выглядят интуитивными и очевидными, но которые из них могут подвести участника рынка. Они, безусловно, способствуют тому, что участник будет одновременно оставаться вовлеченным в попытки покорить рынок и делать это весьма затратным для себя способом, по меньшей мере в терминах времени и усилий.

С одной стороны, человек бывает уверен, что в любой теме можно разобраться, если прочитать достаточно учебников и освоить достаточно инструментов. Рынок оказывается очень привлекательной площадкой для человека, который имеет такой взгляд на вещи. Он видит, как люди зарабатывают огромные деньги, и для него очевидно, что он может достичь того же, просто хорошо разобравшись в теме. Он будет ожидать, что, линейно наращивая свои знания о рынке, он рано или поздно доберется до точки, где будет генерировать себе достойную доходность и иметь при этом минимум риска.

Установки управляемой реальности подводят участника к «магической» постановке задачи: есть ключ от рынка, и когда он будет найден, это оправдает все сделанные затраты и избавит его от рисков и убытков. Поэтому, когда риски и убытки все-таки проявляются, участник рынка воспринимает это как сигнал продолжать поиски, он начинает менять подходы, читать еще больше учебников, осваивать еще больше инструментов. Весь этот процесс сложно назвать эффективным.

Качественное отличие рыночного пространства от привычной для человека управляемой реальности выливается в то, что человек, с одной стороны, неверно ставит задачу, с другой – переоценивает свои шансы решить ее. Это приводит к порочным циклам активности, где все новые и новые ресурсы тратятся на достижение цели, которая видится близкой, но раз за разом продолжает ускользать.

Глава 10.

Гонка за шансом: бизнес или казино?

Источник мощных проблем при работе на рынке – это неспособность человеческого ума адекватно работать с процессами, нагруженными неопределенностью. Если происходящее описывается в терминах вероятностей, если в дело вступает статистика, можно быть уверенным, что ваш ум будет пытаться вас подвести.

Рынок – это среда, неотъемлемой частью которой является неопределенность. На рынке происходит множество процессов, и все они имеют вероятностную природу. По каким бы правилам вы ни взаимодействовали с такими процессами, при похожих условиях вы не будете получать похожие результаты. Исходы будут формировать определенное распределение. Поэтому о результатах ваших действий разумно думать именно в терминах статистического распределения.

У всякого распределения есть свойства и особенности, у него есть правый конец, где расположены самые приятные для вас исходы, и есть левый конец, где сконцентрированы самые неприятные. Также у него есть некий параметр, который показывает, насколько взаимодействие с этим процессом оказывается для вас полезным, для определенности мы будем говорить о нем как о «матожидании».

Когда вы принимаете какие-то решения, стоит вам взаимодействовать с этим процессом или нет, вы опираетесь на свои представления о свойствах этого распределения, даже если это полуинтуитивные прикидки.

Одним из самых мощных и самых опасных эффектов, поражающих участников рынка, я считаю смещение фокуса внимания на правый конец распределения исходов. Те приятные и будоражащие воображение исходы, что находятся на конце правого хвоста распределения, имеют слишком сильную эмоциональную ценность, и это мешает вашему рациональному уму правильно оценивать весь процесс. Приятные исходы становятся определяющими в отношении к процессу. Шансы получить экстремально привлекательный выброс мотивируют оставаться вовлеченным во взаимодействие с процессом.

Таким образом, человек переоценивает привлекательность процессов, обещающих красивые исходы на правом хвосте распределения.

Я буду называть этот эффект «гонкой за шансом». Он приводит к тому, что человек слишком сконцентрирован на правом конце распределения и меньше внимания уделяет матожиданию и левому концу. Но все должно быть ровно наоборот!

Какие параметры распределения исходов действительно важны?

Конечно, в первую очередь нужно смотреть на матожидание исходов, чтобы понять, есть ли вообще смысл участвовать в процессе. Матожидание должно быть достаточно высоким, чтобы компенсировать все ваши риски и затраты всех ваших ресурсов.

Левый конец распределения исходов тоже оказывается важен: его оценка необходима нам, чтобы понять, каким образом экстремальные реализации рисков взаимодействуют с вашими персональными ограничениями. Вам нужно оценить, насколько риски плохих исходов опасны для вас, есть ли возможности абсорбировать их разрушительный потенциал, в достаточной ли степени вы устойчивы к ним, чтобы сохранять способность продолжать игру.

То есть критическими для оценки процесса оказываются матожидание и особенности левого конца распределения. Именно они будут определять, стоит ли вам взаимодействовать с этим процессом, или лучше остаться в стороне, потому что он бесполезен или чересчур опасен для вас.

Внезапно обнаруживается, что правый конец совершенно неважен для оценки полезности процесса. С точки зрения реальной долгосрочной цели положительные выбросы не имеют значения, потому что их влияние на доходность будет размыто в общей массе исходов.

Привлекательность правого конца имеет чисто эмоциональные, иррациональные причины. В результате эффект «гонки за шансом» отвлекает ваше внимание от критически важных параметров процесса в пользу совершенно бесполезного.

Это эмоциональное искажение влияет на оценки имеющихся у вас возможностей. В итоге вы часто оказываетесь вовлечены в какие-то процессы на условиях, которые оказываются для вас неоптимальными и которые идут против ваших долгосрочных интересов.

В самых крайних проявлениях этот эффект приведет к тому, что шансы правого хвоста окажутся настолько эмоционально привлекательны для вас, что вы просто проигнорируете факт, что матожидание процесса отрицательно! Игра с негативным матожиданием и красивыми исходами на правом конце – это не что иное, как лотерея или казино.

Для многих людей участие в лотерее или игра в казино имеет определенную эмоциональную ценность, хотя рациональная очевидно отсутствует. Никто в здравом уме не будет воспринимать лотереи как отличный бизнес, как интересную возможность для инвестиций. Тем не менее огромное количество людей в них участвует.

Почему люди поступают столько очевидно нерационально, сдавая свои деньги в играх с заведомо негативным матожиданием? Ведь они тем самым идут против собственных долгосрочных финансовых интересов.

Все дело в ярких выбросах, которые порождает правый конец распределения исходов, и в особенности – экстремально правый конец. В больших лотереях вы платите совсем немного за билет, но выигрыш может оказаться поистине эпических масштабов. Сам этот факт не может не поражать воображение и не возбуждать фантазии, если вы смотрите на него через призму своей эмоциональной жизни, а не через серые очки математических формул.

Если процесс характеризуется длинным правым концом распределения исходов, то он генерирует поток выигрышей, реализаций шанса, которые легко принять за истории успеха. Эти яркие истории цепляют за живое, ваше эго смотрит на них как на вызов, оно начинает убеждать вас, что вы ничем не хуже этих победителей и имеете полное право рассчитывать на то же. Человеку свойственно смотреть на чужие истории успеха как на вызов собственным способностям и пытаться по мере сил их воспроизвести.

Принимая чужую удачу за собственную возможность, вы начинаете покупать чужое прошлое, думая, что покупаете собственное будущее.

Любой процесс, нагруженный неопределенностью, при желании можно превратить в казино. На рынке, конечно, масса возможностей использовать рыночные инструменты, их ценовые потоки, чтобы делать лотерейные, по сути, ставки. Была бы волатильность; и чем выше волатильность, тем сильнее выбросы, тем больше эмоциональное вовлечение. Если есть волатильность, значит, есть шанс на суперрезультат.

Есть даже инструменты, где красивый и длинный правый хвост распределения заложен в саму природу инструмента – например, опционы «далеко вне денег».

Как бы респектабельно ни выглядел рынок акций, его всегда можно использовать как казино. И можно быть уверенным, что множество участников рынка занимаются не решением рационально поставленных задач, а эмоциональной гонкой за шансами, то есть, по сути, обычным гэмблингом.

Рынок, конечно, это намного больше, чем казино, но этот факт часто только усугубляет проблему. Если в казино или лотерее заведомо понятно, что матожидание процесса отрицательно, то на финансовых рынках может оказаться не так просто определить матожидание вашей игры. Это дает вам массу возможностей убедить себя, что на самом деле конкретно для вас конкретно в следующей сделке оно будет положительным.

В этом смысле финансовые рынки значительно опасней казино, потому что в казино не пойдут люди, которым известно про заведомо отрицательное матожидание и которые понимают, что долгосрочно вы все равно проиграете. Это железобетонная аргументация против казино, которую сложно оспорить. Поэтому на казино обществом повешена хорошо видимая табличка «опасно, высокий риск».

Но против тех ставок, что вы делаете на финансовых рынках, нет такой же железобетонной аргументации. Никто не сможет доказать, что ценовой график – это чисто случайный процесс и зарабатывать на нем невозможно. Такую аргументацию легко разбить. Поэтому на биржевых ставках общество не вешает таблички «опасно», несмотря на то что активные трейдеры в среднем показывают результаты не сильно лучше, чем активные гэмблеры.

Поэтому рынки могут оказаться магнитом для людей, легко поражаемых эффектом гонки за шансом, но слишком образованных для того, чтобы предаваться банальным азартным играм. Респектабельность и кажущаяся интеллектуальность биржевого трейдинга позволяют легко прятать истинную суть занятия от самого себя.

Неопределенность рынков, изменчивость процессов, порождающих ценовые ряды, настолько велика, что обычно не представляется возможным достоверно оценить свойства распределения исходов. Так у вас появляется соблазн незаметно для себя принять одно допущение, второе, третье и в результате получить иллюзию, что вы достаточно хорошо все оценили и пришли к выводу, что матожидание положительное, а риски левого конца приемлемы. Если вы достаточно ловко заметаете эти допущения под ковер, то в итоге будете уверены, что действуете вполне рационально, и получите ложное чувство безопасности.

На рынке достаточно процессов, где вы в принципе не можете определить матожидание, и у вас появляется пространство для маневра, чтобы обмануть свою систему оценки, сделав какую-то выборку из доступных исходов способом, который, как вам кажется, делает ее релевантной конкретно для вас. Жонглируя разными предположениями о своих особенностях, вы рано или поздно получите выборку с положительным матожиданием. Так вы убедите себя, что процесс непременно стоит вашего участия.

Но эффект гонки за шансом касается не только ставок на поведение цены. Это далеко не единственный процесс, нагруженный неопределенностью, с которым участнику рынка приходится взаимодействовать. На рынке приходится принимать решения на множестве уровней, и эффект гонки за шансом может поражать любую часть цепочки принятия решения на любом уровне.

Вам постоянно приходится что-то выбирать. Вы выбираете стратегию работы, тот или иной подход к формулировке своей задачи, рассматриваете разные способы вложения своих ресурсов, подбираете инструменты из многообразного арсенала средств.

Последствия выбора для вас – это потенциально некое распределение. А значит, вы неизбежно получите давление эффекта гонки за шансом. Вы можете оказаться вовлечены в некий процесс только потому, что он порождает яркие события на правом хвосте, потому, что за ним стоит цепочка цепляющих, хороших историй. Вы можете легко упустить из виду проблемы с оценкой матожидания или оценкой рисков левого конца.

Это очень легко сделать незаметно для себя. Даже если вы знаете об эффекте гонки за шансом, теоретическое знание об эффекте не защищает от его действия. Для иррациональных эффектов это обычное дело – продолжать действовать даже после того, как вы о них узнали. Ведь, когда вы находитесь внутри эффекта, под его давлением, вы полностью уверены, что действуете рационально. Вы просто незаметно для себя манипулируете рациональными допущениями так, что возникают разрывы в логике.

Поэтому эффект гонки за шансом поистине вездесущ и легко проникает всюду, где принимаются решения.

Попробуем привести несколько примеров, как он создает проблемы.

Если есть два процесса с разной волатильностью, то более волатильный процесс будет порождать более интересные и яркие явления. Возникает вопрос: какой процесс более интересен, с каким процессом работать? Эффект гонки за шансом будет вас подталкивать к выбору в пользу более волатильного процесса, потому что он порождает более яркие, более вдохновляющие истории успеха.

Например, возьмем портфельное инвестирование и сравним его с активным трейдингом. Если вы посмотрите на результаты конкурсов активных трейдеров или почитаете их сообщества, там будут фигурировать доходности на порядки выше доходностей портфельных инвесторов. Активный трейдинг, несомненно, порождает более яркие истории успеха. Многие начинающие участники на этом основании падают жертвами эффекта гонки за шансом и с головой погружаются в активный трейдинг.

Довольно неочевидным образом эффект гонки за шансом проявляется в алгоритмическом трейдинге. Бэктестинг стратегий как процесс периодически генерирует яркие выбросы – высокодоходные стратегии, переподогнанные под особенности прошлых данных.

Обычная схема работы системного трейдера: возникла идея – провел бэктестинг – посмотрел результаты. Хорошая фантазия и умение программировать даже позволяют поставить генерацию идей и их проверку на поток. Возникает процесс, который производит распределение неких исходов.

Там, где имеется распределение, будет действовать эффект гонки за шансом. На самом крае правого хвоста обнаружатся яркие сверхдоходные стратегии, очень точно подогнанные под прошлые данные. Вам тяжело будет устоять перед соблазном поверить, что вы нашли тот самый ключ от рынка, который так долго искали.

Процесс бэктестинга своими яркими обещаниями может зацепить вас за эмоциональные потребности. Вам легко будет рационализовать привязанность к нему, потому что все это выглядит технологично и наукообразно. Вам может даже и не прийти в голову задавать критические вопросы о смысле вашего участия в этом процессе и о его рисках.

Везде, где будет пространство выбора между разными площадками, разными инструментами, разными таймфреймами для стратегий, эффект гонки за шансом будет оказывать давление в сторону той альтернативы, которая генерирует более яркие выбросы. Бэктестинг краткосрочных торговых стратегий, например, будет давать более интересные выбросы «суперсистем», чем бэктестинг среднесрочных стратегий, и, соответственно, фокус внимания может оказаться захвачен этим притяжением.

А если вам вдруг понадобится аргументация, почему бэктестинг это хорошо или почему краткосрочные стратегии более доходные, чем среднесрочные, вы эту аргументацию легко отыщете. Потому что вы не первый, кому нужно подтвердить свое эмоциональное вовлечение правдоподобно выглядящей аргументацией – все уже детально проработано околобиржевым информационным пространством.

Другое неочевидное действие эффекта гонки за шансом часто проявляется, когда вы задаете вопросы по поводу возможностей рынка.

Если вы интересуетесь неким процессом, позволяющим достичь привлекательного результата Х, вы можете формулировать вопросы так: «Возможно ли достичь результата Х»? Например, «Можно ли зарабатывать на бирже?», или «Можно ли делать по 100% годовых на нейросетях?», или «Можно ли закрывать каждый квартал в плюс, торгуя EUR/USD?». Вопросы подобного формата попадаются довольно часто.

Но такая формулировка вопроса обращается к правому хвосту распределения исходов. По сути, вы спрашиваете: «Генерирует ли процесс такой разброс результатов, чтобы правым хвостом доставать до X?» Часто волатильность рыночных процессов достаточно велика, чтобы достигать правыми хвостами практически любые фантазии.

Задавая такие вопросы, практически невозможно получить на них ответ «нет», потому что какую тему ни возьми, всегда найдутся связанные с ней истории успеха. Но ответы «да, такое возможно» ничего не говорят о том матожидании, которое вы можете получить, они лишь отмечают наличие неких красивых шансов на правом конце.

А правый конец распределения – это бесполезная информация с точки зрения рациональной схемы распределения ресурсов. Нам нужно матожидание, и нам нужно в полной мере иметь представление об ужасах левого хвоста распределения. Только они позволят нам понять, есть ли смысл взаимодействовать с процессом.

Как видите, эффект гонки за шансом бьет по многим аспектам происходящего на рынке. Логично предположить, что он может вызывать какие-то массовые эффекты смещения оценок активов. Ведь цена – это наиболее очевидный процесс, нагруженный неопределенностью.

На рынке имеется масса разных инструментов со своими особенностями. Есть и такие, особенностью которых будет скошенное распределение исходов. Например, если вы смотрите на покупку опциона «далеко вне денег», то у него будет мощный правый конец. В самом плохом случае вы потеряете уплаченную опционную премию, но если удача повернется к вам лицом, вы можете увеличить вложенные деньги в разы или даже в десятки раз. Чем не лотерейный билет?

Если вы смотрите на IPO какой-нибудь новой и популярной технологической компании, то явно или неявно сравниваете эту ситуацию с историей IPO других компаний, которые потом выстрелили в десятки раз. Желание стать участником новой истории успеха будет толкать вас в сторону участия. Вы начнете поддерживать эмоциональное вовлечение аргументацией вроде «Вложу немного, в крайнем случае потеряю, но если повезет, то красиво заработаю», и такое поведение будет казаться вам вполне рациональным.

Та же самая аргументация возникнет, когда вы будете смотреть на болтающуюся у нуля акцию проблемной компании, находящейся в предбанкротном состоянии. Вы будете смотреть истории подобных компаний и наверняка увидите там истории успеха, когда уже почти умершие компании вдруг восстают из пепла. Вы можете начать говорить себе: «Если компания выкарабкается, то эта позиция увеличится в разы или даже десятки раз».

Таким образом, есть активы, где потенциальное распределение исходов скошено в сторону правого конца, и актив становится похож на лотерейный билет. Такие активы оказывают на вас эмоциональное давление, они кажутся более привлекательными, чем являются на самом деле. Такие активы можно называть «лотерейными», и всегда есть опасность, что их цены искажены массовым эффектом гонки за шансом.

Итак, в этой главе мы рассмотрели один из мощных иррациональных эффектов, который мешает вам видеть вещи такими, каковы они есть, который воздействует на ваше поведение и мешает действовать эффективно.

Яркие и сильные исходы на правом конце распределения бьют вас по эмоциям, захватывают фокус внимания, распаляют фантазии. Их свет ослепляет вас, и самые важные вещи уходят в тень, проигрывая битву за ваше внимание.

Это хороший пример, как эмоциональная природа может манипулировать поведением – с ущербом для финансов, – но, к сожалению, это всего лишь верхушка айсберга. В следующей главе мы попробуем взглянуть на его подводную часть.

Глава 11.

В глубинах психики: невидимые корни Лабиринта

Эмоциональное отношение к рынку – бездонный источник проблем и основная причина, почему не выходит выдерживать направление к своей долгосрочной цели. Поэтому нужно попробовать пойти до конца в понимании природы эмоционального отношения к рынку, чтобы понять структуру проблемы и попытаться выстроить по возможности четкую картину возможных последствий.

Как выглядит наша проблема? Для того чтобы эффективно взаимодействовать с рыночной реальностью, нам оказывается недостаточно ума. Ум оказывается слишком несовершенным инструментом приближения к объективной реальности, потому что легко оказывается объектом манипуляции со стороны более мощных сил – ваших эмоций, ваших иррациональных, плохо осознаваемых потребностей.

Чтобы вести действия против рынка, вы строите некую систему допущений. Но оказывается, что в эту систему вы вкладываете куда больше предположений, чем вам может представляться. Корни этой системы допущений уходят глубоко в ваше подсознание, туда, куда уму не позволено проникать человеческой природой. Эти корни описывают некие ключевые элементы ваших представлений о себе, о мире и о своем месте в мире. К тем допущениям, какие вы делаете явным образом, добавляется масса неявных допущений, в которых вам просто не приходит в голову сомневаться.

Это идеальное место, где могут прятаться потенциально опасные установки.

Наиболее опасны проблемы, о существовании которых вы даже не догадываетесь.

Корни вашей системы допущений способны порождать мощные последствия, потому что они существуют в иррациональном, эмоциональном пространстве, потому что эта скрытая под порогом осознания жизнь остается труднодоступной для рационального ума. Ум часто становится слугой или даже рабом более глубоких процессов.

Происходящее в глубинах вашей психики неизбежно проецируется на ваши отношения с реальностью. Проекции внутренних напряжений нагружают воспринимаемую вами реальность, и это предопределяет провал вашего ума при работе с реальностью. Вы оказываетесь окружены миражами, в которые верите, потому что у какой-то части вашего сознания есть потребность в них верить.

Но есть и хорошие новости. Эта проблема уже описана и разобрана. Поэтому нам не нужно изобретать велосипед, мы просто обратимся к такому направлению, как психоанализ.

По понятным причинам психология, и в особенности психоанализ, не слишком уважается в среде людей, привыкших оперировать цифрами. Потому что в психоанализе речь идет о материях, по отношению к которым сложно применить количественные методы, и о методах, которые сложно воспроизвести массово. На этом основании легко отказать психоанализу в доверии.

Но если сравнить попытки заглянуть внутрь человеческой психики и попытки обыграть рынок, вы увидите много общего:

– работают не «методы» в целом, а мастерство отдельно взятых практиков, глубоко понимающих структуру происходящего;

– действительно эффективные вещи сложно запаковать в виде простых сценариев и сделать массово доступными;

– слишком много плохих специалистов, которые пытаются подменить глубину понимания формальными подходами;

– высокая неопределенность объекта изучения позволяет расцветать маргинальным теориям, обещающим экстремальный успех.

Очевидное отличие лишь в том, что явления рынка легко превратить в числа и набросить на них количественные методы, но, как мы уже убедились, эта простота крайне обманчива.

Если вы принимаете факт, что эффективность взаимодействия с рынком упирается в инсайты, то было бы странно отказывать психоанализу в доверии просто потому, что его эффективность тоже упирается в инсайты.

Концепции психоанализа держатся на инсайтах отдельных практиков, и, строго говоря, этого, пожалуй, хватает, чтобы считать его недостаточно научным направлением. Но сильно ли эта ситуация отличается от попыток разобраться с происходящим на рынке? Не инсайты ли практиков вы в конце концов ищете, читая книги о рынке?

Поэтому было бы непоследовательно сходу отвергать возможную полезность подсказок со стороны психоанализа. Тем более что эти подсказки дают нам неплохую картину проблемы с иллюзиями и позволяют делать интересные заключения.

Я буду опираться на картину, предложенную в гуманистическом психоанализе Карен Хорни [3, 4]. Ее описание структуры психики, находящейся в состоянии невротического напряжения, я считаю крайне полезным для понимания поведенческих паттернов участников рынка.

Далее я попробую вкратце воспроизвести логику, стоящую за этой структурой.

Человек в процессе своего психического развития с самого рождения пытается найти ответ на главный для себя вопрос: как мир относится к нему, принимает ли его мир, нужен ли он миру? Он ловит сигналы, которые посылают ему родители и социальное окружение, по знаку этих сигналов составляет себе ответ, который оказывается базовым кирпичом в фундаменте его отношений с миром.

И родители, и социальное окружение могут оказаться слишком требовательными и не спешить разбить его сомнения и уверить, что он достаточен и принимаем просто сам по себе. Они могут последовательно продвигать установку, что сам по себе человек ничего не стоит, что он имеет ценность только в контексте его достижений, в контексте его внешнего статуса. Они могут делать это даже из лучших побуждений, стремясь подготовить его к жизни в высококонкурентной среде современного мира.

Велика вероятность, что в результате неоптимального развития психики в фундаменте отношений человека с миром останется масса проблемных мест. Можно, пожалуй, предположить, что это скорее норма, чем исключение. Результатом становится глубинная неуверенность в своем праве на существование. Человек начинает верить, что сам по себе он не имеет никакой ценности и что существовать можно только постоянно принося «настоящего себя» на алтарь неких достижений. Мир превращается в жесткое, неприветливое место, где нужно постоянно отвечать на вызовы, чтобы заслужить право быть.

Этот раскол между настоящим собой и миром становится центральной проблемой в основании всей психики. Возникает то, что у Карен Хорни называется «базальная тревога», и связанное с ней невротическое напряжение.

В процессе развития личности психика нарабатывает определенные стратегии работы с этой тревожностью. Психика учится жить в состоянии постоянного напряжения и как-то договариваться с базальной тревогой, чтобы минимизировать свои страдания. Возникают определенные решения и определенная структура отношений с миром.

Можно сказать, что жаль, конечно, людей с такими проблемами, но со мной-то все в порядке! Но существует мало способов понять, насколько у вас все в порядке. Ведь вы не смотрите на собственную психику как на объект. Психика – то, чем вы воспринимаете. Поэтому для вас она естественным образом выглядит как нечто целостное, без трещин и изъянов. Вам даже в голову не придет ставить вопрос, достаточно ли совершенен ваш способ восприятия мира.

Это непростая задача – сделать собственную психику объектом наблюдения и начать ставить вопросы о ее возможном несовершенстве. Есть определенный механизм, который защищает внутреннюю жизнь психики от любопытства рационального ума. Уму не позволяется смотреть глубже определенного уровня.

Но если внутри находятся напряжения, если там трещины через весь фундамент вашего существования, которые причиняют боль, это все равно как-то должно чувствоваться. И оно действительно чувствуется, но тот же самый барьер, что не позволяет уму рассматривать психику как объект, реализует механизм вынесения вовне, экстернализацию.

Внутреннее содержание подсознательных явлений проецируется определенным образом вовне, и человек начинает интерпретировать свои напряжения и страдания как внешние проблемы, причиненные людьми, обстоятельствами, жизнью, судьбой – чем угодно. Внутренний раскол превращается в конфликт между совершенным, целостным «я» и несовершенным недружественным миром.

Внутреннее невротическое напряжение питает ряд определенных мотиваций.

Во-первых, это «квест за славой». Стремление достичь совершенства. Человек становится перфекционистом, в первую очередь по отношению к себе. Он ведет войну против всего мира и не может позволить себе быть несовершенным.

Во-вторых, это невротическое честолюбие. Стремление к совершенству ведет человека к заключению, что он должен стоять над остальными людьми, быть лучше их, иначе у него нет шансов в борьбе против мира.

И наконец, это стремление к тому, что Карен Хорни называет «мстительным торжеством» (vindictive triumph). Это окончательное состояние разрешения конфликта с миром, когда враждебный мир повержен, а человек возвышается над ним.

Так человек ставит себе задачи, которые вряд ли по силам реализовать. Он может приносить достаточно много на алтарь этой битвы, но у каждого есть свои пределы.

Поэтому психика прибегает к уловкам.

Когда вы ведете войну по чужому поручению, у вас есть два способа действовать. Либо вы действительно пытаетесь выиграть войну, либо пытаетесь обмануть своего босса, делая вид, что победа уже практически в кармане. Второй способ может оказаться значительно менее ресурсоемким.

Поэтому психика, пытаясь оптимизировать собственные энергетические затраты, постоянно пытается обмануть базальную тревожность, подделывая воспринимаемую реальность, выдавая требуемое за достигнутое. Она использует рациональный ум не по назначению, заставляя его вертеть интерпретации фрагментов реальности так, чтобы создавалось впечатление, что квест за славой уже практически завершен, что идеальное состояние уже практически достигнуто и что величественная картина собственного триумфа уже практически завершена.

Так возникает «грандиозное я», ощущение собственной значимости и превосходства. Фальшивые декорации собственного величия, собранные из подделанных, подкрученных и подкрашенных фрагментов реальности. Своего рода заплатка на проблему, которая худо-бедно умиротворяет внутреннюю тревожность и делает существование относительно выносимым.

Обратите внимание на один серьезный факт. Рациональный ум, на объективность которого принято полагаться, легко становится слугой внутренних слоев психики и выполняет работу по их поручению. Он легко становится инструментом, который разные конфликтующие части вашего подсознания используют друг против друга. Для ума становится привычным делом выкручивать интерпретацию реальности по любому эмоциональному поводу. Если он годами только и занимается тем, что оттачивает мастерство обмана и фальсификации, то он перестает быть инструментом честного приближения к объективной реальности.

Однако «грандиозное я» никогда не будет устойчивым сооружением, потому что внутри психики кто-то знает, что вся эта конструкция выстроена на обмане. Эти картонные декорации собственного величия легко обрушиваются, если объективная реальность наносит по ним достаточно сильный удар.

Когда «грандиозное я» терпит крах, самовосприятие человека опрокидывается в его противоположность – «ничтожное я», полное самобичевания и самопрезрения. Происходит коллапс эго, вызывая часто несопоставимые с внешним шоком страдания. Базальная тревога, до сих пор сдерживаемая величественными декорациями, выползает наружу и поднимает старый вопрос о праве на существование, который, как оказалось, вовсе не был решен или забыт, но всего лишь отложен.

Можно по-разному относиться к шуткам о трейдерах, бросающихся из окон на фоне очередного биржевого краха. Но именно в этом состоянии принимаются эмоциональные решения, наносящие максимальный ущерб всей стратегической линии действия.

Можно сказать, что под действием невротического напряжения человек пребывает попеременно в двух различных состояниях, когда у него есть возможности поддерживать свое «грандиозное я», но периодически под ударами обстоятельств его самовосприятие обрушивается в «ничтожное я», где он пребывает, пока не оправится от шока. Потом он привычным образом подкрутит в нужную сторону интерпретацию произошедшего и вернется к нормальному для себя состоянию грандиозности.

В этих двух состояниях человек может действовать совершенно по-разному, причем настолько по-разному, что после может задаваться вопросом: «Я ли это сделал?» Но более значимым для нас является факт, что и то и другое состояния промахиваются мимо объективных оценок себя и своего места в реальности. В состоянии грандиозности самооценка очевидно завышена, а в состоянии ничтожности занижена.

Таковы основные очертания структуры отношений с миром у человека, находящегося в состоянии невротического напряжения. Эта структура превращает рынок в идеальную ловушку. Истории чужого триумфа, которые непрерывно транслирует околобиржевое инфополе, просто не могут не бить в потребность достичь собственного триумфа.

Особенную эмоциональную ценность имеет возможность достичь оглушительного успеха, достичь высшей точки своего квеста против мира – точки мстительного торжества. Это то, что человек точно не может совершить в предсказуемой среде управляемой реальности, которая, как ему видится из состояния грандиозности, недостаточно вознаграждает его таланты и способности.

Если вы пришли на финансовый рынок за успехом, ваше лучшее допущение по этому поводу состоит в том, что уровень вашего невротического напряжения достаточно сильный. В этом нет ничего особенно предосудительного – пожалуй, большинство людей в той или иной степени имеют трещины в глубинах своей психики, вопрос только в интенсивности.

Поэтому убежденность, что у вас «все в порядке», может сослужить вам плохую службу. Предполагая себя счастливым обладателем идеальной, кристально чистой психики, вы создаете себе массу дополнительных рисков. Более того, категорический отказ признать собственное возможное несовершенство может быть хорошим маркером проблемы – ведь принять такое было бы чувствительным ударом по собственной грандиозности.

Если вы допускаете, что находитесь под воздействием невротического напряжения, на что нужно смотреть особенно пристально?

В первую очередь нужно принять как факт, что ваш ум в течение всей вашей жизни тренировался искажать реальность и подделывать ее под потребности богатой внутренней жизни. Воспринимаемая вами реальность, в том числе ландшафт возможностей и спектр ваших способностей, оказывается в той или иной степени искажена вынесенными вовне проекциями ваших внутренних напряжений.

Другое важное следствие – ваше обычное состояние, в той или иной степени «грандиозное я». Из этого состояния вы неизбежно недооцениваете риски и переоцениваете способности справляться с их реализациями. Вдобавок вы будете отрицать вероятность, что на вашем месте однажды может внезапно возникнуть человек с другим психологическим профилем и станет принимать за вас какие-то критические решения.

Сдвиг вашего обычного мировосприятия в грандиозность ведет к тому, что вы выходите против жесткой реальности рынков с неоправданно узким фреймом ограничений, не имея зачастую в рукаве никаких козырей, кроме веры в собственную неуязвимость.

Существенную опасность представляет неустойчивость вашего эмоционального состояния, которое оказывается чересчур чувствительным к шокам, ставящим под вопрос вашу неуязвимость, способность предсказывать будущее, ваши способности справляться с проблемами и другие иллюзии грандиозного мировосприятия. Причем изначально зауженный фрейм ограничений гарантирует, что такие шоки случатся скорее рано, чем поздно.

Коллапс «грандиозного я» может опрокинуть вас в болезненное, иррациональное состояние «ничтожного я» с потенциально разрушительными для доходности последствиями вроде включения рефлекса «бежать и прятаться» или идти ва-банк в отчаянной попытке отыграться.

Ранее мы пришли к предположению, что многие сильные шоки на рынках случаются на эксцессах цикличных процессов. Соответственно, оптимальная стратегия действий в такие моменты – просто дождаться, пока механизм возврата к среднему не развернет эксцесс. Если, конечно, вы с самого начала были достаточно аккуратны с рисками, чтобы такая возможность у вас в принципе оставалась.

Однако если ваша стратегия действий строилась в период, когда вы серьезно недооценивали масштабы возможных шоков или переоценивали свои возможности их переработать, то у вас просто может не быть возможности ничего не делать по техническим (стопы, маржинколл) или эмоциональным (недопустимый убыток) причинам.

Таким образом, цикличность рынка будет взаимодействовать с цикличностью вашего эмоционального состояния и провоцировать вас на проциклические действия, побуждая вас практически против воли (компульсивно) менять способ действий в неожиданные для вас моменты в невыгодном направлении. Закладывая тем самым основания для провала долгосрочной цели.

Вы будете набирать слишком много рисков, когда на горизонте все спокойно, и в панике убегать из рисков, когда рынки начинает штормить, – основная «стратегия», приводящая к долгосрочному поведенческому разрыву у массового инвестора.

Другим интересным следствием невротического напряжения оказываются порочные циклы активности, выстроенные на плохо осознаваемых эффектах пораженной тревожностью психики.

Например, порочный цикл садомазохистских отношений с рынком.

Когда человек захвачен переживаниями собственной грандиозности и всемогущества, его выход против рынка может для него выглядеть как предъявление справедливых претензий. Когда же рынок начинает бить его лицом об стол, человек испытывает боль и фрустрацию, и возникает сильная потребность в компенсации этой боли.

Для компенсации этой боли рынку выдвигаются еще большие требования с целью не только выплатить то, что человек считает для себя достойным, но и компенсировать пережитое ранее унижение. Человек не будет признавать свои ошибки и корректировать видение своего места в рыночной реальности, потому что это поставило бы под удар его представления о собственной грандиозности. Он «обидится» на рынок, затаит злобу и будет разрабатывать очередной план достижения мстительного торжества. Он повысит ставки, усилит градус агрессии, увеличит вложения ресурсов в разработку плана нового удара.

В результате у трейдера и рынка могут возникнуть садомазохистские отношения, подобные тем, что были у медведя и бочки с гвоздями, описанные в повести «Дубровский» Пушкина. Чем яростней медведь бросался на бочку с гвоздями, тем больнее он себе делал и тем яростней бросался на бочку с гвоздями. Человек оказывается не в состоянии признать поражение и выйти из цикла, который будет продолжаться раунд за раундом до полного истощения ресурсов.

Еще одна возможная ловушка для ресурсов состоит в другом не вполне здоровом способе «работать» с собственной тревожностью. Это уход в ресурсоемкую, поглощающую все время деятельность. Не обязательно полезную, просто позволяющую отвлечься от вопросов, позволяющую кормить свои внутренние сомнения постоянными отговорками в духе «я же работаю».

Если вы склонны к такого рода решениям, то деятельность по раскопкам прошлых данных даст вам отличную возможность реализовать подобный сценарий. Постоянное освоение инструментария для раскопки данных и постоянная вовлеченность во все новые и новые проекты по поиску заветного ключа от рынка – отличный способ отвлечься от тяжелой реальности и забить все свое время респектабельно выглядящими усилиями.

Так может сформироваться следующий цикл, в котором с первого взгляда сложно увидеть что-то порочное: разработка и реализация стратегии – торговля до удара о фрейм ограничений – фрустрация и боль – разработка и реализация новой стратегии. На каждом этапе человек уверен, что занят важным и правильным делом, но, по сути, он просто убегает от вопросов об эффективности всего процесса в некое похожее на транс состояние, где можно просто махать инструментом и не задумываться.

Наконец, когда отношения с миром воспринимаются как конфликт, человеку будет сложно разглядеть неконфликтные способы взаимодействия с рынком, такие как взятие премий за риск. Его грандиозное мировосприятие будет подталкивать сходу ввязаться в войну и начать агрессивно инвестировать ресурсы, будучи уверенным в близком триумфе. При этом человек будет больше сосредоточен на собственных фантазиях по поводу момента близкого «мстительного торжества», чем на собственно рынке. Подход, имеющий серьезные шансы закончиться растратой ресурсов и поражением в позиционной войне за долгосрочную эффективность.

Итак, в этой главе мы, вооружившись психоанализом, копнули вглубь подсознания в надежде прояснить механизм искажения реальности, который не дает участнику рынка занять оптимальное место на ландшафте рыночных возможностей. Полученная картина дает основу для понимания поведения участников рынка и позволяет осознать ряд критических опасностей. В следующей главе мы продолжим погружаться в психологические аспекты и на этот раз обратимся к широкому спектру интересных явлений – поведенческим искажениям.

Глава 12.

Поведенческие искажения и порочные циклы

Если психоанализ выглядит, на ваш взгляд, слишком ненаучно, давайте обратимся к такому вполне исследованному феномену, как поведенческие искажения.

Есть масса экспериментальных подтверждений, что человек склонен принимать неверные решения в определенных ситуациях. Человек склонен чрезмерно полагаться на эвристику – быстрый, но «грязный» способ получения ответов. Этот компромисс оказался в целом оправданным в рамках эволюции вида, но есть задачи, где неточность решений оказывается узким местом и начинает создавать проблемы.

Если вы откроете Википедию по теме «поведенческие искажения», то увидите их солидный перечень из многих десятков. Пожалуй, их важно знать все, потому что за каждым стоят те или иные риски. Стоит ознакомиться и с книгой Канемана «Думай медленно… Решай быстро» [6].

Здесь я попробую как-то обобщить всю эту массу эффектов и вывести наиболее важные для участника рынка следствия.

В первую очередь нужно отметить те искажения, которые мешают человеку принимать правильные решения в условиях высокой неопределенности. О самом неприятном, на мой взгляд, сдвиге восприятия мы уже говорили в главе «Гонка за шансом». Этот эффект касается смещения фокуса внимания в сторону правого конца распределения исходов. Процессы, порождающие яркие реализации неких шансов, кажутся более привлекательными, чем того заслуживают. Этот эффект может даже проявляться массово и вызывать искажения в ценах активов, имеющих «лотерейные» свойства.

Но и в оценках левого хвоста распределения, где находятся редкие, но очень неприятные реализации рисков, тоже наблюдаются поведенческие эффекты.

В чем проявляется предпочтение нулевого риска (zero-risk bias)? Человеку кажется очень привлекательной возможность довести риск с небольшого значения до абсолютного нуля. Полностью убрать риск оказывается настолько привлекательной идеей, что человек готов платить за это больше, чем объективно оправданно. Этот эффект побуждает переплачивать за страховки от маловероятных исходов. Можно наблюдать массовые проявления этого эффекта в ценах активов, которые дают страховку от сильных негативных событий – например, в виде перекупленности далеких опционов пут на индексы акций.

Это одно из проявлений сдвига в оценках, основанного на общей тенденции «избегания потерь» (loss aversion). Люди не любят потери настолько, что готовы терять деньги на способах, которые, как им кажется, позволят им потерь избежать. Страх перед потерями иррационален и ведет к неэффективной трате ресурсов.

Человек приходит на рынок, где риск и потери являются неотъемлемой частью происходящего, и начинает излишне концентрироваться на возможностях эти риски уменьшить как можно сильнее. Но это не так просто сделать. И, что не менее важно, далеко не факт, что с точки зрения ваших долгосрочных целей это вообще нужно делать.

Пожалуй, уместно будет привести высказывание Питера Линча: «Готовясь к коррекциям и пытаясь их предсказать, инвесторы потеряли значительно больше денег, чем на самих коррекциях».

Есть и другие искажения, связанные с неадекватным восприятием неопределенности.

Наблюдая за почти случайным процессом, вы видите меньше неопределенности, чем на самом деле есть, потому что ум склонен выстраивать из наблюдаемых явлений некую стройную систему. Человек начинает видеть в шуме то, чего нет.

Я приведу здесь список из некоторых важных эффектов, чтобы было представление, насколько это серьезно.

• Иллюзия кластеризации: склонность видеть паттерны там, где их нет. Можно предположить, что многообразие школ и направлений технического анализа своим существованием обязано именно этому эффекту.

• Иллюзия корреляции (illusory correlation): убежденность в существовании причинно-следственных связей там, где их нет. Лежит в основе множества суеверий. И конечно же, проявляется в биржевой игре, потакая скороспелым выводам о зависимости одного от другого и построенным на этих выводах моделям и предсказаням.

• Недооценка возврата к среднему: иррациональное усиление ожиданий, что экстремальное поведение продолжится. Можно предположить, что массовый эффект этого искажения лежит в основе ценовых эксцессов. А также в основе поведенческого разрыва в доходности массового игрока, который на ценовых эксцессах склонен принимать панические решения, убедив себя, что настоящее движение только начинается.

• Ошибка игрока (gambler’s fallacy): иллюзия предполагать зависимость будущих случайных исходов от последовательности прошлых случайных исходов.

• Эвристика доступности (availability heuristic): яркие и хорошо запомнившиеся прошлые исходы заставляют переоценивать вероятность их повторения в будущем.

• Знание задним числом, ретроспективное искажение (hindsight bias): склонность неоправданно завышать предсказуемость прошлых исходов, наблюдая их из будущего.

• Аберрация близости: тенденция завышать важность недавних событий.

Вся эта масса искажений приводит к тому, что, имея на руках исторические данные по «почти случайному» процессу, человек неизбежно увидит больше закономерностей, чем там было на самом деле, и будет недооценивать сложность задачи построения адекватной картины происходящего. Графики прошлых данных заставляют думать, что предсказывать динамику цены довольно просто.

Происходит своего рода магия: если есть шум, человек неизбежно увидит то, чего нет. Даже если процесс чисто случайный и никакого сигнала там в помине нет, человек все равно соберет какую-то модель и будет строить ожидания от ее применения.

Другая группа искажений – это искажения сверхоптимизма (optimism bias), или позитивные иллюзии (positive illusions). Они касаются восприятия собственных способностей, собственной квалификации, преимущества перед оппонентами.

Эти искажения способны создать массу проблем для трейдера, потому что его преимущество перед рынком – это критический фактор, определяющий способ его взаимодействия с рынком и суть его стратегий. Небольшие неточности в оценке своего преимущества могут привести к разрушительным результатам, потому что, движимый уверенностью в собственных силах, он регулярно будет ввязываться в игры на заведомо проигрышных для себя условиях.

• Эффект сверхуверенности (overconfidence effect): неоправданная уверенность в своих решениях и в успехе своих действий.

• Иллюзия превосходства (illusory superiority): ощущение собственного превосходства над средним оппонентом.

• Иллюзия контроля: человек склонен переоценивать способность контролировать события. По этой причине на игровые автоматы в казино добавляют побольше рычажков, чтобы у игрока создавалось впечатление, что он, принимая больше решений, оказывает влияние на исход игры.

• Эффект Даннинга – Крюгера: низкий уровень квалификации мешает осознать недостаточность уровня своей квалификации. По этой причине изначально задача может казаться проще, чем она есть на самом деле. Интересно, что с ростом профессионализма эффект может изменить знак – профессионал становится излишне осторожным в оценке своих способностей.

Можно предположить, что искажения сверхоптимизма могли возникнуть как эволюционный механизм, позволяющий всему виду получать преимущество за счет безрассудного и даже самоубийственного поведения отдельных особей. Сообществу в целом может быть на пользу, когда отдельные особи, преисполнившись верой в собственную мощь, бросаются на фронтир, отделяющий обжитое пространство от неизведанного. Многие смельчаки, конечно, гибнут при этом, но фронтир в результате непрерывных атак все же расширяется, давая преимущество сообществу в целом.

Но времена, когда человек боролся с природой за выживание, давно прошли. Большая часть энергии безрассудства циркулирует внутри цивилизации, и именно на искажениях сверхоптимизма лежит ответственность за многочисленные войны и конфликты между людьми.

Финансовые рынки можно считать своего рода площадкой для мирного разрешения конфликтов, где сходятся разные представления о будущем. Трейдинг – это маленькая война, где оппоненты, преисполнившись сверхуверенности, бросают в рынок свои деньги. Бенефициаром этого процесса становятся главным образом биржевая и околобиржевая индустрии, генерирующие с этой войны потоки прибылей. Позитивные иллюзии, безусловно, ответственны за избыточную ценовую волатильность, избыточные объемы торговли в масштабах всего рынка и за массовую растрату интеллектуального и психического ресурса.

Следующая важная группа искажений связана с оценками собственных решений, действий и их последствий.

• Фундаментальная ошибка атрибуции (fundamental attribution error): склонность возлагать ответственность за неприятное положение вещей на внешние обстоятельства, а собственную роль в неудачах преуменьшать. Такой взгляд будет мешать участнику понять истинный источник собственной неэффективности, который в подавляющем большинстве случаев не относится к внешним обстоятельствам, а имеет корни в системе установок самого участника.

• Предвзятость подтверждения (confirmation bias): склонность избирательно фильтровать аргументацию и данные так, чтобы усилить уже имеющиеся представления.

• Эффект обратного действия (backfire effect) – пожалуй, самый впечатляющий из всех искажений подтверждения: человек склонен тем сильнее держаться за свою систему убеждений, чем активнее его пытаются убедить, что она неверна! Какими бы логичными и аргументированными ни были ваши попытки продемонстрировать ошибочность и слабость системы убеждений, результатом усилий, скорее всего, будет еще большая уверенность оппонента в своей правоте, а ваша логика окажется чудесным образом опрокинутой и разбитой.

• Эффект иррационального усиления (irrational escalation, escalation of commitment) не менее поразителен: склонность держаться за свои однажды принятые решения и продолжать вкладывать ресурсы в однажды выбранном направлении, несмотря на негативные результаты и даже несмотря на ясные свидетельства ошибочности ранее принятых решений. Мы уже встречались с действием этого эффекта, когда рассматривали силу утопленных издержек (sunk costs).

Эффекты подтверждения опасны как потенциальный источник неэффективности действий на рынке. Изначально наивные и предвзятые представления о сути вашего взаимодействия с рынком, неудачные решения, принятые на заре вашей трейдерской карьеры, – все это склонно застревать в системе установок и цементировать неудачно выбранное направление движения.

Масса неверных представлений и неэффективных решений нарастает как снежный ком, потому что выбросить из этой массы что-то часто оказывается выше ваших сил. Очень непросто признавать ошибки и отказываться от того, во что вы уже вложили свои усилия и вокруг чего уже успели выстроить воздушные замки ожиданий. Вы эмоционально привязываетесь к своим собственным решениям, и это мешает объективно пересматривать элементы ваших представлений, мешает корректировать и оптимизировать систему допущений, с которой вы выходите против реальности рынков.

Вы приходите на рынок, делаете скоропалительные выводы, принимаете какие-то стратегические решения и погружаетесь в активность. При этом вы незаметно для себя начинаете фильтровать мнения, факты, возможности через призму того, во что вы оказались вовлечены. Вы начинаете читать преимущественно то, что согласовано с вашей линией действия. Из всего многообразия мнений вы отбираете и бережно коллекционируете аргументацию, которая позволяет вам бороться с сомнениями по поводу ваших убеждений.

Через какое-то время вы оказываетесь окружены людьми, которые делают то же, что и вы, и вместе пользуетесь общим арсеналом средств для борьбы с сомнениями и высмеивания тех, кто отваживается нападать на систему убеждений.

Тогда на вас начинает действовать еще одна группа искажений, связанных с конформизмом. Вы попадаете под действие эффектов группового мышления, когда начинаете подстраивать свое мнение под мнение своей группы. Сомнений становится еще меньше, уверенности в неизбежном успехе – еще больше, а система убеждений превращается в систему догматов.

Все это становится основанием разрыва между вашими представлениями и реальностью, который будет оставаться незакрытым, несмотря на постоянные инвестиции усилий в наработку мастерства и профессионализма. Поведенческие искажения будут водить вас кругами вокруг позиции, которая была бы для вас оптимальной.

Попробуем оценить общую картину последствий этих искажений для участника рынка и понять природу порочных кругов, которые разрушают эффективность и мешают достичь оптимальной позиции.

Итак, человек с низким уровнем компетенции приходит на рынок и видит поражающий воображение объем того, что ему представляется как возможности. Он видит паттерны, видит вроде бы очевидные взаимосвязи, и задача построения работающей модели происходящего кажется ему не особенно сложной.

Первый элемент проблемы – человек недооценивает сложность задачи. Если смотреть на участие в рынках как на попытки извлечь сигнал из шума, то он переоценивает уровень сигнала и недооценивает уровень шума.

Второй элемент проблемы возникает, когда человек переоценивает собственную мощь как инструмент решения задач. Он переоценивает собственный уровень в играх на противостояние с другими людьми.

Первый элемент проблемы усиливается вторым элементом проблемы, неверное понимание задачи усиливается неверным пониманием собственных возможностей по решению этой задачи. Сложно представить, каким образом при этом можно избежать уверенности в собственном преимуществе перед рынком и ощущения практически гарантированного будущего успеха.

Таким образом, человек слишком легко вовлекается в противостояние с рынком. Он принимает какие-то решения, инвестирует в рынок деньги, время, нервы. И возникает третий элемент проблемы: человек оказывается последовательно неспособен признать провал выбранного направления или собственную некомпетентность. Несмотря на унылые результаты, в каждый конкретный момент времени он может испытывать все тот же оптимизм, уверенность в неизбежном светлом будущем. Он верит, что неприятности прошлого превратились в ценный опыт, который только усилил его позиции в борьбе с рынком и шансы на успех.

Проступают очертания порочного круга: человек видит возможности там, где их нет, бросается на задачу и продолжает копать, завязая все глубже, не в силах признать поражение или даже пересмотреть подходы. Человек вязнет в этой активности и оказывается неспособен прогрессировать в своем приближении к реальности, а его ресурсы утекают в никуда.

Довольно сложно примерить все это на себя. Будет соблазн решить, что все это справедливо только для других людей, а собственное поведение контролируется вашим рациональным умом на все сто процентов.

Так проявляется действие очередного поведенческого эффекта, суть которого – слепое пятно в отношении собственных когнитивных искажений (bias blind spot). Человек легко соглашается, что поведение других искажено, но вот признать собственное поведение нелогичным и иррациональным – это совсем другое дело.

Соблазнительно думать, что знание о поведенческих искажениях других людей позволит извлекать преимущество, ставя против несовершенства ваших оппонентов. Но вы и сами в какой-то степени подвержены несовершенству, поэтому нужно, чтобы ваши искажения были меньше, чем у оппонентов. Слепое пятно в отношении собственной иррациональности создает опасное чувство уверенности, что это преимущество у вас в кармане.

Такова печальная правда о человеческой иррациональности – знание о ней не делает вас свободным от нее. Ум видит реальность искаженной, но принятие этого факта само по себе не дает возможности увидеть реальность в ее истинном виде. Для того чтобы ослабить действие иррациональных эффектов ума, нужна последовательная работа по анализу собственных установок и решений.

В этой главе мы прошлись по такому неплохо исследованному явлению, как поведенческие искажения. Масштаб проблемы велик, и несовершенство человека как инструмента приближения к объективной реальности должно восприниматься предельно серьезно. Реальность финансовых рынков со всей ее неопределенностью и эмоциональной напряженностью создает условия, в которых это несовершенство проявляется исключительно сильно, где оно превращается в ключевой элемент, в значительной степени определяющий долгосрочную эффективность.

Глава 13.

Человек и рынок: неидеальные отношения

Выстраивая схему действий, мы упираемся в проблему: человек не является идеальным актором. Он отягощен массой психологических эффектов, которые мешают видеть реальность непредвзято и прогрессировать к тому оптимуму, где можно инвестировать свои усилия с максимальной отдачей.

Мы получили две интерпретации этих эффектов – в терминах психоанализа и в терминах поведенческих искажений. Логично предположить, что обе эти интерпретации описывают примерно одно и то же, просто с разных сторон.

И все же картина, которую дает психоанализ, мне кажется более глубокой и имеющей большую, если можно так выразиться, объяснительную силу. В этой главе мне бы хотелось дополнительно расширить картину происходящего с точки зрения психоанализа.

Итак, наше лучшее предположение о человеке, действующем против рынка, – это факт, что он испытывает определенный уровень невротического напряжения. Рынок превращается в ловушку для человека с высоким уровнем напряжения, потому что выглядит как место, которое может решить его проблему. Проблему, которую участник, скорее всего, воспринимает как недостаток денег или неудовлетворенную потребность в ярком успехе, хотя это, конечно же, лишь проекции плохо осознаваемых внутренних проблем.

Таким образом, лучшее предположение о себе как об участнике взаимодействия с рынком оказывается следующим: вы не идеальны, вы подвержены иррациональным эффектам, у вас имеется определенный уровень невротического напряжения, который будет создавать вам проблемы и пытаться увести вас в сторону от рационального способа действий против рынка. Делать такого рода предположения достаточно непросто, потому что чем сильнее на человека давит внутреннее напряжение, тем тяжелее ему принять факт собственного несовершенства, тем сложнее увидеть себя как проблему.

Но предполагая обратное – что мы идеальны и объективны, – мы создаем массу рисков, ибо такая установка не позволит нам работать с фактом, что рынок манипулирует нашим поведением, цепляя за уязвимые места. Ведь, считая себя идеальным и неуязвимым, вы даже не будете пытаться отследить возможные каналы манипуляции и закрыть свои слабости.

Поэтому нужно явным образом добавить собственную неидеальность и уязвимость к манипуляции в картину вашего взаимодействия с рынком.

Человек, находящийся под влиянием внутреннего напряжения, будет проявлять ряд особенностей. В своих решениях и действиях он будет отличаться от абстрактного идеального рационального человека, способного воспринимать вещи отстраненно и объективно. Мы попробуем эти особенности отследить, чтобы понять, что на самом деле представляет собой реальный живой участник рынка.

Для начала вспомним, каким образом возникает невротическое напряжение.

Человек, за редким исключением, имеет какие-то трещины и расколы в глубинах психики, некий внутренний конфликт, который его постоянно тревожит. Но он не может работать с этим конфликтом, потому что его корни уходят слишком глубоко под порог осознания.

Эти внутренние напряжения механизмом психики выносятся вовне и проецируются на внешний мир, вызывая искажения восприятия, иллюзии.

Эти проекции порождают массу проблем для участника рынка. Чем больше внутреннее напряжение, чем сильнее беспокоят трещины в глубинах психики, тем больше подсознательного материала выносится вовне и проецируется на окружающую действительность. Часть воспринимаемой человеком реальности оказывается просто отражением его внутренних проблем.

Рынок в этом смысле довольно неприятное место, потому что объем неопределенности и шума таков, что на эту завесу оказывается очень удобно проецировать все что угодно. В шуме легко увидеть то, чего там нет. Может оказаться довольно сложной задачей подвергать сомнению реальность этих видений, в особенности когда часть психики оказывается заинтересованной, чтобы их видеть.

Миражи создаются силой эмоционального возбуждения: это либо то, к чему человек страстно стремится, либо то, что его сильно пугает. К чему стремится человек, отягощенный внутренним напряжением? Он стремится решить конфликт, который его мучает. Но поскольку он его интерпретирует как внешний конфликт между собой и миром, он видит окончательное решение конфликта как достижение точки мстительного триумфа. «Заработать огромную кучу денег», конечно же, представляется вполне удовлетворительным окончанием его квеста против реальности.

В шуме рынка оказывается очень просто увидеть своего рода «портал» в ту самую точку мстительного триумфа, к которой он страстно стремится. Информационное поле вокруг рынков будет без устали убеждать его, что он стоит на пороге собственного светлого будущего, и у него на руках все карты, чтобы достичь заветной цели одним мощным ударом. Ему легко продать то, что для него выглядит как точка входа в тот самый портал. Поэтому человеком оказывается легко манипулировать, этим околорыночное информационное пространство в основном и занимается.

Другая часть миражей будет отражением страхов участника. Чего же он боится? Поскольку его «грандиозное я» вознеслось слишком высоко, оно оказывается неустойчиво и подсознательно боится собственного коллапса. Поэтому оно пугливо и легко верит в любые страшные истории, которые поставляет ему информационное поле. Участник будет благодарен за каждое предупреждение о скором неминуемом крахе, даже если этот крах раз за разом не наступает.

Его беспокоит внутренняя тревожность, а значит, для него становится тяжелым испытанием состояние, в котором ему не на что отвлечься, в котором ничего эмоционально возбуждающего не происходит. Он плохо переносит необходимость ожидания. Оно имеет для него отрицательный знак и требует определенных расходов психического ресурса.

Поэтому человек находится в постоянном поиске, чем он может занять свой ум, чтобы его не терзала болезненная саморефлексия и переживание факта, что он никак не продвигается в своем квесте против реальности.

Вообще любая фрустрация для него оказывается вдвойне болезненной, потому что свидетельствует о собственном несовершенстве, это удар по его грандиозному самовосприятию. Он не может ждать, он не может терпеть убытки, потому что видит себя человеком талантливым, с уникальным видением. У него должно все получаться без всех этих изнурительных усилий, которые, возможно, и имели бы смысл для всех обычных людей, но уж точно не в его случае. Он достоин большего.

Из состояния грандиозности он видит себя обладателем железной дисциплины, поэтому не видит особенных проблем, чтобы ввязываться в предприятия, которые предполагают высокую устойчивость к фрустрации. Но на самом деле его порог переносимости фрустрации довольно низкий, и его фантазии о собственной железной воле – это всего лишь плод хорошо развитого воображения.

Тем не менее в критических ситуациях он действительно может попытаться явить чудо, удерживая оборону во что бы то ни стало, потому что теперь им движет невротическое честолюбие и на карту поставлена устойчивость его представлений о себе. Но возникает другая проблема, потому что фрустрация оказывается для него очень болезненной и оборачивается сильным расходом психической энергии. Поэтому оборона будет продолжаться не столько, сколько нужно, а пока не кончится запас прочности его психики. Тогда возможны разные неприятные исходы, потому что ситуация выйдет за рамки нормального процесса.

Сильная фрустрация и исчерпание психических резервов на борьбу с критической ситуацией приводят к точке, где ему приходится капитулировать. Это слишком очевидное свидетельство собственной неидеальности, а значит, вероятность такого исхода будет изо всех сил занижаться в процессе изначального планирования. Но когда произойдет то, о чем думать было сложно и неприятно, плана действий в этой ситуации может просто не оказаться. Сложно ожидать, что человек будет адекватно отрабатывать ситуацию, находясь в состоянии рухнувшего эго и захлестнувшей психику тревожности. Это точка, где в отсутствие четкой стратегии действий его решения становятся паническими и неадекватными.

Хотя на рациональном уровне он будет изо всех сил отворачиваться от возможности такого развития событий, на более глубоком уровне будет панически его бояться. Эта паника будет нарастать с развитием ситуации от плохого к худшему и накладываться на плохую переносимость фрустрации. Уверенность человека в успехе будет рушиться нелинейным образом. Поэтому он может начать паниковать и принимать внеплановые решения на ходу задолго до того, как ситуация начнет реально угрожать его стратегии действий.

Плохая переносимость скуки совместно с плохой переносимостью фрустрации ведет к тому, что человек в принципе слишком много маневрирует, он волатилен и непоследователен. Он повсюду видит миражи «порталов» в светлое будущее собственного триумфа, и ему всегда трудно удерживаться от попыток туда прыгнуть. Вокруг себя он видит множество историй успеха, множество реализованных кем-то другим возможностей, и это задевает его честолюбие и провоцирует ввязаться наконец хоть во что-нибудь.

Но, ввязавшись в очередную авантюру, он оказывается не в состоянии дождаться развития идеи, которое на начальных стадиях может быть достаточно волатильным, и начинает на ходу менять образ действия. Либо начинает инвестировать свой скромный психический резерв в дисциплину, регулярно ломаясь с критическими для себя последствиями.

Эго всегда находится в поиске способов укрепить себя, потому что, с одной стороны, вынуждено поддерживать собственную грандиозность, а с другой стороны, на более глубоком уровне оно пребывает в обоснованных сомнениях по поводу своей грандиозности.

Достаточно простой способ укрепить собственное эго – это связать себя с определенным маркером, нагруженным позитивным смыслом «хорошей истории». Это происходит сплошь и рядом, когда вы становитесь фанатом того или иного бренда либо какого-нибудь модного увлечения. Фанаты Apple покупают смартфоны не только потому, что они удобные и функциональные, но потому, что бренд Apple нагружен определенным эмоциональным содержанием. Сама история компании, история самого Стива Джобса – это история успеха, и эта история несет мощный эмоциональный смысл. Всего лишь купив смартфон, вы добавляете этот эмоциональный заряд в подпорки вашего эго, становитесь сильнее.

Но на бирже вы можете заниматься тем же самым – вы можете инвестировать в акции компании Apple по тем же причинам, по которым вы покупаете их смартфон. Вы можете покупать сектора, страны, активы, которые в нынешнем сезоне имеют имидж «хороших историй».

Таким образом, у всего оказывается не только рациональная ценность, но еще и эмоциональная, и она может быть как положительной – «хорошая история», так и отрицательной – «плохая история». Поэтому, когда человек наблюдает пространство возможностей, он, конечно же в первую очередь замечает все эти эмоциональные надбавки и скидки.

Во все, что он делает, он оказывается чересчур эмоционально инвестирован. На все, чего он касается, ложится тень его «грандиозного я».

При прочих равных он будет предпочитать то, что может интерпретировать как «хорошую историю», и будет стараться избегать того, что для него выглядит как плохая история. Ведь ассоциировать себя с плохой историей оказывается опасно для его честолюбия, которое очень переживает за собственную идеальность.

Стремление к совершенству и невротическое честолюбие порождают избыточный перфекционизм, требовательность к самому себе. Среди прочих последствий наиболее интересным представляется «страх упущенной возможности» (fear of missing out). Пропущенная возможность, а уж тем более такая, которой успел воспользоваться кто-то другой, – это болезненный удар по честолюбию, по собственному представлению о самом себе как о человеке одаренном, который видит гораздо раньше, больше и дальше, чем все эти люди вокруг.

Таким образом, человек может оказаться сверх меры вовлечен в процесс наблюдения за полем возможностей, чтобы не пропустить ничего стоящего. По этой же причине он может запрыгивать в возможности слишком рано, когда они еще не созрели достаточно, и выходить с убытками, поскольку низкий порог фрустрации не позволяет ждать, пока идея созреет и даст плоды.

Таким образом, честолюбие и страх пропустить возможность вынуждают его постоянно находиться в поиске достойных его грандиозности вариантов. Но особое внимание, конечно, будет привлекать то, что выглядит как сверхвозможность, «портал» для прыжка в светлое будущее, который обещает настолько много, что будут оставлены и осторожность, и зачастую здравый смысл. Потому что по большому счету это то, зачем человек находится на рынке – чтобы быстро прыгнуть в состояние мстительного триумфа и разом закончить весь этот квест.

Жажда успеха вынуждает его рисковать, но даже в условиях постоянного контакта с рисками участник остается под давлением неприятия рисков. Низкий порог фрустрации и подсознательный страх коллапса будут вынуждать его переоценивать объем неприятностей, связанных с удержанием рискованной позиции. Он будет склонен отвергать предложения, не обещающие сверхкомпенсации за взятые риски. Он будет склонен переплачивать за инструменты хеджирования, в особенности когда ситуация двигается не в том направлении, а тревожность начинает нелинейно нарастать.

Такое сложное отношение к рискам будет создавать своего рода конфликт между необходимостью брать риски и потребностью убегать от рисков. Этот конфликт будет вносить свой вклад в волатильность принимаемых решений и в избыточное маневрирование.

Если же возможность была упущена – например, тренд не был пойман в самом начале, – то наблюдение за успешным развитием этой пропущенной возможности может оказаться довольно болезненным для его честолюбия. Связанная с этим переживанием фрустрация может в конце концов привести к тому, что человек решается на своего рода «акт покаяния». Он все-таки входит в возможность, которая была упущена ранее, – чисто эмоциональное действие, попытка хоть как-то избавиться наконец от все более назойливого напоминания о собственном несовершенстве. Часто это происходит уже тогда, когда из идеи пора бы выходить.

Стоит еще раз повторить: это элементы поведения обычного участника рынка, потому что большинство людей на рынке так или иначе находятся в состоянии тревожности. С одной стороны, рынок склонен привлекать людей с уже развитой тревожностью, потому что весь рынок как целое выглядит тем самым «порталом» в светлое будущее финансового успеха. С другой стороны, рынок – это настолько эмоционально насыщенное пространство, что даже уравновешенного человека может раскачать до состояния тревожности.

Как видно, эта тревожность, эти внутренние напряжения порождают весьма широкий набор слабых мест, и на рынке эти места будут постоянно находиться под ударом. Рынок оказывается местом, где постоянно какая-то часть участников находится в состоянии фрустрации и регулярно непредсказуемые изменения провоцируют массовые коллапсы раздутых эго. Все это вносит свой вклад в рыночную волатильность.

Мы описали в общих чертах, как тревожность может создавать особенности поведения участника рынка. В следующей главе мы попробуем проследить, каким образом эти особенности затягивают его в способы действия, заведомо неудачные с точки зрения эффективной отдачи на ресурсы.

Глава 14.

Вопрос мотивации: сила неверных целей

Как мы убедились, у человека достаточно средств, чтобы вводить себя в заблуждение относительно истиной природы своих действий. Он может ставить себе вполне благородные стратегические цели, а на деле заниматься вещами, которые имеют к ним весьма отдаленное отношение. Если человек год за годом активно вкладывает ресурсы, а на выходе имеет в основном багаж бесценного, как ему кажется, опыта, то дело может быть в разрыве между стратегической целью и мотивацией его тактических действий.

Проблема может быть даже не в том, что человек не смог хорошо разобраться в теме, понял что-то неправильно и в результате поставил себе неверную задачу. Проблема в том, что он просто не может ей следовать и постоянно занимается немного не тем, как правило делая это незаметно для себя и в ущерб себе.

Учитывая широкий спектр человеческих слабостей, можно с уверенностью утверждать, что такое расхождение между стратегической задачей и тактической мотивацией просто неизбежно.

Никто не совершенен настолько, чтобы с точностью выдерживать направление на долгосрочную цель и быть абсолютно устойчивым ко всем соблазнам, пытающимся увести в сторону.

Система принятия решений человеком, если он не супермен, так или иначе подвержена иррациональным эффектам, эмоциональным предпочтениям, поведенческим искажениям, и в этой главе мы посмотрим, как все это может уводить с направления на максимальную эффективность.

В рамках нашей бизнес-схемы мы формулируем цель как эффективное использование своих ресурсов для получения адекватной долгосрочной доходности. Мы пытаемся максимизировать долгосрочную доходность, одновременно минимизируя вероятность критического удара по фрейму персональных ограничений.

Начнем с того, что человеку по большому счету не нужна никакая стратегическая цель, чтобы просто «играть на бирже». Рынки – это площадка, на которой постоянно что-то происходит, постоянно возникают ситуации, которые выглядят как отличные возможности. Информационное поле вокруг рынков постоянно бомбардирует участника потоком «идей», и ему про стратегическую цель просто некогда бывает думать – он целиком захвачен этим потоком отличных шансов.

Находясь на уровне тактических задач, участник рынка всегда найдет чем заняться и на что отвлечься. Стратегическая цель, даже если она хорошо сформулирована, находится на таком далеком горизонте, на котором не возникает эмоционального вовлечения, и поэтому цель легко ускользает из фокуса внимания.

С другой стороны, на тактическом уровне, в «происходящее здесь и сейчас», эмоциональное вовлечение возникает само собой. Этот временной горизонт короткий, вряд ли больше года, а для многих еще короче. Чем короче горизонт, чем более узок фокус внимания, тем более насыщенный поток событий вы в нем обнаружите.

Остаться эмоционально отстраненным, устоять перед соблазнами броситься в бой может оказаться довольно сложно.

Нечеткость формулировки цели, а также неспособность хорошо понимать границу, за которой рациональная возможность превращается в лотерейный шанс, – все это оставляет достаточно дыр в целеполагании, чтобы в них проникли иррациональные эффекты и сбили вектор вашего движения в сторону. Они будут по-тихому навязывать свои собственные желания, едва заметно толкать под руку и в итоге подменять долгосрочные рациональные цели краткосрочными эмоциональными.

В этой главе мы попробуем описать способы действия на рынке, в основе которых лежит иррациональная мотивация.

Антураж

Фондовый рынок в массовой культуре имеет ореол красивой истории успеха. Ничего удивительного, что блеск этой истории привлекает людей. Быть трейдером, сидеть перед кучей мониторов, наблюдая колебания мировой рыночной реальности, – это занятие, о котором можно с гордостью рассказывать друзьям и знакомым.

Даже если ваши финансовые успехи от этого сидения перед кучей мониторов оставляют желать лучшего, вы все равно получаете некие психологические бонусы, оставаясь сопричастным тому, что воспринимаете как «хорошую историю».

Эти бонусы могут давать вам достаточные основания оставаться участником всего этого великолепия и вкладывать в это занятие время и усилия. Даже не потому, что от этих вложений есть достойная отдача, а просто потому, что, прекратив это занятие, вы теряете привилегию называться биржевым трейдером и перестаете быть сопричастным этой великой истории успеха. Отойдя в сторону, придется вытащить солидный кирпич из подпорок вашего эго.

Если эта мотивация становится центральной, то по большому счету все, что вам нужно от биржи, это ее антураж.

Вам нужен маркер сопричастности великому. А собственно сделки – это просто прикрытие.

Погружение в поток

Финансовые рынки генерируют мощные потоки событий. Вы можете получать гипнотическое удовольствие от погружения в эти потоки.

Когда вы смотрите спортивный матч, вы можете получать удовольствие просто от наблюдения за происходящим, от сопереживания, от предвкушения исходов. Но то же самое можно сказать о наблюдении за новостными лентами и ценовыми графиками.

Более того, на финансовых рынках вы не просто пассивный наблюдатель, вы можете быть активным участником, делая ставки на тот или иной исход. Возможность участия усиливает вовлечение обещанием награды.

Каким образом активное погружение в поток явлений и собственных реакций может быть сильным мотиватором на участие, можно посмотреть на примере компьютерных ролевых игр. Прохождение порой совершенно линейных квестов многих затягивает настолько, что теряется ощущение времени, пространства и собственной идентичности. В каждый момент происходящего у вас есть понятная, конкретная и относительно легко достижимая цель, может быть, даже с небольшими рисками, чтобы было интереснее. Что еще нужно от жизни?

Когда все ваше сознание целиком занято восприятием потоков явлений, их анализом и реакциями на них, вы перестаете чувствовать давление внутренней тревожности. Вы используете поток происходящего на рынке как наркотик, уходя с головой в это постоянно меняющееся пространство.

Как и в случае компьютерных игр, для большинства вовлеченных людей это занятие не имеет экономического смысла. Они просто получают удовольствие от самого процесса.

Гейминг

Но есть и другой тип игр, и другой тип игроков, для которых важно не просто отрешение от действительности – им нужны противостояние, схватка, ответ на вызов.

Для них важно не просто погружение в поток явлений и реакций, а экстремальная, накачанная тестостероном и адреналином атмосфера битвы. Именно такие игроки любят слоганы типа «Разбогатей или умри пытаясь» (get rich or die trying), именно такие игроки уважают представление о бирже как о банке с пауками, где побеждает сильнейший. Конечно же, в своих фантазиях они примеряют на себя роль сильнейшего.

Пытаясь взять от противостояния по максимуму, они неизбежно будут двигаться в сторону тех игровых площадок, где победить в принципе очень сложно. Презрительно отвергая позиционные стратегии с низкими издержками, они выбирают короткий таймфрейм, где накал борьбы максимален, и становятся исправными поставщиками комиссионных для брокеров.

Кроме того, агрессивный трейдинг для такого типа игроков – это однозначно «хорошая история», ведь эта игра порождает «чемпионов», показывающих, пусть и временно, сногсшибательные проценты доходности. Причастность именно к этой стороне биржевой истории они видят важным кирпичом в подпорках своего эго.

Конечно же, и здесь экономические соображения могут отступить на второй план перед романтикой битвы.

Кодинг

Излишнее увлечение количественными исследованиями и программированием алгоритмов – это тоже в каком-то смысле погружение в поток.

Такая точка зрения может показаться довольно неожиданной, но поток и вправду есть, просто он находится на довольно высоком технологическом уровне и окружен весьма респектабельным антуражем, так что сложно заподозрить что-то неладное.

Но это тоже ловушка «хорошей истории». Количественный трейдинг – это, безусловно, «хорошая история», за которой стоит прямая и интуитивная логика, что у ребят с мозгами, мастерски владеющих количественными методами, непременно должно получиться что-то действительно сногсшибательное.

Исследовательскую работу, количественный анализ огромных массивов данных – все это окружает определенный ореол уважения, все это видится как респектабельное занятие, которым хотел бы заниматься каждый трейдер, если бы ему хватало способностей.

Но факт, что исследования и написание кода вполне могут стать ловушкой погружения в поток, ведь это очень мощный инструмент для забивания своей головы тактической работой.

Генерация идей, разработка способов их проверки, программирование алгоритмов реализации идей в виде биржевых роботов – все это может быть весьма ресурсоемким занятием. Но для человека определенного склада ума это занятие становится источником почти гипнотического удовольствия. Когда есть захватывающие идеи, некоторые могут писать код всю ночь напролет, выключившись из реальности. Работа превращается в своего рода цепочку квестов, когда в каждый момент времени вы точно знаете, что делаете и зачем, и все это имеет огромный тактический смысл.

Но может оказаться так, что, плотно забивая свое сознание, вы просто удовлетворяете потребность таким образом отвлекаться от внутренней тревожности. И эта потребность не всегда способствует эффективному использованию ваших ресурсов.

Гэмблинг

Рынок дает достаточное разнообразие инструментов и ситуаций, чтобы делать чисто азартные ставки. Благопристойный антураж финансовых рынков позволяет прятать истинную суть занятия, в том числе от самого себя.

Гэмблинг – это, по сути, бесконечная череда попыток получить от вселенной быстрое признание, когда у человека создается впечатление, что окончательное и бесповоротное решение его внутреннего конфликта находится на расстоянии вытянутой руки. Близость окончательного решения гипнотизирует и вынуждает продолжать пытаться вытрясти из рынка свой заслуженный триумф.

Гэмблинг сопровождает азарт – переживание состояния эмоционального возбуждения от близости к триумфу, причем даже состояние «почти получилось» дает достаточную эмоциональную подпитку, чтобы психологический эффект от всей этой активности имел положительный знак независимо от финансовых результатов.

Разумеется, об экономическом смысле здесь речи даже не идет.

Спорт

Спортивная мотивация ориентирует на яркое достижение, на сверхрезультат.

В рамках спортивной мотивации вы воспринимаете экстремальную доходность как имеющую непропорционально большую ценность. Вы пришли на площадку, где можно быстро и мощно подняться, и вы не собираетесь размениваться на ерунду.

Выходя на ринг против рынка, вы, как правило, находитесь в рамках определенного допущения, что сверхусилие на рынке дает сверхрезультат. Вы смотрите на рынок как на площадку, где можно выложиться по полной и показать экстремальную доходность.

Здесь вы попадаете в ловушку «хорошей истории», потому что биржевые «чемпионы» склонны объяснять свои сверхрезультаты предпринятыми сверхусилиями, и это создает рынку имидж отличной спортивной площадки. Вряд ли кто-то станет копать глубоко и высчитывать, насколько заявленный «чемпионом» результат стал следствием именно усилий, а не, например, инсайда, жульничества или удачного стечения обстоятельств. В любом случае логика того, что сверхусилия превращаются в сверхрезультат, настолько интуитивна, что с ней сложно бороться.

Конечно же, ваша сверхуверенность дает вам все основания полагать, что вы тоже способны на сверхусилие.

Спорт на фоне гейминга можно считать рациональной мотивацией, потому что в рамках спортивной активности вы не просто удовлетворяете некие эмоциональные потребности, вы все же вполне последовательно пытаетесь максимизировать некую функцию полезности. Просто эта функция определена не так, как это предполагает, например, наша бизнес-схема.

Можно сказать, что в случае спортивной мотивации вместо долгосрочной доходности вы максимизируете вероятность на достаточно коротком горизонте будущего показать сверхрезультат.

Среди тех инструментов и стратегий, что предлагает вам рынок, есть и такие, что позволяют пожертвовать долгосрочной доходностью, чтобы максимизировать вероятность краткосрочного успеха.

Поэтому важно понимать, чем именно вы занимаетесь на рынке, чего вы хотите достичь в итоге: один раз красиво блеснуть или же оказаться победителем в долгосрочной позиционной войне.

Если вы недостаточно хорошо понимаете разницу в формулировках задач, реализация шанса на сверхдоходность может выглядеть как вполне разумный способ использования рыночных возможностей. Но это разные задачи, которые имеют разное решение. Поддаваясь очарованию спортивных формулировок и регулярно меняя долгосрочную выгоду на краткосрочный шанс, вы можете пустить под откос весь долгосрочный проект.

Спорт как рациональная мотивация

Сверхуспех часто неплохо монетизируется, и биржа здесь не исключение. Поэтому спортивная постановка задачи «как ярко выстрелить» вполне может быть рациональной и сознательной, ведь попадание в «чемпионы» даст возможность этот факт затем не один год монетизировать.

Людей привлекают истории успеха, и сверхдоходность неизбежно станет якорем, цепляющим фокус внимания публики. Ярко выстреливший становится «хорошей историей» и может с выгодой для себя использовать стремление людей как-то приобщиться к его успеху, добавляя эмоциональный контакт с героем-победителем в мозаику собственного эго.

Способов превратить однократный успех в поток доходов хватает. Можно управлять капиталами людей, которые уверовали в ваш гений и ждут повторения чуда. Можно вести семинары или писать книги. Спрос на «хорошие истории» будет всегда.

Нельзя исключать, что кто-то может вполне сознательно отказаться от долгосрочной цели и направить усилия на то, чтобы один раз ярко выстрелить. Таким образом, спортивная мотивация может рассматриваться как рациональная, но только в случае, если вы понимаете, что делаете.

Легко запутаться в постановке задачи, в ответе на вопрос, чем, собственно, вы занимаетесь на рынке и к чему хотите прийти. Особенно если не задаваться стратегическими вопросами и заниматься чистой тактикой, не отрываясь от потока происходящего. Смещение в спортивную мотивацию может произойти само собой, стоит лишь потерять концентрацию на долгосрочной цели.

Очень важно понимать разницу между спортивной мотивацией и бизнес-мотивацией. Спорт может быть бизнесом, а может быть просто вариантом гейминга. Если разница не вполне понятна, вас может затянуть в спортивную активность просто потому, что она эмоционально привлекательнее.

Спортивная мотивация и карьерный риск

Говоря о спортивной мотивации невозможно пройти мимо такого понятия, как карьерный риск. Это отличный пример механизма, искажающего стратегическое целеполагание в пользу краткосрочных тактических целей.

На управляющего чужими капиталами действуют определенные соображения, мотивирующие его искажать свою задачу в сторону спортивной формулировки.

Проблема в том, что индустрия управления активами оперирует недостаточно далекими горизонтами для оценки результатов управления. Если управляющий долго не генерирует результата или отстает от бенчмарков, его могут попросить на выход или клиенты начнут забирать средства.

Поэтому цель, которую управляющий вполне рационально преследует, может оказаться смещена в сторону шанса на краткосрочный успех. Для него это может выглядеть вполне оправданным способом действия. Он начнет больше рисковать в надежде на быструю отдачу и будет реализовывать схемы обмена долгосрочной доходности на краткосрочные шансы.

В этом же направлении управляющего будет двигать логика, что, однажды ярко выстрелив, он станет «историей успеха» и этот ореол на годы вперед самым позитивным образом будет отражаться на его карьере, потому что люди, принимающие карьерные решения, тоже имеют склонности к покупке «хороших историй» и к недооценке силы возврата к среднему.

Глава 15.

Инфополе: добрые помощники сказочной страны

Пока мы смотрели на происходящее как на взаимодействие между участником рынка и самим рынком. Но эта картина не будет полной. Нельзя игнорировать факт, что человек вовлечен еще и в мощное информационное поле вокруг рынков, которое состоит из новостей, интерпретаций, мнений, идей, подходов, стратегий. Далее для краткости я буду называть это пространство инфополем, а тех, кто вносит вклад в его наполнение, – агентами инфополя.

Взаимодействие участника с рынком оказывается сложнее, потому что инфополе оказывает на представления участника довольно значительное влияние. Можно сказать, что участник постоянно оглядывается на инфополе, на те концепции, суждения и идеи, что оказываются актуальными на текущий момент.

В предыдущих главах мы обнаружили у участника рынка множество слабых мест, поэтому возникает закономерный вопрос: каков знак того влияния, что инфополе оказывает на участника? Помогает ли оно ему ориентироваться в происходящем или, наоборот, усугубляет его слабости и создает дополнительные проблемы?

Начнем со следующего вопроса: что участник ждет от инфополя?

Человек существо социальное, и вполне естественно, что люди пытаются узнать, как там у других, что люди думают по поводу происходящего на рынке, кто чем пользуется в работе и с какими успехами.

Конечно, участник будет думать, что он идет за полезной и важной информацией, потому что интуитивным выглядит предположение, что чем больше информации, тем лучше. От околорыночного инфополя можно ожидать новых идей, интересных мнений, оригинальных подходов, эффективных стратегий действий. Вся эта информация представляется весьма ценным продуктом. Работа с инфополем может даже видеться неотъемлемой частью профессиональной деятельности.

Конечно, сложно не заметить, что значительная часть инфополя представляет собой откровенный мусор, часть искажена, ангажирована, но, как правило, никто не видит в этом больших проблем, потому что каждый уверен в своих способностях отделять зерна от плевел.

Обращение к инфополю, таким образом, выглядит вполне рациональной практикой для участника. Но человек не ограничивается рациональным. Участник рынка имеет широкий спектр эмоциональных потребностей, и они неизбежно станут частью запроса к инфополю, внесут свой вклад в ожидания от взаимодействия с ним.

Эти эмоциональные потребности позволяют инфополю использовать слабые места участника рынка.

Некоторая часть проблем идет от стереотипов привычной для участника «управляемой реальности». Это непонимание природы риска, это убежденность в линейной зависимости результатов от усилий, это привычка доверять учителям и авторитетам.

Последняя слабость, пожалуй, оказывается ключевой при взаимодействии с инфополем: участник оказывается недостаточно критически настроен к полученной информации. Переоценивая свои способности определять полезность и качество информации, по факту он оказывается порой до наивности восприимчив к информационному мусору.

Причина такой доверчивости оказывается в том состоянии гипнотического транса, в который человек погружается, когда преодолевает барьер между управляемой реальностью обычной жизни и неуправляемой реальностью рынков, полной ярких шансов и чудесных историй.

Природу этого состояния лучше всего проясняет феномен «нигерийских писем». Наверняка вы найдете в своей папке «спам» массу подобных попыток манипулировать вами. Техника этого распространенного варианта мошенничества следующая. Некто, якобы владеющий большим капиталом, но попавший в сложные жизненные обстоятельства, обещает вам крупную сумму денег за помощь по переводу его капитала через ваш банковский счет. Если вы клюнете, мошенники начнут тянуть с вас деньги – относительно небольшие по сравнению с потенциальной премией – за то, чтобы дело двигалось к развязке, ссылаясь на то, что сложные жизненные обстоятельства вдруг стали еще сложнее.

Почему все-таки находятся люди, которые оказываются втянуты в этот процесс? Что заставляет людей поверить в предлагаемую им аргументацию и начать высылать свои деньги совершенно незнакомым людям под честное слово?

Механизм этого воздействия вполне объясняется эмоциональными потребностями, о которых мы уже имеем представление. Шанс получить огромную сумму денег оказывается чрезвычайно значимым для жертвы, ведь он обещает разом решить конфликт между собой и миром, разом прыгнуть в восхитительный мстительный триумф. Этот шанс имеет настолько большой эмоциональный вес, что силой своего воображения человек начинает искривлять воспринимаемую реальность, пока аргументация «нигерийского письма» не начнет туда вписываться.

Можно сказать, что обещание крупного выигрыша вводит человека в состояние транса, включает у него магическое мышление, заставляющее верить в чудеса попавших в сложные обстоятельства принцев и прочие «шансы, выпадающие один раз в жизни».

Казалось бы, при чем здесь рынок? Но ведь рынок – это и есть обещание! Рынок обещает сделать вас богатым и всего-то просит от вас тратить на него немного времени и усилий, чтобы дело двигалось к развязке. Рынок побуждает вас инвестировать в процесс ваши время, усилия и надежды. Можно в один прекрасный момент обнаружить, что вам проще продолжить погружаться все глубже и глубже, чем пытаться выйти из этого предприятия и списать утопленные издержки.

Когда человек, отягощенный системой представлений управляемой реальности, оказывается на рынке, первое, что ему бросится в глаза, это пространство возможностей, плотно забитое историями успеха. Фейерверк этих историй успеха, конечно же, производит впечатление. В особенности когда человек в глубине души уверен, что его всю жизнь кто-то сдерживает. Но теперь все встало на свои места, он получил шанс наконец скинуть оковы управляемой реальности и выйти в пространство возможностей, которое сможет по достоинству вознаградить его дарования.

Ландшафт рыночных возможностей и постоянно сверкающие на нем истории успеха вводят человека в состояние транса. Он словно прошел через дверь в шкафу и оказался в волшебной стране, полной чудес. Этот переход включает магическое мышление и погружает участника в контекст волшебной сказки, который начинает диктовать свою логику восприятия происходящего.

Концепции управляемой реальности, в которых даже не приходит в голову сомневаться, преображаются контекстом волшебной сказки. Человек видит свою дорогу к успеху как некий квест, в котором нужно выполнить определенную последовательность пусть трудоемких, но вполне проходимых заданий и в конце получить свою заслуженную награду.

Но поскольку он видит массу историй успеха, где награда явно не соответствовала усилиям, для него становится очевидным, что в этом пространстве должен существовать некий магический ключ, который открывает двери и решает проблемы. Конечно же, как и в любой нормальной сказке, должны быть добрые волшебники, помогающие герою в его непростом квесте и подсказывающие дорогу к конечной цели. Наверняка многие из них либо владеют фрагментами ключа, либо имеют подсказки, где их искать.

Таким образом, преломляясь в контексте магического мышления, запрос участника к инфополю – это в основном попытки узнать секрет прохождения квеста, попытки добыть волшебный ключ, который открывает нужные двери. Этот ключ приобретает форму некой алгоритмической суперстратегии, суперметода выбора акций, супернадежного ценового паттерна. Каждый, кто снизойдет указать дорогу, воспринимается как добрый волшебный помощник, который непременно что-то знает о ключе. Отсюда доверие, с которым участник готов внимать каждому встречному.

Итак, пространство «настоящей» неуправляемой реальности вводит участника в состояние транса и включает магическое мышление. В результате отношения участника с инфополем оказываются нагружены нереалистичными фантазиями о магическом ключе и чрезмерным доверием к «волшебным помощникам».

Другой источник проблем – психическое несовершенство участника. Оно создает определенные эмоциональные потребности, которые незаметно добавляются в запрос к инфополю. Они легко проскальзывают мимо рационального ума, и это делает их особенно опасными.

Каковы наиболее важные эмоциональные потребности?

• Зрелища. Человек заинтересован топить себя в потоках информации, забивать свой ум чем-то, что отвлечет его от внутреннего беспокойства. Этой потребности может оказаться достаточно, чтобы бесконечно ворошить инфополе в попытках обнаружить подсказки для своего квеста. Потоки событий, мнений и интерпретаций превращаются в те самые зрелища, что требовал римский плебс.

• Истории успеха. Человек заинтересован в историях успеха, чтобы поддерживать свое состояние транса, иллюзию путешествия по волшебной стране. Когда он видит, что кто-то на этом поле смог дойти до конца и добыть сокровище, это поддерживает его, укрепляет веру, что он на правильном пути, что ключ все-таки существует и его собственный квест рано или поздно будет завершен.

• «Хорошие истории». Лучшая история успеха – это та, что разворачивается прямо сейчас. Человек заинтересован в возможностях поддержать свое эго, связав себя с тем, что несет позитивный заряд, метку «хорошей истории». Он хочет быть непосредственным участником события, о котором все вокруг говорят. Ведь так просто войти в круг причастных – достаточно нажать кнопку «купить» в терминале.

• Супершансы. Человек заинтересован в «порталах» для прыжка в триумф. Квест против реальности – это довольно утомительное предприятие, и возможность завершить его одним ударом имеет огромную эмоциональную ценность. Поэтому мелькающие в информационных потоках подсказки на такие шансы будут цеплять его и распалять воображение.

• «Тени черного лебедя». Шансы держат участника в игре, но его неприятие рисков никуда не делось. Капризное и неустойчивое эго требует идти вперед, но одновременно панически боится опасностей будущего. Поэтому он так легко верит предсказателям неминуемых ужасов, которых в инфополе изрядное количество, и часто готов переплачивать за возможность подстелить соломки.

• Спектр мнений. На рынке сложно быть до конца уверенным, что твое направление действий приведет к успеху. Когда имеется достаточно широкий спектр мнений, всегда можно отобрать из них те, что подтверждают уже сложившуюся систему взглядов на вещи или на состояние рынка. Это успокаивает и придает уверенности. Конечно, это всего лишь подпитка искажения подтверждения.

• Спектр возможностей. Чем шире выбор, тем сильнее иллюзия контроля. Даже если все располагаемые возможности по сути не более чем воплощения одного и того же, у пользователя создается приятное ощущение управляемости процесса.

Таков примерный спектр эмоциональных потребностей, которые незаметно для участника рынка дополняют его запрос к инфополю. Рациональный и осознаваемый интерес к полезной информации скрывает целый айсберг куда менее здоровых мотиваций.

Теперь попробуем посмотреть со стороны инфополя и его агентов – тех, кто создает всю эту массу мнений, интерпретаций и идей.

Даже если бы вы были исключительно честным человеком, искренне пытающимся нести публике пользу, это может оказаться довольно непростой задачей.

Если говорить о той части запроса публики к инфополю, которая касается помощи в получении доходности, то общий объем ожиданий публики очевидно нереализуем. Вся публика в награду за прохождение квеста в сумме ждет такого объема сокровищ, которых на рынке просто нет. Вы не можете помочь им в их квесте, в их поисках магического ключа к рынку, потому что либо сами не знаете, где его добыть, либо уже знаете, что магических ключей не бывает.

Если же у вас есть адекватные соображения по поводу того, каким образом публике лучше всего с пользой для себя действовать на рынке, они, скорее всего, будут конфликтовать с запросом. Они не будут обещать сокровищ, зато будут предполагать тяжелую работу против эмоциональных потребностей публики. Это обернется сложной и неблагодарной работой по снятию наваждения, по выводу из транса.

Пытаясь помочь публике, вы можете быстро потерять ее интерес, потому что ваши попытки повернуть ее лицом к реальности неизбежно поставят под угрозу гипнотическое ощущение волшебной страны, полной возможностей. Но если вы обратитесь к эмоциональной части запроса публики, вы обнаружите, что удовлетворить его довольно несложно. Просто выбираете нужные точки и начинаете последовательно по ним работать. Ваша работа будет принята публикой с благодарностью, потому что она будет чувствовать себя странным образом удовлетворенной, пусть даже превратить вашу помощь в деньги у нее никак не получается.

Поэтому для производства востребованной публикой информации вовсе не нужно обладать тайным знанием о рынке.

Агенты инфополя оказываются в благоприятной для себя среде и могут не особенно напрягаться по поводу качества материала. Рынки – это вещь очень неопределенная и изменчивая, поэтому можно взять за основу, в принципе, любую систему понятий и представлений и начать генерировать мнения, прогнозы и интерпретации в промышленных масштабах. Сложно опровергнуть систему представлений так, чтобы существенной части публики стала очевидна ее слабость. Особенно если на основе этой системы представлений у кого-то когда-то получилось вырастить хоть какую-то историю успеха.

Любая теория, любая система постулатов какой-то частью публики будет востребована, потому что удачно ляжет на их собственную систему ожиданий от рынка. Если в управляемой реальности граница между общепринятым знанием и маргинальными теориями достаточно отчетлива, то на рынке такую черту провести довольно сложно. По крайней мере, для какой-то части публики любая чушь будет выглядеть правдоподобной, если на ней висит обещание нужной силы.

Таким образом, если вы агент инфополя, то у вас серьезное преимущество перед публикой. Вы можете себе позволить нести любую чушь, если вы делаете это с умным видом и правильно размещаете в ней нужные эмоциональные маркеры.

Для максимизации собственной выгоды оптимальной стратегией агента инфополя будет генерация правдоподобно выглядящего шума, насыщенного теми или иными эмоциональными маркерами, бьющими в определенные точки эмоционального запроса публики.

По сути, таким образом просто обналичиваются возможности, созданные состоянием транса, в котором пребывает публика. Ведь толпа слепцов, бродящих по базарной площади с открытыми кошельками, создает для окружающих определенные возможности.

Конечно, здесь возникают определенные этические вопросы, однако не нужно думать, что подобный сдвиг мотивации всегда происходит полностью сознательно. Обманывать себя и прикрывать реальную сущность своих действий респектабельно выглядящей аргументацией – не особенно сложная задача для тех, кто привык жонглировать интерпретациями. Ведь так легко думать, что действительно несешь людям пользу, если на твой «продукт» есть спрос.

Таким образом, логичный способ для агентов инфополя максимизировать свою выгоду – усиливать вовлечение публики в поставляемую информацию, манипулируя ее эмоциональными потребностями.

Попробую обозначить отдельные эффекты инфополя, которые потенциально могут усиливать искажения восприятия рыночной реальности.

Есть медиа, которые несут метку «авторитетности». Этот маркер, естественно, накладывается на все, что они транслируют. Но как они выбирают, что транслировать, в условиях высокой неопределенности, когда нет четкого способа понять, насколько то или иное мнение адекватно рыночной реальности? Им самим приходится опираться на поверхностную систему меток, и можно быть уверенным, что эта система будет концентрироваться вокруг эмоциональных точек и интуитивно верных представлений «здравого смысла».

Можно ли быть уверенным, что система отбора мнений «авторитетного» источника будет работать в сторону, полезную для потребителя информации? Наверняка можно быть уверенным только в одном – что публика будет сильно переоценивать эффективность этой системы в такой непростой задаче, как приближение к реальности. Авторитетность источника информации будет усугублять проблему, доламывая и без того ослабленную магическим мышлением способность сомневаться.

На что способна сила авторитета, можно увидеть на примере эксперимента Милгрэма, когда его участник, подчиняясь силе внешнего авторитета, принимал этически сомнительные решения. Точно так же он может, подчиняясь силе внешнего авторитета, стрелять себе в ногу, принимая финансово сомнительные решения. Ведь стандартная истина здравого смысла не создает пользы на площадке, где она доступна всем. Она лишь превращает массу участников в предсказуемо действующую толпу, а значит, в удобный объект для манипуляции.

А что можно сказать по поводу «не особенно авторитетных» участков информационного поля: различных сообществ, блогов и дискуссионных групп? О площадках обмена мнениями с теми, кого участник рынка полагает себе подобными. О среде, которая выглядит для участника рынка «средой для своих».

Конечно же, его здесь будут бить чужие истории успеха. Тот факт, что он считает себя относительно на равных с другими участниками сообщества, которые периодически оказываются более успешными, чем он, будет ранить его особенно сильно.

Но наблюдаемый участником поток результатов от других участников крайне несимметричен и плохо отражает реальное состояние дел. Большинство будут стремиться выставить свой локальный успех на публику, чтобы получить с этого имиджевые бонусы, а поражения станут замалчивать. Возникает резкая асимметрия публично наблюдаемых результатов, складывается впечатление, что «все вокруг зарабатывают».

Такая атмосфера усиливает состояние транса участника, формирует мощный сдвиг ожиданий, делает его эмоционально вовлеченным в то, чтобы пытаться успеть за всей этой толпой суперуспешных, как ему представляется, коллег.

Кроме того, человек – существо социальное, и поэтому он склонен синхронизировать свое мнение с мнением окружающих. Попадая в пропитанное эмоциями информационное пространство вокруг рынков, он неизбежно оказывается подвержен стадному эффекту. Это способ реализовать свое неприятие рисков. Полагаться на общепринятое мнение – это выглядит безопасным решением. Все сразу не могут ошибаться, верно?

Но на рынках польза от этой линии поведения оказывается сомнительной. Если вы ожидаете от рынка чего-то большего, чем стандартная премия за риск, то вы уже не можете полагаться на общепринятые истины или элементы здравого смысла, с которыми все согласны. Вы не можете извлекать дополнительную доходность из рынка, делая то, что делают все, интерпретируя происходящее так, как это делают все.

Преимущество над средним игроком неизбежно предполагает необходимость идти против «общепринятых» представлений, идей и ожиданий. Эта необходимость вступает в конфликт с вашими социальными инстинктами, идет против заложенного природой стремления синхронизировать свое мнение с мнением окружающих или мнением авторитетов.

Таким образом, инфополе как посредник между участниками рынка становится благодатной средой для распространения волн эмоционального заражения, побуждающих участников с поведенческими проблемами делать систематические ошибки в оценках происходящего.

Информационное поле становится дополнительной проблемой в отношениях между человеком и рынком. Инфополе само по себе оказывается достаточно независимым участником происходящего вокруг рынков, преследуя свои интересы, которые слишком часто идут против интересов публики. Инфополе мотивировано поставлять эмоционально насыщенный материал, который бьет участника по слабым местам и усугубляет его поведенческие проблемы.

Участник идет в инфополе за полезной информацией, но при этом рискует получить серьезную подпитку своих проблем с восприятием реальности. Таким образом, инфополе превращается в мощный фактор, генерирующий искажения, и сила его влияния делает его важным элементом Лабиринта Иллюзий.

Глава 16.

Истории успеха: песни сирен

В прошлой главе мы пришли к выводу, что информационное поле может быть довольно опасным пространством для участника рынка. Инфополе оказывается заинтересованным, чтобы бомбить участника эмоционально нагруженным материалом, усугубляя его проблемы с восприятием и без того непростой реальности рынков.

Пожалуй, самая агрессивная часть этой бомбардировки – истории чужого успеха. Именно они часто оказываются основной причиной, почему человек не может оторваться от попыток выбить из рынка экстремальные результаты. Они искажают восприятие рынка как пространства возможностей и толкают человека на исключительно ресурсоемкую активность.

В этой главе мы попробуем проследить, как истории успеха создают проблему в масштабах всего рынка.

Рынок, безусловно, представляет собой пространство возможностей, и нет ничего удивительного, что это пространство порождает множество историй успеха. Люди приходят на рынок, привлеченные блеском этих историй. Люди оценивают свои перспективы по этим историям, судят по ним о привлекательности рынка как площадки для приложения своих усилий.

Истории успеха – это главный маяк, который своим светом привлекает все новых и новых участников. Они приходят, пытаются повторить чужой успех, инвестируют в эти попытки свои ресурсы.

Истории успеха обладают такой мощной силой потому, что у публики в них есть огромная эмоциональная потребность. Они служат источником воодушевления и вдохновения, мотивируют на свершения. Они служат подтверждением, что где-то совсем рядом находится что-то великое и ослепительное, и время от времени появляются герои, у которых получается до этого великого и ослепительного добраться.

Такие герои становятся иконами, мощными якорями эмоциональной привязанности. В пантеон биржевой мифологии постоянно добавляются новые боги, полубоги и герои. Выглядит разумным попробовать изучить их жизнь, попытаться понять образ их мыслей в поисках ключа к успеху.

Истории успеха представляют для публики настолько большую эмоциональную ценность, что никаких особенных усилий не требуется для их распространения, они легко становятся вирусными в околобиржевом инфополе.

Почему истории успеха оказывают такое сильное эмоционального воздействие?

В первую очередь, конечно, история чужого успеха наносит крепкий удар по вашему эго. Удар тем более чувствительный, чем сильнее вы будете прятать от себя факт, что чужой успех вас задевает. Кому-то удалось красиво заработать, а вы сидите в стороне – это, конечно же, не может не цеплять. Это вызов, особенно если вы уверены, что в этой игре тоже чего-то стоите. Вы чувствуете, что просто обязаны догнать и перегнать. Результат – мощное эмоциональное вовлечение и сдвиг мотивации куда-то в сторону от рациональной.

Кроме того, любая история успеха – это в первую очередь «хорошая история», к которой хочется иметь хоть какое-то отношение. Например, через анализ элементов этого успеха, через попытки воспроизвести какие-то элементы, которые, как вам кажется, внесли свой вклад в достигнутые сверхрезультаты. Вы можете видеть самостоятельную ценность в том факте, что вы действуете как Ливермор или как Баффетт (подставьте любую другую икону по вашему вкусу).

Кажется, вполне разумной логика, что чужую историю успеха можно попытаться разобрать на элементы и воспроизвести. Может быть, вы сможете применить не все полученные элементы, но все равно можно надеяться усилить свои позиции в борьбе с рынком. За успехом наверняка стоит определенный ключ к пониманию рынка, которым победитель каким-то образом сумел завладеть. Как можно пройти мимо и не попытаться этот ключ извлечь?

Поток историй успеха однозначно обозначает рыночную площадку как исключительно привлекательное место для вложения своих ресурсов. Вы можете регулярно наблюдать, как люди делают хорошие доходности, просто правильно выбрав нужное время и нужный инструмент. На первый взгляд это не производит впечатления такой уж сложной задачи. Легко можно сделать вывод, что высокая отдача на ресурсы – это свойство самой площадки.

Что не так со всей этой логикой? Почему истории успеха превращаются по большому счету в опасную ловушку для публики?

В каждой истории успеха неявно содержится определенное обещание: если у кого-то получилось, то у вас тоже может получиться. Просто нужно немного поработать в правильном направлении.

Поскольку в историях успеха обычно фигурируют достаточно большие суммы денег, начинает действовать тот же психологический механизм, что и в «нигерийских письмах». Упоминание больших сумм денег, которые пока не ваши, но теоретически могут стать вашими, вызывает состояние транса и включает магическое мышление. Человек незаметно для себя начинает подделывать реальность и изобретать правдоподобно выглядящую аргументацию, чтобы идти в направлении этих больших денег.

Взгляд на истории чужого успеха как на нечто для вас значимое опирается на допущение, что в основе любого успеха лежит что-то такое, что вы можете повторить, реплицировать.

Например, вам приятно верить, что сверхуспех является результатом сверхусилия. Это интуитивная и привлекательная логика. Привлекательность ее в том, что каждый считает себя способным совершить сверхусилие как минимум раз в жизни. А значит, у каждого есть шансы получить свой заслуженный сверхрезультат, вопрос только в мотивации.

Принять факт, что в сложном нелинейном пространстве рыночных игр ваши сверхусилия могут просто уйти в песок, ничего не вернув взамен, психологически непросто.

Другой непростой факт: уровень неопределенности на рынке настолько высок, что за сверхрезультатом вполне может оказаться банальная случайность. Этот факт вроде бы выглядит очевидным, когда остается на абстрактном уровне, но когда дело доходит до конкретных случаев, по психологическим причинам он часто отвергается.

Что приводит нас к следующему вопросу: что же на самом деле может стоять за историей успеха, за экстремальным результатом?

Все происходящее на рынках несет на себе отпечаток внутренне присущей этому пространству неопределенности. Что бы вы ни делали, в ваших результатах неизбежно будет присутствовать определенная доля случайности. Привычно думать, что неопределенность – это плохо, что риски – это убытки, но это не всегда так, ведь вклад случайности вполне может оказаться и в вашу пользу.

Вы, несомненно, будете воспринимать всю доходность, что получили, как заслуженное вознаграждение за ваши усилия и мастерство, потому что было бы неприятно признать, что какая-то часть вашего успеха объясняется банальным везением. Но на самом деле не исключены даже такие варианты, где вы принимаете объективно неверные решения, но волей случая все равно становитесь победителем.

Можно ли что-то сказать о доле случая в успехе?

Сравним две стратегии действий: первый игрок ведет себя осторожно и не берет много риска, второй действует агрессивно и безответственно. Эти стратегии будут давать некие распределения исходов, и очевидно, что у второго игрока правый конец этого распределения будет куда более интересным. Агрессивное взятие рисков, скорее всего, обойдется ему слишком дорого на долгосрочном горизонте, и на каком-то этапе он вылетит из игры, но те локальные истории успеха, которые агрессивный игрок имеет шансы породить, будут сверкать куда ярче, чем у осторожного игрока.

Получается интересная зависимость: чем более рискованно ведется игра, тем более яркие истории успеха она порождает.

На рынке присутствует множество участников с разными стратегиями действий и разными установками по отношению к рискам. Все это многообразие порождает поток локальных историй успеха, но чем более ярким получается успех, тем больше вероятность, что за его фасадом прячется банальный гэмблинг, агрессивное взятие рисков.

Конечно, это не значит, что мастерством нельзя добиться успеха. Но сложно спорить с тем, что на рынке множество людей злоупотребляют агрессивным взятием риска. Когда ставки высоки, удача становится важнее мастерства, и вклад случая в результаты бывает определяющим.

Таким образом, чем выше полученная доходность, тем меньше вероятность, что за ярким успехом стоит именно мастерство. За большой доходностью, скорее всего, прячутся большие риски и удача, которая помогла пройти мимо полномасштабной реализации взятых рисков.

Экстремальные результаты могут быть отличным маркером азартного поведения. Осторожный и ответственный подход к рискам имеет мало шансов породить яркую, красивую историю из тех, что привлекают всеобщее внимание.

Можно ли определить, на чем основана история успеха – на агрессивном взятии риска или на реальном мастерстве?

К сожалению, довольно сложно оценить реальный риск, который был взят по дороге к успеху. Было бы наивно ожидать, что комментарии самого «чемпиона» по поводу истиной причины успеха будут достаточно правдивы. Задним числом не так уж сложно аргументированно и убедительно объяснить, почему успех был неминуем.

Получается, все, что вы имеете на выходе, – это отличные результаты и объяснения «чемпионов», почему все случилось так, как случилось. Этого совершенно недостаточно, чтобы оценить объем взятых рисков.

Ник Лисон обанкротил банк «Бэрингс», потому что играл рискованно и не смог вовремя остановиться. Но сколько таких Лисонов сумели вовремя остановиться и вышли из игры с отличным бонусом и благодарностью руководства? Но сколько из них признали, что за их успехом стоит банальный гэмблинг?

Проблема может быть глубже. Не обязательно чрезмерный контакт с рисками случается как часть сознательной стратегии. Выстраивая линию действия на рынке, многие люди параллельно оттачивают мастерство заметания рисков под ковер.

Более того, весь объем взятых рисков в принципе невозможно оценить при всем желании, потому что вы не видите будущего и можете делать только оценки, например, опираясь на какой-то кусок прошлых данных, которые вы полагаете релевантными. Но будущее обычно оказывается куда интереснее, чем ограниченный кусок прошлого.

Поэтому часто происходит, что участник брал завышенные риски незаметно для себя, а полномасштабной реализации взятых рисков не случилось. Например, потому, что такие реализации происходят довольно редко и просто не было достаточно времени, чтобы увидеть событие такого масштаба.

Сами «чемпионы» могут не до конца понимать, насколько им повезло. Они сами могут искренне верить в ту аргументацию по поводу свалившегося на них якобы закономерного успеха, потому что свой труд они видели весь, а свои риски – не все.

Активный трейдинг – прекрасный пример практики, которая может выдавать практически любые исходы.

С помощью активных сделок по цене вверх или вниз вы трансформируете исходный график базового актива в некое пространство исходов таким образом, что дисперсия окончательного результата сильно увеличивается. А дисперсия – это значит красивый правый хвост распределения, на котором могут произойти яркие реализации неких шансов.

Те избранные, кому удалось волей случая поймать такую реализацию, могут на глазах изумленной публики демонстрировать сотни и тысячи процентов годовых. Вы можете посмотреть результаты публичных соревнований трейдеров, чтобы проникнуться масштабами доходностей «чемпионов».

Удивительно, насколько и сами участники, и устроители такого рода мероприятий верят в допущение, что доходность, показанная на относительно коротком участке времени активными трейдерами, будет функцией их мастерства.

Большая проблема, что это допущение сложно опровергнуть. Да и никто, пожалуй, не будет это делать, потому что и участники, и болельщики предвзяты. Эмоционально вовлеченные в активный трейдинг хотят верить, что сверхдоходность – это непременный результат усилий и мастерства. Успехи «чемпионов» будут для них свидетельством верности этого допущения. Здесь работает искажение подтверждения, ведь каждый надеется когда-нибудь оказаться среди «чемпионов», получивших, как всем кажется, вполне заслуженный приз за свое мастерство и мотивацию.

Другой эффект, усиливающий поражающую силу историй успеха, связан с тем, что фокус внимания публики довольно краткосрочен. Если участник демонстрирует впечатляющую доходность последние пару лет, то мало кого будет интересовать, какие результаты он показывал до этого. Даже если они были исключительно негативными, то вполне убедительным будет выглядеть предположение, что человек наконец разобрался в теме и начал делать все как надо.

Недавние успехи в глазах краткосрочно ориентированной публики становятся абсолютными. Что было до этого времени – не важно. По крайней мере, вам не составит большого труда убедить всех, что «те» результаты имеют мало отношения к тому, что вы делаете сейчас. Новая история успеха настолько нужна публике, что она предпочтет закрыть глаза на ваше разгромное прошлое, если последние пару лет вы выступаете ярко.

Поэтому, если вы хотите стать историей успеха, рецепт для этого прост: нужно играть максимально агрессивно и делать это достаточно долго. Рано или поздно ваш локальный экстремальный успех совпадет с окном внимания публики, тогда как все ваши предыдущие неудачи останутся за его пределами. Ваш недавний успех в глазах публики превратится в абсолютный, и вы получите свои лавры, чтобы спокойно заняться монетизацией чемпионского титула.

Таким образом, поток историй успеха, разлетающихся по околобиржевому информационному полю, – результат взаимодействия с рынком множества людей, большинство из которых злоупотребляют взятием рисков в рамках игр лотерейного типа с красивыми правыми хвостами распределений.

Причем для некоторых участие в «лотерейных» играх – гонка за сверхрезультатом – может быть вполне рациональной линией поведения. Например, управляющие могут иметь излишнюю склонность к «лотерейному» поведению под давлением карьерного риска. Или кто-то может иметь рациональной целью однажды громко выстрелить, чтобы стать «историей успеха» и получить связанные с этим возможности для самопрезентации на околобиржевом поле.

Истории успеха создают искаженное впечатление о рынке как о площадке, обещающей какую-то исключительную отдачу на усилия.

Это происходит благодаря поведенческому эффекту ошибки выжившего (survivorship bias). Вы видите истории, которые закончились на правом конце распределения исходов, но не видите огромного массива историй, где мастерство и усилия были, а успеха не случилось или он был недостаточно ошеломляющим, чтобы попасть на радары публичного информационного поля.

Люди стараются поменьше распространяться о собственных провалах, чтобы не повредить своему публичному имиджу. Напротив, все, что хоть как-то может сойти за успех, сразу же выставляется напоказ, потому что это отличная возможность для самопрезентации. Некоторые истории провалов все-таки периодически появляются в публичном информационном пространстве, но вы всегда сможете убедить себя, что для вас и для вашего образа действий они нерелевантны, что с вами такого никогда не случится.

«Плохие истории» на эмоциональном уровне действуют противоположно «хорошим», вызывают желание отвернуться от них, игнорировать. Поэтому они не создадут такой же сильный отпечаток в картине происходящего, как позитивные и привлекательные истории успеха.

Таким образом, массив «хороших историй» хорошо просматривается, а у массива «плохих историй» вы видите только верхушку айсберга, потому что он недостаточно освещен или же потому, что вы сами старательно от него отворачиваетесь. В результате представление о рынке оказывается сдвинуто в сторону чересчур оптимистичного представления об отдаче на усилия.

Вы и сами прикладываете усилия, чтобы поддерживать эту приятную иллюзию. Вам самому хочется верить, что за успехом стоит именно мастерство. Предположение, что можно совершить сверхусилие и достигнуть сверхрезультата, очень привлекательно. Если поставить под вопрос эту связь, рухнет и надежда на сверхрезультат.

Под действием ошибки выжившего вы оцениваете привлекательность всей площадки по верхушкам распределения исходов. Но если начать сомневаться в полученной благостной картине, то придется пересмотреть оценку в сторону понижения. Вам не хочется этого делать, потому что тогда придется уценить утопленные издержки и снизить ценность опыта, приобретенного разными болезненными способами. Тогда начнут всплывать неприятные вопросы: достойна ли вообще эта площадка ваших усилий?

Конечно, утверждать, что успех является исключительно делом случая, тоже было бы неверно. За какой-то частью историй успеха, разумеется, стоит мастерство. Создает ли этот факт сам по себе для вас какие-то возможности? Будет ли польза от попыток разобрать, проанализировать каждую историю, которая вас чем-то зацепила?

В этом предприятии вы будете вынуждены полагаться на допущение, что есть некий ключ, который в принципе можно вытащить из анализа истории успеха.

Но, как мы уже выяснили, мастерство в рыночных играх основано на инсайтах, элементах глубокого понимания происходящего, которые непросто оторвать от почвы, на которой они выросли. Предположение, что можно вытащить эти инсайты в виде компактного ключа, который потом можно вставить в свою стратегию действий, – довольно слабое.

У вас по большому счету нет оснований полагать, что вложения ваших усилий в предприятие по извлечению ключа из истории успеха обоснованны. А раз так, то в системе понятий нашей бизнес-схемы это занятие является обычной лотерейной ставкой.

Что можно сделать, чтобы путеводный свет историй чужого успеха не приводил к напрасным тратам ваших ресурсов?

• Нужно контролировать свою эмоциональную реакцию на чужой успех. Истории потрясающих доходностей бьют по слабым местам вашей психики, захватывают фокус внимания и включают магическое мышление.

• Нужно следить, чтобы свет историй успеха не влиял на направление движения, чтобы вы не бросались в те области, куда тянут вас эмоциональные реакции. Кроме того, важно контролировать стадный инстинкт, когда движение в сторону недавних историй успеха принимает массовый характер.

• Нужно скептически подходить к попыткам анализировать истории успеха в поисках элементов ключа, пригодного для использования в рамках вашего собственного образа действий.

Лучшее допущение по отношению к историям успеха таково, что большая часть успеха – это дело удачного стечения обстоятельств, а меньшая доля содержит персональные инсайты такого уровня, которые нет смысла пытаться извлечь.

Даже если это слишком пессимистичный взгляд на вещи, с практической точки зрения лучше держаться подальше от источников сильного эмоционального воздействия, способных зажечь у вас магическое мышление.

Глава 17.

Ловушка избыточной сложности

Набирая опыт взаимодействия с рынком, вы практически обречены попасть в ловушку избыточной сложности. В нее ведет интуитивно верное предположение, что набор опыта и профессиональный рост сводится к освоению все более сложного инструментария, все более сложных подходов к интерпретации происходящего на рынке. Сначала вы пытаетесь разглядеть что-то на графиках, потом беретесь программировать алгоритмы, потом вас затягивает в элементы искусственного интеллекта.

Вам кажется, что чем более сложный инструмент вы возьмете, тем ближе к сути происходящего с его помощью получится подобраться и тем более эффективную стратегию действий вы с его помощью соберете. Очередной пример логики, которая своей интуитивной очевидностью затягивает в ловушку.

Сложность сама по себе выглядит «хорошей историей». Те, кто не умеет программировать, с завистью и досадой смотрят на тех, кто умеет, и думают: «Вот те люди, что отнимают у нас деньги!» А те, кто не умеет запускать нейросети на вычислительных кластерах, с той же завистью и досадой смотрят на тех, кому хватает на это способностей.

Кажется правильным постоянно пытаться расширять свой инструментарий и использовать его по максимуму. Как можно сомневаться, что более сложный инструмент даст больше возможностей?

Но все ли так очевидно?

Позитивный имидж сложности идет из стереотипов управляемой реальности, из линейной логики, которая, например, определяет ваше положение на рынке труда. Чем богаче ваш инструментарий, тем на большую зарплату вы можете рассчитывать. Чем более сложными вещами позволяют вам оперировать ваше образование и накопленный опыт, тем интереснее ваши карьерные перспективы. Хотите большую зарплату – учитесь дальше, наращивайте арсенал методов, осваивайте что-нибудь посложнее.

Как это часто бывает со стереотипами управляемой реальности, когда вы приходите из линейной логики управляемой реальности в нелинейную логику рыночных игр, эти стереотипы начинают сбоить.

Привлекательный потенциал сложных методов создает своего рода обещание. Как мы уже знаем, где есть обещание, там следует ждать магического мышления. Гипнотическая концентрация на обещании и фантазиях вокруг него помогает уйти в тень массе рисков. Поэтому увлечение сложными методами способно создавать серьезные проблемы.

Каким образом это происходит?

Финансовый рынок очень многогранное и многоплановое явление. В попытках приблизиться к сути происходящего мы можем смотреть на него с разных сторон и будем при этом видеть разные интерпретации. Представьте себе кубик, который можно вертеть так и эдак.

Рынок предлагает возможности, но к каждой обязательно прилагаются соответствующие риски. Поэтому, с какой бы стороны мы ни взглянули на рынок, мы должны увидеть определенные возможности и определенные риски. Как бы мы ни вертели кубик, по логике вещей мы должны видеть примерно одинаковое соотношение рисков и возможностей, потому что их соотношение предопределено сутью происходящего, оно будет отражением неопределенности будущего как определяющего свойства рыночных явлений. Просто риски будут выглядеть по-разному и иметь разный формат реализаций.

Здесь возникает проблема с наблюдателем. Вдруг оказывается, что наблюдатель не является идеальным, он субъективен, у него есть ограничения, его поле зрения фрагментарно, а его видение собственных ограничений вообще никуда не годится. Оказывается, что у него есть зона компетенции, в рамках которой он видит процессы хорошо, но у этой зоны всегда есть границы, за которые ему лучше бы не выходить, потому что чем дальше вы за границей своей компетенции, тем больше возникает ярких миражей и сказочных фантазий.

Когда вы пытаетесь смотреть на сложное явление под каким-то определенным углом, можно видеть меньше рисков, чем на самом деле есть, потому что часть рисков спрячется в тени некомпетентности. В зависимости от того, как повернуть кубик, общая картина может представляться более живописной, чем есть на самом деле, потому что самые некрасивые стороны явления находятся на той стороне кубика, которую не видно.

Эффект Даннинга – Крюгера усиливает эту проблему, потому что некомпетентность склонна создавать ощущение компетентности. В результате эффект Даннинга – Крюгера и сверхуверенность разрушают понимание границ собственной компетентности. В итоге от вас ускользает масса рисков, потому что вам просто в голову не приходит, что они могут где-то прятаться. Вы легко позволяете самому убедить себя, что никаких рисков нет.

Можно сказать, что, вращая кубик интерпретаций явления, мы запускаем некий процесс взаимодействия с границами нашей компетенции, и этот калейдоскоп может порождать разные увлекательные картинки. Наше несовершенство как наблюдателя создает видимость разного количества рисков в зависимости от того, как мы смотрим на явление.

Когда мы берем в руки острый инструмент какого-нибудь метода высокой сложности, который позволяет нам получать массу новых сечений явления, мы увеличиваем число граней нашего кубика интерпретаций в десятки раз, или в тысячи, или в миллионы.

Если мы возьмемся крутить кубик с миллионами граней, мы инициируем процесс, который периодически будет порождать выбросы – крайне привлекательные интерпретации, сногсшибательно интересные графики. Это такие сечения, где мы ничего, кроме хорошего, не видим, потому что все потенциальные проблемы скрылись в тени нашей компетенции. Тогда мы начинаем думать, что это и есть процесс приближения к сути происходящего, что те красивые графики, что мы раздобыли, – это и есть тот самый ключ к рынку, который мы так упорно ищем.

Но это не так. На самом деле мы и не пытались понять явление, мы просто организовали процесс механической нарезки явления инструментом сложности, а красивые графики являются своего рода побочным результатом этого процесса. Мы дальше и дальше крутим кубик и получаем поток красивых интерпретаций, которые дают нам полную иллюзию, что мы что-то познали, раскололи, к чему-то приблизились.

Что происходит? С помощью инструментов накачки сложности мы создаем непрерывный процесс «исследования», периодически порождающий красивые многообещающие интерпретации. Осталось сделать несложный и очень привлекательный логический скачок – принять эти интерпретации прошлого как обещания будущего.

Красивые графики, падая на почву ваших поведенческих сдвигов и эмоциональных потребностей, превращаются в обещания скорого триумфа. Вы оказываетесь эмоционально зависимы от этого процесса, и вам становится сложно критически относиться к нему. Вы обречены продолжать, даже если попытки воплотить эти красочные интерпретации в реальность раз за разом приводят к унылым результатам.

Высокий уровень сложности не позволяет охватить взглядом всю картину со всеми ее проблемами, ваше видение становится фрагментарным, и это позволяет искажениям атрибуции сваливать вину за унылые результаты на что-нибудь вторичное. Проблема оказывается не в том, что вы потеряли контроль над сложностью, проблема оказывается, например, в неудачном выборе языка программирования, в серверах или что вам категорически не везет с постоянно меняющимся состоянием рынка.

Не исключено, что проблемы, возникающие из-за слишком большого уровня сложности, наведут вас на мысли, что уровень сложности просто недостаточно высок, чтобы все заработало как надо, что нужно идти еще дальше и брать еще более сложные инструменты – и тогда все точно заработает.

Эффект Даннинга – Крюгера создает своего рода подъемную силу, где вас затягивает все выше и выше по уровням сложности, потому что чем более сложные инструменты вы берете, тем более интересные интерпретации начинает вам подкидывать процесс вращения кубика, тем выше порожденное некомпетентностью ощущение всемогущества и тем более вы становитесь эмоционально вовлечены во все это.

Увлекшись, вы можете просто всплыть до уровня полной слепоты, где уже не можете ничего контролировать, но находитесь в блаженном неведении по поводу этой проблемы.

Так работает ловушка избыточной сложности.

Сложно спорить с постулатом, что острыми инструментами можно сделать больше, чем тупыми. Теоретически острым инструментом вы можете копнуть глубже в понимании сути явления. Но с увеличением сложности нарастают проблемы на границах зоны компетенции, и требуется все больший уровень мастерства, чтобы с этими проблемами работать. К сожалению, нет надежного способа определить, есть у вас это мастерство или нет.

Люди продолжают задавать вопрос: «Работает ли на рынке инструмент А или инструмент Б?» – но из положительного ответа на этот вопрос они делают слишком далеко идущие выводы. Вопрос полезности инструмента лично для вас упирается в персональный набор инсайтов, позволяющий с инструментом работать. Внезапно оказывается, что пользу создает не инструмент сам себе, а тот, кто инструмент держит. Возможность заключена не в инструменте, а в сочетании инструмента и должного мастерства владения им.

Продолжая задавать вопрос «Полезен ли инструмент А?», вы не приближаетесь к пониманию его полезности лично для вас, потому что сама формулировка вопроса выдает вашу убежденность в своем умении с ним работать. Эта убежденность обычно опирается на слабые допущения, в них и прячутся основные риски.

Если мастерства недостаточно, то нет четкого понимания границ возможностей этого инструмента и сопряженных с ним рисков. Без этих необходимых компонентов острота инструмента превращается из возможности в опасность.

Иллюзия возможности, которую вы видите в сложном инструменте, оказывается не более чем шансом, а увлечение сложностью становится очередным воплощением гонки за шансом. Вы видите возможность, но не видите всего спектра необходимых условий, чтобы в преследовании этой возможности был экономический смысл.

Поэтому правильный вопрос, как всегда, это вопрос экономического смысла: учитывая затраты усилий и упущенные возможности, есть ли смысл пытаться шагнуть на следующий уровень сложности? Большая часть соображений, побуждающих вас ответить «да», скорее всего, окажется продуктом поведенческих сдвигов и эмоциональных потребностей.

Иллюзия владения сложным инструментарием тешит ваше самолюбие, а искажения атрибуции и подтверждения, которые расцветают пышным цветом на сложности, позволяют вам пребывать в полной иллюзии, что вы отлично с этим инструментом справляетесь.

Опираясь на сложный инструментарий, легко выскочить за границы компетенции. Возникает избыточная, «плохая» сложность, которая приносит больше проблем, чем дает возможностей.

Увлечение сложностью дает парадоксальный на первый взгляд результат: пытаясь овладеть инструментом приближения к реальности, мы удаляемся от нее. Мастерство обращения со сложными инструментами интерпретации превращается в мастерство генерации поддельных реальностей. Мы получаем некие правдоподобно выглядящие результаты и можем начать думать, что обнаружили короткий путь к истине.

Мы получаем то, что выглядит как отличное решение задачи, и тратим на него не так уж много усилий, ведь большую часть работы по сечению явления и кручению кубика вообще можно алгоритмизировать и просто получать из полученного автомата поток красивых интерпретаций. Они создают иллюзию, что ключ от реальности у нас в кармане, тогда как на самом деле это просто побочный эффект процесса сечения реальности, выбросы правого хвоста распределения исходов.

Сложность порождает иллюзию контроля, в точности так же, как это делают дополнительные кнопки на игровых автоматах. Вы добавляете в свою линию действия множество переменных, которые можно настраивать и переключать, и чем больше вы их добавляете, тем больше ощущение контроля над процессом.

Такая популярная тема, как раскопки прошлых данных, дает множество примеров, как избыточная сложность создает проблемы.

Если вы хотя бы немного знакомы с количественными моделями, практически невозможно пройти мимо такого «сокровища», как массивы прошлых ценовых данных. Богатство арсенала количественных методов, помноженное на объем имеющихся данных, к которым этот арсенал может быть приложен, не может оставить равнодушным.

Просто перебирая возможности применить стандартные методы к огромным массивам доступных рыночных данных, можно довольно быстро получить что-то похожее на рабочую модель. И чем сильнее вас затягивает в сложность, тем более многообещающими будут выглядеть модели. Учитывая объем данных и богатство доступного всем инструментария количественных методов, этот увлекательный процесс может идти бесконечно и на какую угодно глубину по сложности.

При этом легко будет упустить из вида факт, что сама постановка задачи имеет проблему, что постоянно меняющаяся конфигурация участников ставит под вопрос полезность прошлых данных для предсказания будущих изменений. Под действием этой изменчивости допущения, на которые опираются любители прошлых данных, становятся слабыми, потому что существенный объем будущих изменений окажется реакцией на то, чего нет в прошлых данных.

Какими бы красивыми и изящными ни были инструменты копания в прошлых данных, в бой с будущим любой исследователь выйдет с оружием, которое заточено под прошлое. Результаты этого боя будут в значительной мере определяться способностью бойца увернуться от внезапных изменений среды и решать проблемы на ходу. Полагаясь исключительно на результаты своих исследований прошлого, он рискует превратить этот бой в банальное казино.

Проблема неоднозначной применимости прошлых данных, конечно, известна всем, кто не первый год пытается строить торговые стратегии. Весьма показательна аргументация, с помощью которой люди отмахиваются от этой проблемы и оправдывают свою убежденность в исключительной ценности прошлых данных.

Многие считают, что проблема, конечно, есть, но не у них, потому что они нашли некую «серебряную пулю» против этой проблемы. Например, они развили в себе достаточные способности, чтобы вовремя выпрыгивать из плохих стратегий. Или повысили сложность еще больше, разработав метастратегию определения устойчивости стратегии.

Популярной «серебряной пулей» для борьбы с проблемой переподгонки под прошлые данные, например, является кросс-валидация стратегий, где с помощью разбиения данных на куски создается фильтр, который теоретически должен отделять устойчивые стратегии от неустойчивых. Но суть процесса от этого не меняется, он как был процессом генерации красивых графиков, так им и остался, просто какая-то их часть будет отфильтровываться по дороге. Ключевая проблема не исчезла, вы подменяете процесс приближения к реальности чисто механическим процессом вращения кубика количественных интерпретаций. Даже добавив фильтр кросс-валидации в этот процесс, вы все еще продолжаете смотреть на правый конец распределения его исходов и продолжаете ждать от процесса красивых и многообещающих выбросов.

Яд сложности расползается по вашей системе принятия решений. Вы видите, что сложность порождает проблему, и призываете еще больше сложности, чтобы ее решить. Это продолжается, пока у вас не создается иллюзия, что проблема исчезла, хотя на самом деле вы просто спрятали ее за плотной вуалью сложности.

Сложные количественные методы оказываются привлекательными, потому что обещают дать ключ от будущего через относительно несложную задачу анализа прошлого. Но это не единственная причина их привлекательности.

Почему проблемы вокруг сложности оказывается так непросто заметить? Потому что на выходе из сложных методов вы обычно получаете некое точное решение. Вы получаете точные числа с множеством значащих цифр.

Точное число, падая на почву неприятия рисков, создает определенную магию. Точность выглядит как якорь, который обеспечит стабильность и предсказуемость при полной неопределенности стихии рынков.

Вот почему количественные методы в трейдинге выглядят такими респектабельными – они не просто обещают ключ от будущего через анализ прошлого. В доказательство своей мощи они предлагают точные числа, которые создают иллюзию избавления от неопределенности. Они дают конкретные последовательности действий, которые можно прогнать по историческим данным и получить точные значения доходности, просадок, коэффициентов Шарпа и так далее. Вся эта деятельность выглядит достоверно и исключительно многообещающе.

Точность – это товар, который легко продать, потому что он нужен всем. Уверенность – то, чего так не хватает на рынке, а точные числа создают иллюзию уверенности, иллюзию контроля происходящего.

Самое печальное, что эту иллюзию очень легко продать самому себе.

Но происходящее на рынках сложно свести до конкретного числа, потому что в атмосфере неопределенности и постоянных изменений любые предположения и заключения всегда имеют форму распределений вероятности. Более того, обычно даже параметры этих распределений весьма нечеткие. Эту печальную правду легко спрятать за частоколом чисел.

Кроме того, сложность позволяет думать, что ваш метод настолько заумный, что никто не окажется настолько изощренным исследователем, чтобы составить вам конкуренцию. Вы начинаете думать, что нашли земляничную поляну где-то далеко в лесу, куда никто никогда не забирался и не заберется еще много лет.

По факту это предположение оказывается слабым. Публика концентрируются на одних и тех же подходах, соображениях, временных окнах. В этих окнах проявились определенные особенности данных и реализовались определенные риски. Происходит массовая концентрация представлений и решений вокруг ограниченного набора конкретных особенностей. Сложность сама по себе не спасает вас от попадания в эту зону массового внимания.

Зато сложность раздувает иллюзию вашей уникальности. Это приятная иллюзия, и поэтому сложно ее заметить и тяжело с ней бороться.

Таковы проблемы, которые порождает излишнее увлечение сложными методами работы с рынком.

Вложение усилий в освоение все более сложных инструментов выглядит привлекательной линией действия, но ее привлекательность обеспечена эмоциональными эффектами и в итоге оборачивается ловушкой.

Увлечение сложностью легко может завести на такой уровень интерпретаций, где вы будете просто не в состоянии контролировать риски своих решений. Вы незаметно для себя переходите границу собственной компетентности, где теряете контроль над происходящим. В итоге потенциальные проблемы прячутся в тени фокуса внимания, создавая благостную иллюзию, что сложные решения для вас действительно работают.

Глава 18.

Эффекты Лабиринта и эмоциональные метки

В предыдущих главах мы более-менее прояснили очертания структуры, которую я называю Лабиринт Иллюзий. Лабиринт заметно влияет на участников рынка, на их представления о происходящем, на их стратегическое целеполагание, на тактическое поведение. Теперь мы лучше понимаем механику сил, позволяющих Лабиринту манипулировать фокусом внимания и управлять вашим поведением. Пришла пора собрать все воедино. Нам нужно понять, как можно бороться с этой проблемой, каким образом корректировать это воздействие.

Хотелось бы еще раз обратить внимание, что Лабиринт опирается на внутреннюю потребность поддерживать определенные иллюзии. Было бы чересчур просто свалить всю ответственность на нехороших людей, которые строят против вас заговор и пытаются вами манипулировать, чтобы отнять ваши деньги. Но внешние силы лишь подстраиваются под те возможности, которые им дают ваши внутренние проблемы. Большую часть Лабиринта вы создаете сами, старательно отворачиваясь от собственного несовершенства как наблюдателя и актора.

Может показаться, что наиболее неприятные последствия этого воздействия будут иметь финансовый характер, что вы будете принимать неверные решения по поводу входа и выхода из позиций и таким образом терять в доходности. Однако не стоит недооценивать проблемы, связанные с растратами неденежных ресурсов: усилий, энергии, упущенных возможностей. Участник оказывается эмоционально вовлечен в деятельность, которая выглядит многообещающе, но оказывается слишком затратной по ресурсам и сомнительной по отдаче.

Пожалуй, максимальный удар Лабиринт наносит именно по эффективности усилий. Доходность, конечно, тоже страдает, но если мы будем смотреть только на доходность, мы не сможем в полной мере оценить всю тяжесть последствий.

Каким образом Лабиринту удается убеждать участника инвестировать свое время и усилия по неэффективным направлениям?

Механика здесь такая же, как в «нигерийских письмах». Лабиринт искажает восприятие рыночной реальности так, что рынок видится как одна большая возможность, одно большое обещание. Этого обещания оказывается достаточно, чтобы удерживать человека в состоянии транса, манипулировать им, побуждать его вкладывать свои ресурсы в надежде, что обещание вот-вот исполнится. Вам кажется, что вот-вот вы узнаете точную формулу работы рынка и получите в свои руки способность генерировать экстремальную доходность, а перспективы использования этой способности в ваших фантазиях таковы, что, несомненно, оправдают все издержки. Под этим углом зрения ваши усилия однозначно выглядят как отличный бизнес-проект.

Лабиринт держит ваш фокус внимания, вынуждает оставаться эмоционально вовлеченным и подкидывает подходящие объяснения тому, что вы должны и дальше инвестировать ресурсы. Вы оказываетесь вовлечены в гонку за морковкой, которая постоянно висит у вас перед носом. Неиссякаемый поток иллюзий не дает вам оторваться от этого увлекательного процесса.

Лабиринт искажает восприятие пространства возможностей так, что участник видит задачу вполне достижимой. Инфополе постоянно бомбардирует его подтверждениями, что задача не такая уж и сложная, ведь «все вокруг зарабатывают». Вы можете наблюдать множество историй успеха с крайне привлекательным отношением вложенных усилий к результату. Люди зарабатывают большие деньги, просто оказываясь в нужное время в нужном месте.

В этой атмосфере легко прийти к убеждению, что есть некий алгоритм, паттерн или способ действия – в общем, некий ключ, который реализует историю успеха.

Допущение о существовании ключа логичным образом приводит к пониманию своей задачи на рынке как поиска этого ключа. Пытаясь решить эту задачу, участник начинает прочесывать потоки данных в поисках фрагментов ключа. Он ищет что-то такое, что мог бы сходу применить, вставить в собственную стратегию действий и так сделать еще один шаг, чтобы войти в клуб легко и непринужденно зарабатывающих.

Но предположение, что вы сможете ключ извлечь и эффективно использовать, оказывается довольно слабым. То, что генерирует устойчивое преимущество в играх с другими людьми, сложно свернуть и передать.

В результате вы формулируете задачу так, что она выглядит очень привлекательной, понятной и решаемой, но, по сути, вся ее привлекательность оказывается результатом слабых предположений в основе. Эта слабость становится тонким местом всего плана. Решения неверно поставленной задачи плохо держат удары со стороны непредсказуемых рыночных изменений, рискуя обрушиться с критическими последствиями для долгосрочной доходности.

Иллюзии, созданные Лабиринтом, приводят к некорректному пониманию задачи и растрате ресурсов на направления, которые выглядят очень привлекательно, но оказываются неэффективными в столкновении с реальностью. Причем неэффективность не обязательно подразумевает убытки. Можно иметь положительную доходность или даже иметь некоторое преимущество к рынку, но все равно оставаться неэффективным, если эти результаты обходятся неоправданно дорого в терминах времени, усилий, упущенных возможностей. Для частного инвестора все эти ресурсы стоят весьма дорого.

Поэтому самый, может быть, мощный удар Лабиринта может оказаться самым незаметным. Ведь проблему с перерасходом времени или усилий человек может успешно прятать от себя, просто отказываясь воспринимать это как проблему.

Искаженная мотивация постоянно затягивает участника в деятельность, которая в его глазах выглядит респектабельной и полностью оправданной, но на самом деле плохо решает его главную задачу оптимального использования своих ресурсов.

Приведу несколько примеров неэффективного расхода времени и усилий.

Отслеживание спектра мнений

Вокруг рынков хватает людей, чьи былые и текущие успехи делают их мнение якобы достойным внимания. Однако не стоит забывать, что задача инфополя – удерживать фокус внимания публики. Для этого инфополе производит «авторитетов» в промышленных масштабах и как может раздувает их атрибуты значимости. Конечно же, у «авторитета» больше шансов получить внимание, если его позиция нагружена эмоциональными метками.

Интересы инфополя резонируют с проблемой излишнего доверия публики к «помощникам» и «авторитетам», создавая риски манипуляции.

Если вас зацепила какая-то тема, то любое мнение по ней вам кажется необыкновенно важным и интересным. Вы не просто тратите время на знакомство со спектром мнений, вы легко несете добытые «идеи» в свою работу. Вам кажется оправданным «держать себя в курсе», но, погружаясь в чужие мнения, вы берете риски, что «метка авторитетности», присвоенная инфополем, окажется не вполне заслуженной, а озвученные авторитетами инсайты в лучшем случае малополезными в отрыве от породившего их контекста.

Если учесть все эти риски, остается ли какая-то польза в отслеживании чужих мнений? Можно быть уверенным только в том, что если чьи-то суждения вызывают у вас сильный эмоциональный отклик, то лучше держаться от них подальше.

Разбор чужих историй успеха

Выглядит довольно разумным пытаться изучить чужую историю успеха, чтобы извлечь оттуда некие ключи, подсказки, идеи.

Однако нет никаких гарантий, что за успехом стояло исключительно мастерство, а не удачное стечение обстоятельств, позволившее успешно пересидеть избыточный риск. Нет никаких гарантий, что вы сможете перенести чужие идеи на почву собственного понимания реальности таким образом, чтобы они там прижились.

Зато ваше эмоциональное вовлечение в зацепившую вас историю создает риски. Воображение, питаемое эмоциями, практически гарантирует, что вы найдете массу того, что выглядит для вас как ключи и подсказки.

Освоение сложного инструментария

Расширение арсенала методов в сторону сложных инструментов выглядит очень респектабельно. Трудно спорить с тем, что сложные инструменты усиливают возможности по приближению к реальности.

Но сложные инструменты – это острое оружие, и они требуют мастерства для обращения с ними. Это мастерство нарабатывается долгое время, скорее, речь может идти о годах, которые вы потратите, чтобы собрать все ошибки и понять все тонкие места. Недостаточное мастерство владения сложным инструментом создает массу рисков.

Попытки найти короткий путь к экстремальной доходности через увеличение уровня сложности оказываются довольно ресурсоемким и рискованным проектом с неопределенными шансами на успех. Может не хватить способностей или терпения, чтобы достичь нужного уровня мастерства владения инструментом. Не говоря уже о возможных последствиях его неудачного применения.

Избыточная активность

Еще один способ торпедировать свою долгосрочную цель – избыточная активность, ведущая к повышенным расходам на комиссионные и, что самое опасное, к повышенному эмоциональному вовлечению в процесс. Комиссионные могут казаться незначительным фактором в пылу тактических сражений, но их отпечаток на долгосрочной доходности может оказаться существенным или даже определяющим.

У Лабиринта множество способов затащить вас в избыточную активность.

Лабиринт заставляет вас видеть иллюзии возможностей. И чем короче тот горизонт, через который вы смотрите на возможности, тем интереснее вам предстает картина. Понятно, что краткосрочный трейдер может зарабатывать больше, чем долгосрочный, ведь на коротких горизонтах больше ценовых колебаний, которыми можно воспользоваться.

Так Лабиринт создает определенное давление, которое смещает фокус внимания в сторону все более краткосрочных процессов. Вы начинаете погружаться во все более активное «происходящее», тонуть во все более плотных потоках данных, и ваш гипнотический транс только усиливается. Больше возможностей, больше активности, выше расходы на комиссионные.

Это примеры, каким образом давление Лабиринта мотивирует растрачивать усилия по направлениям с сомнительной отдачей. Растрата ресурсов предопределяет поражение в позиционной войне с рынком.

Но самый, пожалуй, интересный вопрос касается механики, как Лабиринт манипулирует участником в его действиях на рынке, каким образом искажает оценки активов, вынуждая покупать и продавать не те активы не в те моменты времени.

Человек видит актив не только как некий математический объект, который имеет объективные характеристики вроде цены и предполагаемого потока доходов. Когда вы пытаетесь дать оценку активу, вы неизбежно смотрите на него через призму ценового графика. А ценовой график – это прежде всего некая история.

Почему люди любят истории? Потому что они позволяют им строить ожидания по поводу сюжета, эмоционально вовлекаться в происходящее и получать эмоциональное вознаграждение, когда история заканчивается определенным образом.

Когда вы смотрите на график, вы наблюдаете историю и легко попадаете под ее влияние. Вы видите определенный сюжет, определенное развитие и строите некие ожидания по поводу того, что будет дальше. График на вас влияет через вашу эмоциональную природу.

Таким образом, в оценке активов будет присутствовать определенная эмоциональная наценка, связанная с тем, какую историю вам рассказывают об этом активе его график и другие связанные с ним информационные потоки.

Можно говорить об «эмоциональных метках», которые вмешиваются в оценку активов и создают иррациональные наценки и скидки. Далее мы пройдемся по списку возможных эмоциональных меток, использующих слабые места участника, и проследим, каким образом они искажают оценку.

Метка успеха, «хорошая история»

Эту метку приобретает все, что имеет позитивный публичный имидж. Может быть, это успешный бренд, или это компания, выпустившая прорывной продукт, или это просто актив, последовательно показывающий динамику лучше рынка и ставший популярной темой в околобиржевом инфополе.

Люди любят активы с «хорошими историями», потому что они дают простой способ укрепить их собственное эго, просто добавив соответствующий актив себе в портфель. Вы приобщились к «хорошей истории», и это дает вам некоторый повод для гордости и позитивно сказывается на самооценке.

Кроме того, действие этой метки опирается на склонность человека выводить будущее из прошлого. Если все было хорошо до сих пор, кажется интуитивно верным предполагать, что и дальше все будет хорошо. Наблюдение «цена растет» часто незаметно трансформируется в ожидание «цена будет расти и дальше». Так метка успеха использует человеческую склонность к линейной экстраполяции и формирует избыточные позитивные ожидания.

Если актив каким-то образом рассматривается как «хорошая история», то его ценообразование может быть искажено дополнительным спросом со стороны той части публики, которая поддалась очарованию растущего графика и решила использовать разворачивающуюся в реальном времени историю успеха для укрепления своего эго.

Рынок акций может стать одной большой «хорошей историей» после нескольких лет стабильного роста и может ждать перетока средств инвесторов из секторов инвестиционного ландшафта, показавших менее впечатляющие результаты.

Метка супершанса, «отблеск триумфа»

На рынке попадаются такие активы, которые содержат потенциальное «обещание» исключительной силы: горячие рынки, сектора или отдельные акции с потенциалом. Быстро растущие компании, которые уже выросли в разы или даже десятки раз и которые будто бы не собираются останавливаться. Компании, отягощенные серьезными проблемами, но которые теоретически имеют потенциал мощного восстановления, если проблемы будут решены.

Этот потенциал кратного роста для многих будет выглядеть исключительно привлекательно. Когда сделка обещает некий супершанс, вокруг этой ситуации возникают сильные эмоциональные эффекты.

Внутреннее напряжение, которое часто не осознается, делает крайне привлекательным сценарий прыжка по направлению к окончательному решению своего конфликта с миром, в ослепительную реальность мстительного триумфа. Возможность одним махом перепрыгнуть сразу несколько шагов и стать ближе к этому вожделенному моменту приобретает исключительную эмоциональную ценность.

Метка супершанса задевает струны внутреннего напряжения, бьет по психологической потребности разрешения внутреннего конфликта и связанной с ним тревожности.

Это тот механизм, который делает лотерейные билеты с большим выигрышем настолько привлекательными для широкой публики. Тот же самый механизм, которым пользуются авторы «нигерийских писем», чтобы получить контроль над своими жертвами.

Любой лотерейный билет, в принципе, годится на роль «отблеска триумфа». Эмоциональная наценка может оказаться настолько высокой, что более объективные оценки возможности уйдут на второй план или вовсе будут проигнорированы.

Если вокруг актива формируется нарратив «уходящего поезда», «шанса, который случается один раз в жизни», можно быть уверенным, что эмоциональная наценка будет высока. Это впечатление может создаваться и ценовым графиком, если он выглядит как улетающая в небо экспонента.

Активы и ситуации, нагруженные меткой супершанса, будут вызывать компульсивные, вынужденные действия какой-то части участников, для которых остаться в стороне оказывается просто невозможно. Они отбросят все сомнения и прыгнут в то, что кажется им последним вагоном поезда, уходящего в светлое будущее.

Метка провала, «плохая история»

«Хорошая история» по мере своего развития обычно обрастает несбыточными ожиданиями. Когда неумолимая логика возврата к среднему наконец обрушивает эту массу ожиданий, «хорошая история» превращается в «плохую историю».

Покупка «хорошей истории» – это не столько инвестирование капитала, сколько инвестирование собственного эго. Когда же история вдруг превращается в «плохую», эго подвергается удару. Простой и доступный способ снизить связанную с этим боль – выбросить актив из портфеля и забыть неудачную авантюру как страшный сон.

Актив, нагруженный рухнувшими ожиданиями, приобретает мощную негативную эмоциональную метку. Он становится токсичным для самооценки участника, владение им вызывает дополнительный дискомфорт, никак не связанный с рационально обоснованными оценками его дальнейших перспектив. Его ценообразование может оказаться искаженным, потому что массовый провал ожиданий вызывает компульсивные, вынужденные реакции массы людей, пытающихся убежать от боли, вызванной провалом чересчур позитивных ожиданий.

Метка ужаса, «тень черного лебедя»

Человек на фондовом рынке вынужден действовать в условиях высокого риска, но это вовсе не означает, что ему удалось преодолеть свое неприятие риска. Просто «обещание», которое держит его на рынке, вынуждает его переступать через свои страхи ради будущего триумфа. Но неприятие риска никуда не делось, страх перед будущим по-прежнему прячется где-то в глубине.

Участник рынка обычно разрывается между желанием использовать рыночные возможности и страхом подвергнуть опасности свою игру, в которую он инвестировал не только капитал, но еще и свое эго. Сильные потери – это чувствительный удар по представлениям о себе как о человеке исключительных финансовых талантов.

По этой причине средний участник рынка оказывается крайне восприимчив к предсказаниям близящихся ужасов, а «черный лебедь» – весьма популярная фигура биржевой мифологии. Не требуется больших усилий, чтобы возбудить паранойю. Люди легко верят в непосредственную близость рецессий, коррекций, обвалов и прочих крахов. Подобного рода идеи отлично распространяются по инфополю просто за счет эмоционального заражения. Поэтому, если напугать участника достаточно сильно, то он бросит свои фантазии о триумфе и побежит от риска со всех ног.

Этот эффект создает своего рода «эмоциональную скидку» на такие активы, нарратив вокруг которых провоцирует ощущение надвигающейся опасности, «тени черного лебедя». Чем сильнее инфополю удается напугать публику, тем больше оказывается эмоциональная скидка на попавшие в эту тень активы.

Метка безопасности, «тихая гавань»

Неприятие риска порождает еще один эмоциональный эффект.

В своих решениях обычный участник концентрируется больше на потенциальном успехе, чем на сценарии провала ожиданий. Когда ожидания все же терпят крах, его неприятие риска заявляет о себе в полный голос, опасности будущего в его глазах вырастают до космических масштабов, и он бежит туда, где риски его не достанут. Желание убежать от рисков любой ценой может оказаться компульсивным, вынужденным.

Те активы или стратегии действий, которые представляются относительно безопасными, периодически подвергаются повышенному спросу только потому, что предлагают некие эмоциональные преимущества для людей, измученных рисками.

Можно говорить об эмоциональной метке безопасности. Низкорисковые активы, стратегии хеджирования от просадок – вот основные носители этой метки.

Каким образом эта метка бьет по долгосрочной доходности участника? Он думает о безопасности не все время, а когда его ожидания оказываются опрокинутыми безжалостной реальностью рынков. Многие участники начинают активно заботиться о безопасности только тогда, когда по информационному полю проходит волна страхов, зажигающая массовую паранойю.

Но поскольку эмоционально неустойчивая часть рыночной публики действует примерно одинаково, рынок периодически обрушивает ожидания значительных групп игроков, и толпа начинает массово бежать по направлению к безопасности, раздувая ценник на «безопасных» решениях.

В результате эмоционально неустойчивые игроки мечутся из рискованных решений в безопасные и обратно в невыгодное для себя время. Интерес к решениям с низким риском оказывается выше всего тогда, когда они уже слишком дорогие. Регулярно переплачивая за собственную безопасность, они создают негативную добавку к своей долгосрочной доходности.

Таковы основные эмоциональные метки, сила которых способна управлять поведением эмоционально неустойчивой части публики.

Вы можете думать, что ваше видение и ваши переживания – это нечто уникальное, но часто оказывается, что люди устроены слишком одинаково. Когда вы смотрите на актив и связанную с ним историю, можете быть уверены: ваши эмоциональные переживания сейчас делит с вами целая толпа людей.

Поэтому эмоциональное наполнение соответствующих историй создает массовые эффекты достаточной силы, чтобы отразиться на ценообразовании актива. Те активы, что оказываются под действием положительных эмоциональных меток, получают наценку и оказываются дороже.

Негативные эмоциональные метки обладают еще большей силой, потому что негативные эмоции – страх, ужас, паранойя – мгновенно распространяются по информационному пространству, вызывая волны эмоционального заражения. Эта асимметрия движений вверх и вниз хорошо заметна на графиках индексов акций. Обычно рынок летит вниз быстрее и дальше, потому что за волной продаж стоит мощь негативных эмоций и скорость эмоционального заражения.

Чем больше участник рынка оказывается подвержен действию эмоций, тем больше он склонен действовать в унисон с остальной толпой и покупать или продавать активы с невыгодной для себя эмоциональной наценкой или скидкой.

Эмоциональная неустойчивость создает серьезную угрозу для нашего долгосрочного бизнес-проекта, и в следующих главах мы попробуем окинуть взглядом все многообразие ситуаций, в которых она создает проблемы.

Глава 19.

Эмоциональная структура ценового цикла

В предыдущей главе мы увидели общую картину влияния Лабиринта Иллюзий на поведение участников рынка. Фокус внимания публики становится объектом манипуляции со стороны Лабиринта. Возникают массовые эффекты вокруг отдельных особенностей рыночного ландшафта, вызывающих эмоциональный отклик.

В каждый момент времени существует определенная картина эмоционального взаимодействия публики с рынком. Но эта картина не статическая, потому что эмоции – вещь скоротечная. Сложно долго удерживать эмоциональное возбуждение публики вокруг одних и тех же идей.

Люди непрерывно сканируют рыночный ландшафт в поисках элементов, вызывающих эмоциональное возбуждение. Себе они, конечно, объясняют это иначе, поскольку давно научились рационализовать свои эмоциональные потребности в какой-нибудь респектабельной форме. Но за что зацепится их взгляд, скорее всего, будет связано с одной из эмоциональных меток. В этом деле людям помогает информационное поле, которое кровно заинтересовано развлекать, удивлять, пугать, шокировать и разными другими способами создавать эмоциональное вовлечение.

Лабиринт заинтересован, чтобы усиливать эмоциональное возбуждение публики, потому что он существует за счет энергии эмоционального возбуждения. Поэтому картина давления со стороны Лабиринта на фокус внимания публики всегда движущаяся, динамическая.

Ценовой график сам по себе создает историю, некий графический нарратив, и его одного может оказаться вполне достаточно для формирования эмоциональных меток. Когда вы смотрите на график, неизбежно возникает ощущение, будто бы вы понимаете суть стоящей за графиком истории, понимаете, в чем смысл происходящего. Предположения, что будет дальше, куда повернет сюжет этой истории, напрашиваются сами собой. Так график управляет вашими ожиданиями.

Те или иные элементы этой графической истории способны вызывать стереотипные эмоции у большого количества людей и создавать массовые эффекты. Можно сказать, что график в каком-то смысле манипулирует поведением определенной части рыночных игроков. Той части, чье внутреннее напряжение и сопровождающая его эмоциональная неустойчивость создает возможности для возбуждения стереотипного эмоционального отклика. Пожалуй, вполне честно будет назвать эту часть игроков рыночной толпой.

Сменяющиеся элементы графической истории словно протаскивают эмоционально нестабильную толпу через определенную последовательность стимулов. Однако в результате оказывается, что возбужденные графиком ожидания в среднем проваливались, принимаемые толпой решения оказались в среднем неудачными, а капиталы участников перераспределились от менее эмоционально устойчивых к более эмоционально устойчивым.

Попробуем рассмотреть эту динамическую картину в деталях.

Участник рынка смотрит на ценовую динамику через какое-то временное окно, временной горизонт, события в котором он воспринимает как «происходящее» здесь и сейчас. Если в рамках этого временного окна есть ценовое движение значимых масштабов, оно начинает оказывать эмоциональное воздействие.

В первую очередь, движение становится «хорошей историей» – историей успеха, разворачивающейся прямо на глазах, и это включает склонность человека к наивной экстраполяции, он начинает проецировать происходящее на будущее.

Если вход в это движение был по какой-то причине упущен, участник вынужден наблюдать за историей чужого успеха со стороны. Пропущенная возможность, которая постоянно висит перед глазами, бьет участника по его самомнению, вызывая боль и фрустрацию. С развитием движения эта фрустрация только усиливается. Чем дальше, тем больше будет людей, которые решают воспользоваться очевидным способом избавиться от этой боли – совершить своего рода «акт раскаяния» и все-таки войти в движение.

Если же движение при этом ускоряется, если динамика становится агрессивной, то возникает эмоциональная метка сверхшанса. График становится похожим на уходящий в светлое будущее поезд, на который надо обязательно успеть запрыгнуть.

Если же это агрессивное движение вниз, то возникает метка ужаса, которая опирается на еще более мощные эмоции и провоцирует волны продаж.

В любое развивающееся движение добавляются еще и «деньги дома»: игроки, успешно воспользовавшиеся движением и зафиксировавшие позиции с прибылью, снова входят в том же направлении с еще большими ставками в надежде повторить успех.

Таким образом, куда бы ни двинулась цена, возникает положительная обратная связь с эмоционально напряженной толпой. Эмоциональные метки работают на ускорение движения. Можно сказать, что напряжение толпы работает на потерю устойчивости цены, на раскачку ситуации в сторону движения.

Конечно, кто-то будет пытаться противостоять развивающейся тенденции. У этих попыток могут быть в том числе и эмоциональные причины. Есть эмоциональный паттерн поведения, который на первый взгляд будет работать против движения. Те, кто не успел войти в него на ранней стадии, как мы уже отметили, будут испытывать фрустрацию, которая будет искать какого-то разрешения в действии. Это действие может оказаться «бунтом» против движения, когда участник отрицает тенденцию и ставит на ее разворот.

Но когда эти попытки имеют чисто эмоциональную природу, «бунтари» совершают стереотипные ошибки. Они чересчур концентрируются на своем скором триумфе над поверженной тенденцией и недостаточно прорабатывают сценарий провала. Поэтому они выходят против движения с узким фреймом ожиданий – например, со слишком короткими стопами. Движению оказывается несложно опрокинуть их позиции, разрушить их фрейм ожиданий и вызвать бегство, только усиливающее движение. Движение ломает ставки «бунтарей» и движется дальше по их стопам.

Кроме того, когда ожидания «бунтарей» последовательно оказываются провалены несколько раз, они могут сдаться и присоединиться к общей тенденции, совершив «акт раскаяния», тем самым добавив энергии в движение.

Поэтому в среднем эмоциональные позиции «бунтарей» не создают для движения проблем, поскольку их усилия компенсируются последующей сдачей позиций.

Таким образом, эмоциональное напряжение толпы создает положительную обратную связь для движения, и оно развивается, вызывая все большее эмоциональное вовлечение. Однако очевидно, что движение не может развиваться бесконечно. Где-то должны быть пределы.

Эти пределы связаны с контекстом более длинного временного горизонта. Всегда найдется контекст, в рамках которого цена может рассматриваться как слишком дорогая или слишком дешевая. Всегда есть достаточно долгосрочные игроки, которые готовы действовать, опираясь на логику этого контекста, выкупая низкую цену и продавая высокую. Будем называть этих игроков хозяевами контекста. Такой контекст работает против ценовых эксцессов, на возврат цены к среднему, к некому справедливому – в рамках логики контекста – значению. Будем называть его возвратным контекстом.

Поэтому движение не будет развиваться и ускоряться бесконечно. Рано или поздно импульс эмоциональной толпы встретится с сопротивлением хозяев контекста. Причем, в отличие от эмоциональных бунтарей, хозяева контекста достаточно терпеливы и имеют достаточный запас прочности, чтобы без проблем выдерживать удары со стороны эмоциональной толпы, регулярно штурмующей пределы контекста. Они становятся длинным и глубоким кошельком в этой игре.

Почему толпа не видит границ контекста и не перестает инвестировать в движение, когда появляются соображения о перекупленности или перепроданности?

Во-первых, потому что фокус внимания толпы сосредоточен на более узком временном горизонте – там, где развивается захватившее их «происходящее». Ситуация на более широких горизонтах просто выпадает из их внимания.

Во-вторых, потому что эмоциональные метки вынуждают толпу формировать ожидания в пользу продолжения движения. Даже если они осознают соображения о перекупленности или перепроданности, эмоциональное вовлечение подбрасывает им правдоподобно выглядящие аргументы, почему возможные пределы движения будут находиться дальше.

Рано или поздно борьба между толпой, работающей на развитие движения, и хозяевами возвратного контекста заканчивается поражением эмоционально напряженной толпы. Потому что эмоции выгорают со временем. Потому что движение для поддержания прежней динамики требует все новых и новых участников, а их поток со временем истощается. Логика же возврата к среднему по мере развития ценового эксцесса только набирает силу.

Рано или поздно хозяевам контекста удается двинуть цену против толпы, в зону, где провал ожиданий принимает массовый характер – например, в зону массовой концентрации стоп-ордеров. Тогда начинается компульсивная, вынужденная реакция на провал массовых ожиданий, которая обеспечивает триумф хозяев контекста и добавляет топлива в движение на разворот тенденции. Проигравшие убегают в безопасность залечивать раны, создавая дополнительный дисбаланс сторон в пользу развития обратного движения, или эмоционально и непоследовательно «бунтуют», только усугубляя последствия своего поражения.

Когда обратное движение становится достаточно заметным, чтобы в узком окне «происходящего» стать доминирующей тенденцией, история повторяется, но теперь уже в другую сторону. Обратное движение начинает набирать эмоциональные метки и привлекать на свою сторону эмоционально напряженную толпу.

Такова картина динамического взаимодействия эмоционально напряженной толпы и ценового цикла.

Общая ставка толпы возрастает по мере развития движения и становится максимальной на эксцессах, оканчивающихся разворотом тенденции. Таким образом, толпа в динамике ценового цикла действует проциклически. Поэтому в среднем толпа проигрывает деньги хозяевам контекста, которые действуют контрциклически, покупая у толпы дешево на эксцессах вниз и продавая ей дорого на эксцессах вверх.

В начале нового движения стоят ставки хозяев контекста, эмоциональная толпа либо бунтует против разворота, не будучи в силах смириться с крахом ожиданий, либо отсиживается в тихой гавани, пребывая во фрустрации после вынужденного бегства с позиций.

Еще раз отметим, что, когда мы говорим о хозяевах возвратного контекста, мы имеем в виду не просто тех, кто стоит против движения. Мы говорим о тех, кто имеет достаточно сил и средств, чтобы нормально пересиживать ценовые эксцессы и ждать достаточно долго, чтобы реализовался потенциал, созданный перекупленностью или перепроданностью.

Таким образом, картина имеет вид: эмоциональные игроки с короткими стопами и узким горизонтом оказываются проциклическими в рамках более широкого контекста возврата к среднему. В результате циклического действия цены капиталы в среднем перераспределяются от эмоционально заряженной толпы к более устойчивым хозяевам возвратного контекста. Длинный, терпеливый и глубокий кошелек в среднем выигрывает у короткого и эмоционально нестабильного кошелька.

Каким образом эмоциональная нестабильность толпы делает ее проциклической?

Во-первых, эмоциональное вовлечение в происходящее делает толпу слепой по отношению к более широкой ситуации, заставляет делать ошибки в определении пределов развития динамики. Включаются поведенческие эффекты наивной экстраполяции текущей тенденции и недооценки возврата к среднему.

Во-вторых, концентрация внимания на будущем успехе приводит к недостаточной проработке негативных сценариев развития ситуации. К примеру, выставляются слишком узкие стопы, потому что под гипнозом той или иной эмоциональной метки человек слишком концентрируется на будущем позитивном исходе сделки, а такие неприятные темы, как негативный сценарий и ограничение рисков, уходят в тень и отдаются на откуп неприятию рисков. В результате стопы имеют тенденцию оказываться неоправданно короткими. Человек прыгает в сделку с целью заработать, но по большому счету не готов при этом терять, и его оказывается легко выбить с такой хрупкой и неустойчивой позиции.

Каков же результат?

Поведенческие, эмоциональные эффекты провоцируют проциклическое поведение публики и становятся причиной провала в доходности, который часто называют поведенческим разрывом (behavioural gap).

На цикличность ценовой динамики можно смотреть как на последовательность накопления нереалистичных ожиданий (или страхов) с последующим их крахом. Эмоциональное состояние вовлеченных участников проходит стадии «накопление ожиданий» – «крах ожиданий» – «фрустрация».

Цикличность ценовых движений, таким образом, можно рассматривать как явление, питаемое эмоциональным напряжением публики.

Глава 20.

Квазиактивы: все цвета нарратива

Человеческая склонность к эмоциональному вовлечению в происходящее на рынке превращается в большую проблему. Рынок оказывается способен манипулировать вашими действиями, пользуясь вашими эмоциональными потребностями. Результатом может стать негативная добавка к долгосрочной доходности – поведенческий разрыв.

То, о чем мы говорили, пока касалось отдельных активов. Когда мы говорили о графике как о форме графического нарратива, речь шла о графике цены актива.

Но та же самая механика справедлива и для более широкого спектра явлений. Те же самые соображения можно расширить на случай алгоритмических стратегий, которые предлагают некую историю в виде эквити бэктестирования на исторических данных. Те же самые соображения будут работать, когда вы выбираете управляющего или фонд. За ними тоже будет стоять некая история в виде графика прошлого перфоманса (результатов), и, возможно, будет насыщенный эмоциональными метками нарратив вокруг отдельных людей или событий.

Все эти возможности можно считать своего рода «квазиактивами». Механизм будет работать похожим образом для любой возможности, в которой можно участвовать капиталом и за которой могут стоять истории, интерпретации, нарратив, способные вызывать эмоциональный отклик.

Например, когда вы ставите себе задачу найти управляющего для вашего капитала, индустрия будет вам поставлять целый поток разных возможностей. Как вы будете выбирать?

Интуитивно верным кажется опираться на оценки графиков прошлого перфоманса в поисках вариантов с хорошей доходностью при низких просадках. Вы предполагаете, что этот критерий свидетельствует о таланте управляющего. Вам кажется вполне разумным делать ставку на то, что талант управляющего будет продолжать генерировать перфоманс примерно такого же качества.

Но далеко не факт, что хороший перфоманс свидетельствует о способностях управляющего, ведь вполне возможно, что его подходы и стратегии просто хорошо легли на свойства рынка последних лет. Возможно, за следующие несколько лет исключительный перфоманс управляющего падет жертвой механизмов возврата к среднему.

Полагая, что хороший прошлый перфоманс перейдет в хороший будущий перфоманс, вы находитесь под влиянием эмоциональной «метки успеха». Если же последние результаты управляющего экстремально хороши, вы можете пасть жертвой «метки сверхшанса», которая вызывает ощущение уходящего в светлое будущее поезда и сложно контролируемое желание туда запрыгнуть.

Но даже если управляющий действительно талантлив, остается еще одна проблема. Скорее всего, информация о его результатах доступна всем, кому это интересно. И у всех возникают примерно похожие эмоциональные реакции. Если вам интересна эта возможность, найдется целая толпа тех, кто будет разделять ваши соображения.

Будущие результаты талантливого управляющего в итоге могут пасть жертвой его прошлого успеха. Увеличение капитала под управлением обычно сопровождается падением доходности, потому что меняется структура издержек, появляется необходимость адаптировать подходы под новые условия.

Теперь посмотрим, как эмоциональный механизм действует при отборе торговых стратегий в алготрейдинге. Значительная сложность происходящего здесь становится проблемой, потому что большое число степеней свободы у процесса позволяет легко обманывать себя, подбирая правдоподобно выглядящую аргументацию практически под любую идею. А то, что многие идеи будут связаны с эмоциональными метками, сомневаться не приходится.

В системном трейдинге часто реализуется более-менее постоянный или даже автоматизированный процесс сканирования пространства возможностей, процесс поиска интересных стратегий, показывающих интересные эквити (результаты).

Конечно же, в процессе оценки этих возможностей будут задействованы эмоциональные потребности того, кто принимает окончательное решение. Быстро растущая гладкая эквити, несомненно, будет нагружена эмоциональной «меткой успеха». Будет работать тот же механизм, что вынуждает толпу покупать улетающий в небо актив.

Когда найденная стратегия принимается к действию, то в основе решения будет явно или неявно лежать предположение, что никто больше этой чудесной стратегии не нашел. Это желаемое довольно легко выдать за действительное, потому может показаться убедительным, что уровень сложности процесса генерации «возможностей» обеспечивает уникальность найденных решений.

Однако когда этим сканированием занимается каждый, кому хватает умений, то результаты сходятся к набору весьма похожих стратегий вокруг конкретного набора особенностей прошлых данных. Человек под действием тумана избыточной сложности и веры в уникальность собственного опыта обычно даже не рассматривает риски того, что, кроме него, под эти особенности подгоняет свои эквити целая толпа народа.

От этих рисков легко отмахнуться, потому что если действовать в парадигме «взлома черного ящика», то красивая эквити выглядит как долгожданное решение задачи по поиску ключа от рынка. Возникает привлекательная иллюзия, что найден некий закон, описывающий внутренние свойства рынка, некая формула, по которой рынок генерирует особенности в цене.

Несмотря на все усилия по созданию дополнительных слоев сложности, процесс сканирования алгоритмических возможностей у разных «исследователей» будет приводить к обнаружению одних и тех же особенностей прошлых данных. Красивые эквити стратегий, переподогнанных под эти особенности, будет наблюдать множество людей, и на всех будет действовать один и тот же механизм эмоционального вовлечения.

Конкретные особенности прошлых данных будут создавать массовый эффект, и конфигурация игроков будет меняться под действием массового вовлечения в реализации стратегий, опирающихся на эти особенности. В результате стратегия начинает работать плохо, потому что в нее набивается слишком много народа. Включается механизм балансировки: хорошие возможности, которые доступны всем, быстро перестают быть хорошими возможностями и становятся дорогими и болезненными способами познакомиться с концепцией долгосрочного возврата к среднему.

Таким образом, и в случае алготрейдинга вы имеете массу возможностей создать себе поведенческий разрыв, но дополнительные слои респектабельно выглядящей сложности дают массу способов спрятать эмоциональную природу решений от самого себя.

Проблемы, создаваемые влиянием эмоциональных меток на процесс принятия решений, можно обобщить для любого пространства возможностей.

На рынке вы находитесь во взаимодействии с постоянно меняющимся ландшафтом, на котором то и дело возникают какие-то события, явления, ситуации и расклады, которые вы интерпретируете как возможности. Вы можете купить одно или другое, реализовать одну идею или другую.

Можно сказать, есть некий процесс сканирования пространства возможностей, который, как правило, заканчивается тем, что человек оказывается зацеплен определенной эмоциональной меткой. Она приводит к эмоциональному вовлечению в связанную с меткой возможность, причем в некоторых случаях метка настолько сильная, что делает действия человека вынужденными, компульсивными. Пройти мимо оказывается выше его сил.

Но эта метка будет действовать не только на него. Напротив, логично предполагать, что в открытом информационном пространстве метка будет порождать эффект массового вовлечения.

Эффект сверхуверенности вынуждает человека переоценивать уникальность собственного опыта, собственных соображений и видения ситуации. Если он приходит к каким-то умозаключениям, ему кажется, что мало кто до этого додумается. Чем сильнее напряжено его эго, тем более уникальным ему представляется ход собственных мыслей. В результате он просто не может позволить пропасть уникальным продуктам собственного гения и вынужден действовать.

Склонность переоценивать уникальность собственного опыта выливается в недооценку массового эффекта эмоциональной метки вокруг зацепившей возможности. Человек думает, что идет один, но на самом деле в подавляющем большинстве случаев он движется в составе большой толпы. Это не вполне очевидно, потому что экран терминала оставляет эту толпу за кадром. Всех этих людей не видно, и факт, что они действуют примерно так же, как вы, остается недооценен. Проще представлять себе происходящее как игру против некой абстрактной машины рынка, которую можно побороть силой своего уникального видения.

Таким образом, эмоциональные метки создают массовые эффекты, которые легко недооценить. Реагируя вместе с толпой, вы не сможете избежать неприятных последствий для долгосрочной доходности. Действуя на рынке, вам приходится принимать решения на множестве уровней. Ваша система принятия решений гораздо шире, чем просто выбор активов, и многие звенья этой системы могут незаслуженно оказаться в тени вашего фокуса внимания.

Эмоциональные метки вызывают стереотипные реакции, создавая возможности для внешней манипуляции, и эта проблема может поразить любое звено вашей системы принятия решений. Лабиринт Иллюзий оказывается довольно универсальной конструкцией, отравляющей жизнь на многих уровнях.

Глава 21.

Поведенческое преимущество: ключ к эффективности

Эффекты Лабиринта бьют по долгосрочной эффективности, и это в рамках нашей бизнес-схемы крайне неприятно, потому что мы смотрим на наше взаимодействие с рынком как на своего рода позиционную войну на истощение. Поэтому Лабиринт становится ключевой проблемой на пути наших планов построить устойчивую схему действий на рынке. Прежде чем двигаться дальше, нам нужно понять, как с этой проблемой работать.

Но сначала еще раз попробуем описать проблему так, как она представляется на текущем уровне.

При взаимодействии с рынком, да и с любым ландшафтом возможностей, неизбежно проявляются определенные особенности человеческой психологии. Возникают искажения, и структуру этих искажений я называю Лабиринтом Иллюзий. Эта структура возникает как результат вашего психологического несовершенства, и она обеспечивает стереотипные реакции на стереотипные стимулы.

К сожалению, человек обычно плохо осознает особенности собственной психики. Он склонен уделять слишком много внимания внешнему миру и слишком мало внутреннему. Поэтому для него обычным делом будет воспринимать себя неким идеальным субъектом, действующим исключительно рационально и обоснованно. Человек привык воспринимать себя и свой ум как нечто целостное, без трещин или сколов.

Но никто не идеален настолько. Изъяны, которые вы оказываетесь не в силах осознать и принять, превращаются в своего рода открытый эмоциональный интерфейс, которым, в принципе, может пользоваться кто угодно при должной сноровке. Напряжения в глубинах вашей психики создают возможности для внешних сил манипулировать вашим поведением.

Открытый эмоциональный интерфейс дает профессионалам рынка и агентам инфополя удачную возможность сделать вас частью своей кормовой базы, которая своими стереотипными реакциями обеспечивает им прибыли.

Но внешние силы никогда не смогли бы добиться многого, если бы у них не было мощных союзников внутри вашей психики. Иллюзии возникают не потому, что вам их навязывают, а потому, что вы сами заинтересованы их поддерживать.

Вы сами нуждаетесь в иллюзиях, потому что они удовлетворяют ваши эмоциональные потребности. Вы хотите верить, что вот-вот заработаете большую кучу денег, для вас этот вариант реальности гораздо привлекательней варианта, где вы эту кучу денег не зарабатываете, – даже если второй вариант реальности более честный и объективный. Вы сами будете придумывать разные способы обмануть себя, пытаясь всеми силами остаться в том варианте реальности, который для вас приятней. Именно поддержка изнутри делает эффекты Лабиринта такими устойчивыми, плохо контролируемыми и в конечном итоге такими разрушительными.

Рынок, инфополе и ваше собственное воображение – все вместе это непрерывно генерируют поток иллюзий. Гонка за миражами порталов в светлое будущее, бегство от «теней черного лебедя» – все это мотивирует на постоянное переключение между различными состояниями, на постоянную смену линии действия.

Эти крайне увлекательные процессы выливаются в растрату ваших усилий в виде потерянного времени или упущенных возможностей. Это наиболее существенная и неприятная графа потерь в попытках побороть рынок, и эти потери становятся критическими, когда вы смотрите на ваш проект как на долгосрочную позиционную войну.

Но многие, пожалуй, не будут слишком печалиться о неденежных ресурсах, потому что главной целью своего предприятия видят опережающую доходность – и не так важно, чем придется за нее заплатить.

Но Лабиринт бьет и по доходности. Структура психики не так уж сильно различается у разных людей, и похожие реакции на эмоциональные стимулы вызывают массовые эффекты. Эмоционально разогретая толпа начинает действовать синхронно, вызывая искажения в ценообразовании и стабильно действуя невыгодным для себя образом. Массовые эффекты способны создавать провал в доходности – поведенческий разрыв.

Эффекты Лабиринта создают проблемы не только в таких наиболее очевидных вопросах, как выбор актива или времени входа в позицию. Те же самые механизмы работают и на метауровне.

Пытаясь взять максимум от возможностей рынка, вы принимаете множество разных решений по множеству разных направлений. Выбор инструментов, секторов, стратегий, подходов – любой выбор может быть нагружен эмоциями, иррациональными ожиданиями и в результате стать мишенью для удара со стороны Лабиринта.

Итак, плохо контролируемый эмоциональный интерфейс создает риски растраты ресурсов и внешних манипуляций. Так выглядит наша ключевая проблема.

Из этой картины следует, что ключевой источник опасности – это эмоциональная неустойчивость. Чем сильнее внутреннее напряжение, тем более человек склонен к эмоциональным решениям и тем дороже ему обходятся попытки завоевать то, что для него выглядит как пространство возможностей.

На рынке действует масса участников с совершенно разными психологическими качествами и разными возможностями по контролю эмоциональных воздействий. Если представить распределение по уровню эмоциональной устойчивости, то на одном краю будут участники, полные внутренней тревожности, заряженные напряжением, которое создает плохо контролируемый изнутри, но открытый снаружи «эмоциональный интерфейс». На другом краю – эмоционально стабильные, хорошо контролирующие себя участники, способные уверенно стоять против эмоциональной агрессии доминирующего нарратива.

Действие массовых эффектов Лабиринта будет создавать переток капитала вдоль этой шкалы от менее стабильных участников к более стабильным. От тех, кто движется в толпе, к тем, кто способен идти против течения и держать удар сколько потребуется. От тех, кто по отношению к ценовой динамике ведет себя проциклически, к тем, кто ведет себя контрциклически.

Чем больше временной горизонт, тем более это перераспределение капитала будет заметным, потому что с увеличением горизонта все больше процессов, порождающих ценовую динамику, оказывается замкнуто внутри цикличных контекстов, опирающихся на логику возврата к среднему.

Способность сопротивляться эффектам Лабиринта можно считать поведенческим преимуществом. Если вы проигрываете среднему по шкале поведенческих качеств оппоненту, то получаете негативный поведенческий разрыв. Рынок периодически будет загонять вас в ситуации, где ваши шансы искажены массовыми эмоциональными эффектами, и так создавать негативную добавку к вашей долгосрочной доходности.

Но справедливо и обратное. Если вы наработали поведенческое преимущество над средним рыночным оппонентом, вы можете извлекать дополнительную прибыль из чужой эмоциональной неустойчивости.

Звучит довольно оптимистично, и кажется, что можно уже начинать прикидывать, как лучше воспользоваться чужими изъянами. Ведь масса людей, проигрывающих деньги на рынке за счет поведенческих эффектов, – это выглядит как прекрасная возможность.

Но вам придется сделать довольно опасное допущение, что вы способны действовать против массовых эффектов Лабиринта, что ваши поведенческие качества устойчиво превышают уровень среднего оппонента. Это допущение вдвойне опасно потому, что вы вполне можете не заметить, как вы его делаете.

Вы можете прекрасно понимать поведенческое несовершенство толпы, потешаться над ним и строить планы по его превращению в собственную превосходящую доходность. Но есть ли у вас веские основания считать, что вы значительно лучше этой толпы?

Тот факт, что вы видите – со стороны или задним числом – картину толпы, проигрывающей на рынке деньги, сам по себе не дает вам поведенческого преимущества. Ощущение собственного превосходства над людьми, делающими задним числом очевидные глупости, – не более чем проявление эффекта сверхуверенности и эффекта слепого пятна в отношении собственного поведенческого несовершенства.

Это слепое пятно становится ключевой проблемой. Между признанием факта «Другие слабы и подвержены влиянию» и признанием факта «Я слаб и подвержен влиянию» лежит пропасть.

Поведенческое несовершенство и есть во многом следствие слепого пятна в отношении собственной неидеальности, следствие неспособности принять и осознать факт собственного несовершенства. Получается замкнутый круг. Вам наносит удар проблема, от которой вы старательно отворачиваетесь.

Очень непросто научиться видеть себя как проблему. Но пока вы не можете видеть и принимать свои слабые места, рынок будет ими пользоваться с выгодой для себя.

Любой с удовольствием согласится, что люди делают эмоциональные глупости на рынке. Вы даже можете нехотя признать, что сами тоже время от времени делаете эмоциональные глупости на рынке. Но все это не будет мешать вам в очередной раз видеть происходящее и действовать так, как будто вы идеальный наблюдатель и идеальный актор.

Находясь внутри эмоционально нагруженной ситуации, вам обычно просто не приходит в голову, что вы подвергаетесь манипулированию. Это обычно становится понятно только задним числом. Да и то не факт – ведь вы можете включить на полную мощность мастерство объяснять и оправдывать свои действия, чтобы избежать простейшего объяснения, что вы оказались слабы и вас использовали.

Ваша картина взаимодействия с рынком выглядит так: вы атакуете рынок, пытаетесь расколоть его, найти особенности, позволяющие использовать его. В вашей картине происходящего вы – охотник, вышедший на охоту за слабыми местами рынка.

Но пока вы любуетесь этой величественной картиной, пока вы заняты охотой на рынок, рынок сам охотится за вашими слабыми местами, он пытается взломать вас через ваш открытый эмоциональный интерфейс и получить управление над вашими действиями.

Допущение о собственной идеальности позволяет ускользнуть из картины происходящего важному элементу – обратному воздействию рынка на вас. Вы думаете, что видите все взаимодействие целиком, и пропускаете удары от рынка со спины, со стороны вашего «эмоционального интерфейса». Ваши слабости выпадают из фокуса внимания, и это меняет саму суть игры – пытаясь стать охотником, вы становитесь добычей.

Лабиринт Иллюзий реализует механизм обратного действия со стороны рынка, через посредство эмоционально возбуждающих иллюзий, через превращение шансов, историй и нарратива в стимулы, манипулирующие вашим поведением.

Чем активнее ваш фокус внимания оказывается связан иллюзиями, тем выше растрата ресурсов на их преследование и тем больше рынку удается вытянуть из вашего кошелька, раскачивая вас на проциклические действия, загоняя вас в невыгодные условия.

Чем сильнее вы игнорируете собственное несовершенство как наблюдателя и актора, тем более эффективным оказывается обратное воздействие со стороны рынка, потому что тем менее защищенным оказывается ваш «эмоциональный интерфейс».

Чтобы контролировать этот канал внешней манипуляции, придется делать допущения о собственной слабости и уязвимости, что для большинства людей оказывается крайне некомфортным занятием. Проще отмахнуться от этой проблемы, сказать «Я в порядке», сделать вид, что проблема лежит исключительно вовне, что все решается дисциплиной и мотивацией, что нужно и дальше бросаться на рынок, наращивать арсенал средств, оттачивать инструментарий и верить в неминуемый успех.

Итак, ключевой способностью участника рынка оказывается способность сопротивляться эффектам Лабиринта. Поведенческое преимущество оказывается первым по важности, которое необходимо наработать участнику, чтобы эффективно выступать против рынка.

Даже если вы на рынке за долгосрочной премией и не планируете вовлекаться в игры за преимущество, рынок все равно периодически будет затягивать вас в попытки «поймать очевидные шансы». У среднего инвестора этих попыток оказывается достаточно для появления поведенческого разрыва в таком объеме, который делает контакт с рынком малоосмысленным. С учетом поведенческого разрыва конечный результат по доходности даже если и оставляет инвестора на положительной территории, вряд ли может считаться адекватной компенсацией за взятые риски.

С этой проблемой пытаются работать специальные механизмы сдерживания в виде специальных счетов или финансовых советников, которые должны удерживать вас от глупостей в эмоционально напряженных рыночных ситуациях.

Но когда вы приходите на рынок, чтобы как следует развернуться в достижении более амбициозных целей, вы по собственной воле сбрасываете механизмы сдерживания, и ваша свобода создает вам дополнительные возможности выстрелить себе в ногу. Многое из того, что будет выглядеть как отличная возможность, окажется изощренными ловушками Лабиринта Иллюзий.

Без наработки достаточного поведенческого преимущества активность на площадке, связанной с рисками, просто теряет смысл с точки зрения рациональной бизнес-схемы. Вам сложно будет перепрыгнуть барьер эффективности, превращающий ваше взаимодействие с рынком из спорта в бизнес.

Но изначально все может выглядеть так, что главные усилия нужно направить на развитие аналитического преимущества – способности понимать процессы, происходящие на рынке, и предсказывать их динамику лучше, чем это делает ваш оппонент. Вам кажется очевидным, что именно аналитическое преимущество самое важное для успеха.

И снова очевидное, интуитивно понятное ведет в ловушку. Полагаясь целиком на аналитическое превосходство, вы видите происходящее как охоту на беззащитную добычу, которая хорошо прячется и быстро бегает, но не нападает. Как мы убедились, картина значительно шире. Приятно представлять себя в роли охотника, но у рынка может оказаться другое мнение по поводу вашей роли.

Поэтому поведенческое преимущество по значимости оказывается выше аналитического.

Вы вполне можете выстроить стратегию действий, которая опиралась бы исключительно на поведенческое преимущество, при полном отсутствии попыток что-то предсказывать, анализировать или каким-то образом реализовывать аналитическое превосходство. Если вам хватает способностей перерабатывать шоки в качестве хозяина циклического контекста, вы можете иметь доходность, просто принимая то, что приносит вам эмоционально возбужденная толпа. Вы покупаете у толпы дешево, когда она паникует, и продаете ей дорого, когда она ослеплена чрезмерным оптимизмом. Все, что вам остается делать, это выдерживать атаки толпы на границы вашего контекста.

Справедливо и обратное. Вы можете иметь хорошее аналитическое преимущество, понимать динамику рынка или собирать прибыльные торговые стратегии, но если вы при этом оказываетесь слишком подвержены эмоциональным эффектам Лабиринта, то вся польза от вашего мастерства может быть уничтожена ударами о границы ваших плохо осознаваемых ограничений.

Пожалуй, одной из граней поведенческого преимущества можно считать умение видеть собственные слабости и понимать границы собственной компетенции. Без этого умения сверхуверенность раз за разом будет приводить к недооценке рисков, переоценке шансов, накоплению неоправданных ожиданий и их дорогостоящему краху.

Поэтому можно сказать, что поведенческое преимущество – это основа, фундамент всего проекта по выстраиванию взаимоотношений с рынком. Только на этой основе имеет смысл строить здание аналитического преимущества. Без крепкого фундамента ваша активность имеет шансы превратиться в строительство песочных замков, от которых не останется следа после первого же прилива.

Глава 22.

Практики контроля иллюзий

Мы пришли к выводу, что решающим фактором в нашем взаимодействии с рынком оказываются поведенческие качества. Недостаточно сильное поведенческое преимущество ставит под вопрос весь проект.

Как можно работать с этой проблемой?

Источник неприятностей в том, что человек недостаточно объективен к себе как к участнику взаимодействия с рынком. Существует слепое пятно в отношении собственного поведенческого несовершенства. За этим пятном стоит тот же механизм, что не пускает рациональный ум копаться в фундаменте вашего мироощущения. Тот же самый механизм, что проецирует ваши внутренние напряжения вовне и заставляет думать, что ваши проблемы идут от неких внешних оппонентов или обстоятельств.

В результате вы видите себя слишком совершенным. Вы воспринимаете задачу как чисто внешнюю, как действия идеального охотника против рынка, полного несовершенства. При этом слепое пятно накрывает ваши собственные недостатки, вашу уязвимость к обратному удару со стороны рынка.

Переоценивая свою идеальность, участник склонен формулировать задачу в слишком агрессивном ключе. Он видит себя охотником, а рынок – добычей, в результате слишком концентрируется на рынке, из фокуса внимания ускользает собственная уязвимость.

Когда человек с уязвимостями приходит играть на деньги в конкурентную и агрессивную среду, то вопрос времени, когда эти уязвимости будут использованы против него. Рынок пользуется поведенческими проблемами участников, создавая эмоционально напряженные ситуации, провоцирующие стереотипные реакции. Для участников со слабыми поведенческими качествами это выливается в избыточные и навязанные решения, растрату ресурсов и поведенческий разрыв в долгосрочной доходности.

Тот, кто оказывается более устойчив по шкале поведенческих качеств, обретает преимущество над средним оппонентом, и оно оказывается ключевым во всем проекте по взаимодействию с рынком. Чем более агрессивны ваши планы по отношению к рынку, тем более значимым оказывается поведенческое преимущество, потому что тем более агрессивно рынок будет отвечать вам и бить по слабым точкам.

Значимость поведенческого преимущества является обратной стороной факта, что его довольно сложно нарабатывать. Более того, многие даже не в состоянии видеть проблему с этой стороны, потому что для этого нужно оторвать фокус внимания от рынка и начать задавать вопросы про второго участника взаимодействия – про себя самого. Довольно непросто признать недостаточный уровень своих поведенческих качеств, свою эмоциональную нестабильность, свою неустойчивость к внешней манипуляции.

За слепым пятном в отношении себя, за поведенческим несовершенством стоит довольно мощный психический механизм. Напрашивается вопрос: можно ли вообще нарабатывать поведенческое преимущество? Что, если ваша способность сопротивляться эмоциональным воздействиям намертво зашита в свойствах характера и изменению не подлежит? Есть ли вообще шансы в этой борьбе себя с собой?

Я убежден, что ответ здесь положительный. Главная проблема вовсе не в том, что поведенческие качества нельзя наращивать, а в том, чтобы принять за необходимость это делать. Факт, что вы представляете для вашего бизнеса самую большую угрозу, довольно неприятный, и это создает барьер, через который многим сложно переступить. Но если этот барьер пройден, дальнейшая работа оказывается делом определенных техник.

Тем не менее задача эта непростая. Проблема не из тех, что исчезает просто оттого, что вы о ней узнали. Ведь мы уже достаточно много знаем, как действует Лабиринт. Довольно соблазнительно думать, что само по себе это знание освобождает вас от воздействия поведенческих эффектов.

Но, к сожалению, действию Лабиринта сопротивляться не так просто, ведь эти усилия идут против вашего собственного психического механизма. Вряд ли разумно ждать, что, прочитав пару страниц про то, как можно побороть самого себя, вы сразу же испытаете катарсис и проблема будет решена.

Знание, что ваша интерпретация происходящего может быть искажена эмоциональными эффектами, само по себе ничего не дает. Вы находитесь внутри иллюзии потому, что заинтересованы в ней находиться, потому, что есть силы внутри вас, которые подпитывают ее своими потребностями. Вы всегда найдете достаточно аргументов, чтобы рационализовать свою убежденность, что никакой иллюзии нет, что картина, как вы ее видите, вполне рациональна и объективна.

Сложно увидеть иллюзию, находясь внутри нее.

Наша задача – развить способности сомневаться в том, что кажется понятным и очевидным. Нужно научиться осознавать элементы собственного поведенческого несовершенства, научиться работать с самим собой как со слабым звеном всей бизнес-схемы.

Во-первых, нужны практики, позволяющие работать с проблемой на тактическом уровне, на уровне принятия конкретных решений в режиме реального времени, который в постоянно меняющемся ландшафте рынка может быть довольно насыщенным эмоционально.

Рыночный ландшафт бомбардирует вас определенными стимулами, и вам нужно в режиме реального времени что-то оценивать, принимать какие-то решения и, возможно, действовать. Можно говорить о контуре принятия решений, в котором стимул рынка преображается в ваши реакции.

Рынок может затянуть вас в происходящее таким образом, что у вас окажется довольно короткий контур принятия решений, который просто не дает достаточно времени, чтобы нормально их обдумывать.

Слишком короткий контур опасен тем, что может наполниться эмоциональным содержанием так, что вы этого не заметите. Возникнет своего рода самовозбуждение контура: чем сильнее эмоциональное содержание, тем больше генерируется иллюзий, которые подпитывают и усиливают это эмоциональное содержание.

Кроме того, человеку свойственно принимать решения, полагаясь на эвристики, которые дают быстрый, но «грязный» результат, при этом создавая полное ощущение, что человек придумал что-то действительно стоящее. Эвристики подбрасывают решение и мешают сомневаться в его адекватности. Очевидно, проблема тем сильнее, чем короче контур принятия решений, чем настойчивее необходимость принимать решения быстро.

Как можно снизить опасность эмоциональных возбуждений и излишнюю опору на эвристики в контуре принятия решений?

Нужно дополнить этот контур чем-то, что может выполнять контролирующие функции и гасить эмоциональные импульсы. Нужен своего рода «независимый наблюдатель», который будет задавать неудобные вопросы, сомневаться и мешать принимать «грязные» решения.

Наверное, эту идею можно реализовать и буквально, пропуская поток своих соображений через независимого, невовлеченного человека, который будет осуществлять внешний аудит вашей логики. Однако у частного инвестора вряд ли есть возможность нанимать специального человека, чтобы он сомневался, поэтому нам нужны способы реализовать эту идею своими силами.

Нужен своего рода ингибитор, тормозящий самовозбуждение в контуре, что-то такое, что могло бы вытаскивать корни ваших соображений на передний план, где от их эмоциональной нагрузки было бы сложнее отмахнуться.

Одна из техник, реализующая идею «независимого наблюдателя», – это протаскивать весь мыслительный процесс через внешний носитель, например через лист бумаги или экран монитора. Физическая основа обеспечивает внешнему носителю некоторую независимость от вашей внутренней реальности.

Например, можно упомянуть технику фрирайтинга (free writing), которая позволяет обнаруживать вещи, находящиеся в тени вашего фокуса внимания или даже скрытые под порогом вашего осознания. Вы просто сидите и в течение, например, 20 минут выплескиваете на бумагу абсолютно все, что приходит в голову по теме. Этот процесс позволяет вытаскивать на свет сомнительные логические связи, которые вы наверняка пропустили бы, если бы позволили процессу развиваться исключительно внутри вашей головы.

Конечно, этот «независимый наблюдатель» не будет полностью независимым, ведь в вашем распоряжении всегда имеется масса способов обманывать себя. Но пусть этот наблюдатель будет даже лишь частично независимым, это все равно лучше, чем оставить все как есть и позволить эмоциональному материалу свободно разрушать вашу систему принятия решений.

Фрирайтинг разрывает контур принятия решений необходимостью пропускать все через внешнюю среду, причем так, что у вас не остается времени обдумывать, каким способом лучше всего себе соврать. Эта техника позволяет стать более осведомленным об истинных мотивациях, стоящих за решениями.

Другой прием – это чек-листы (checklists).

Принимая решения, вы наверняка проходите через примерно одинаковые последовательности рассуждений, и это дает возможность собрать в чек-лист последовательность важных точек, на которые следует обратить внимание. Чек-лист моделирует действие независимого внешнего наблюдателя, чья задача – задавать «каверзные вопросы», проверяющие силу сделанных допущений.

Это простой способ, но он хорошо делает свою работу. Нужно настроить этот инструмент так, чтобы он просвечивал тонкие места вашей логики и не давал вам незаметно для себя отмахиваться от всего, что по каким-то причинам в данный момент кажется не важным.

Эмоции и эвристики вынуждают вас избирательно относиться к рациональным правилам, пренебрегать в угоду моменту какими-то пунктами, если они мешают вам реализовать захватившую вас идею. Проход по чек-листу может выявить эти воздействия. Внешняя физическая основа чек-листа позволяет вытащить часть процесса принятия решений из-под власти «магического мышления», легко манипулирующего внутренними интерпретациями.

Но самый простой способ снизить риски эмоционального возбуждения – это просто замедлить контур принятия решений насколько возможно. Если вы просто будете давать себе возможность много раз подумать над вопросом с разных точек зрения, то само время будет работать в роли ингибитора эмоционального возбуждения. Ведь эмоции – вещь скоротечная, и если просто подождать с окончательным решением, оно может оказаться куда более адекватным.

Эти несложные приемы позволяют более осознанно подходить к процессу принятия решений. Пропуская соображения через фильтр четких рациональных правил, вы повышаете качество конечных решений.

У алготрейдеров может появиться соблазн поверить, что в их случае эта проблема уже решена в рамках того механистического подхода к рынку, которого они придерживаются. Алготрейдинг вроде бы выглядит как процесс, где все делается четко по правилам. Легко возникает иллюзия, будто бы вы все свои поведенческие проблемы таким образом обошли.

Но в случае алготрейдинга поведенческие эффекты просто выносятся на другой уровень. Решения принимаются не вокруг графиков цен на акции, а вокруг графиков эквити алгоритмических стратегий, и здесь тоже возникают стереотипные реакции на стереотипные стимулы.

Если вы смогли завернуть в четкие правила ту часть контура принятия решений, который занимается непосредственным взаимодействием с рынком, это не значит, что вы обошли свои поведенческие слабости. Нужно искать проблемы выше, нужно перенести фокус внимания на метауровень, где принимаются решения по поводу входа и выхода из стратегий, по поводу выбора тех или иных инструментов или направлений действия.

Практику контроля контура принятия решений с помощью предложенных выше техник можно назвать тактической.

Такие техники не убирают причину порождения иллюзий вашей психикой. Они просто лечат симптомы этой проблемы, пытаясь помешать иллюзиям захватить контроль над вашей деятельностью, пытаясь по мере сил очистить процесс принятия решений от разрушительного влияния иррациональных искажений.

Возникает вопрос: нет ли техник, которые бы позволили ударить в самый центр проблемы и убрать саму причину порождения иллюзий?

Для начала вспомним, что это за проблема. Источником иллюзий становится раскол между человеком и миром, трещины в фундаменте его мироощущения, порождающие постоянное напряжение и невротическую тревожность. Иллюзии оказываются своего рода заплатками на мироздании, грязными решениям, костылями, которые минимизируют боль для психики. Иллюзии создаются механизмом проекции внутренних напряжений вовне. Картина реальности, которая выглядит для вас объективной, на самом деле оказывается перегруженной этими проекциями.

Именно невротическое напряжение в глубинах психики усугубляет поведенческое несовершенство и создает плохо контролируемый изнутри «эмоциональный интерфейс». Практику, которая работает с этой проблемой, можно будет назвать по-настоящему стратегической.

Если мы овладеем практиками, которые направлены на решение центральной проблемы, на излечение раскола в глубинах психики, мы сможем снизить напряжение, иллюзий станет меньше, и мы станем видеть мир в его более естественном состоянии.

Такие практики есть.

В первую очередь это психоанализ.

В этой книге мы уже говорили, что психоанализ может быть полезен для описания проблемы, но этим его польза не ограничивается. Психоанализ предлагает достаточно практических инструментов для работы с проблемой.

Психоанализ дает нам в руки систему представлений и набор техник, которые позволяют через наблюдение своей эмоциональной жизни постепенно накапливать инсайты по поводу того, что происходит внутри. Причем эти инсайты не просто дают информацию к размышлению, здесь процесс наблюдения меняет сам объект наблюдения, причем, как правило, к лучшему.

Если психическая энергия оказывается заперта внутри каких-то порочных кругов и явлений, способность выйти в позицию внешнего наблюдателя по отношению к этим явлениям и осознать происходящее зачастую само по себе может разрушить порочные круги и освободить запертую в них энергию.

Практика наблюдения и интерпретации эмоциональной жизни постепенно углубляет уровень осознания внутренних процессов, и в результате сознательное постепенно отвоевывает территорию и энергию у бессознательного. Все это в идеале ведет к расшивке внутренних конфликтов, к снижению уровня тревожности, к более адекватному восприятию реальности и своего места в ней.

Для нас более важно, что это ведет к очистке отношений с реальностью от внутренних проекций. Ваши отношения с рынком могут быть очень серьезно нагружены проекциями внутренних напряжений и эмоциональных потребностей. Только с практикой вы осознаете, насколько объем вынесенного вовне материала может быть велик и насколько агрессивно он может влиять на линию ваших действий.

Чем большую часть собственной внутренней эмоциональной жизни вы можете вывести на поверхность и упорядочить, тем меньше причин для проекций и тем меньше незакрытых эмоциональных потребностей, доступных для внешней манипуляции.

Наверное, стереотипно психоанализ представляется как работа с профессиональным психоаналитиком, и здесь будет легко найти массу причин, почему этот путь не для вас. Но мне представляется, что психоанализ должен в первую очередь рассматриваться как самостоятельная практика, как самоанализ. Внешний аналитик может быть, а может и не быть, но было бы неверно просто делегировать задачу вовне и таким образом фактически самоустраниться.

Суть в том, чтобы пытаться вырастить своего «внутреннего психоаналитика», наработать самостоятельные техники, которые позволяли бы постоянно наблюдать за явлениями эмоциональной жизни и постоянно прогрессировать в понимании себя.

Конечно, психоанализ не особенно простая тема, он требует определенных усилий для освоения. Это создает еще одну причину бойкотировать работу.

Многие без проблем согласны вкладывать время и усилия в изучение и анализ рынка. Однако теперь должно быть понятно, что ваше взаимодействие с рынком идет в обе стороны и для того, чтобы оно было эффективным, важно уделять внимание обеим частям взаимодействия. Раз уж вы решились вкладывать усилия в изучение рынка, было бы странно отказываться экономить усилия на изучении себя, ведь вы не менее важная часть процесса. Если ваши усилия направлены только на рынок, ваша позиция будет оставаться неэффективной. Острый меч в руках слабого человека оказывается бесполезным вовсе не потому, что он недостаточно острый.

Есть и другая практика, которая действует в том же направлении, работая на снижение внутренних напряжений путем выращивания «внутреннего наблюдателя». Это практика осознанной медитации, например дзадзен. Ее преимущество перед психоанализом в том, что ее куда проще освоить и куда сложнее испортить.

Если психоанализ действует опираясь на интерпретацию внутренних явлений через определенную систему понятий, то медитация действует через простую физическую форму. Сидя перед стенкой, вам по большому счету ничего не остается, как контактировать с явлениями своей внутренней жизни в качестве наблюдателя. Регулярного прохождения через этот опыт оказывается достаточно, чтобы шел процесс раскрутки внутренних напряжений.

Обе практики, психоанализ и медитация, постепенно опускают порог осознанного восприятия внутренних явлений, разблокируют напряжения в глубинах вашей психики и очищают восприятие реальности от порождаемых ими иллюзий.

Таким образом, в поисках стратегического решения нам пришлось повернуться к методам, которые могут кому-то показаться недостаточно рациональными, недостаточно научными. К тому же их публичный имидж изрядно нагружен разными стереотипами, имеющими мало отношения к делу. Для кого-то этого может оказаться достаточно, чтобы относиться к ним скептически.

Проблема, что рынок привлекает людей, которые видят его именно как чисто аналитическую задачу, решаемую количественными методами. Они слишком верят в силу чисел и слишком высокомерны по отношению к таким вещам, которые сложно заворачиваются в числа и сложно воспроизводятся.

Но вдруг оказывается, что рынок – это в основном игры людей с людьми, и это меняет дело, потому что методы, в равной степени доступные всем игрокам, просто не работают. Сила чисел оказывается нивелирована, полезность количественных подходов оказывается меньше, чем ожидалось, зато выплывают проблемы с поведенческими качествами игрока, которые и оказываются определяющими в такого рода играх.

Но человека сложно увидеть как аналитическую задачу, решаемую количественными методами. В особенности когда речь идет о самом себе. Для людей, в руках у которых количественные методы и которые по этой причине видят все вокруг как аналитическую задачу, есть два выбора. Либо признать ограниченные способности количественных методов и повернуться к тому, что ранее для них выглядело как «гуманитарщина» или даже «мистицизм». Либо сказать, что раз здесь нет ничего, к чему можно было бы применить количественные методы, то никакой проблемы и нет. Конечно же, второй вариант для многих окажется проще.

Однако нежелание выходить за границы количественных интерпретаций может быть банальным проявлением страха перед сложностью происходящего. Неприятная правда, что суть происходящего редко удается свернуть до такого простого объекта, как число. Как верно заметил Дуглас Адамс, если на сложный вопрос вы получили точный ответ – возможно, с вашим вопросом что-то не так.

Глава 23.

Поправки в прицел: смещаем акценты

Успех проекта по использованию рыночных возможностей сильно зависит от наших поведенческих качеств. Хорошая новость, что это качество можно наращивать определенными техниками.

Но есть и плохая новость. Слепое пятно в отношении собственного поведенческого несовершенства не позволяет нам достоверно оценить абсолютный уровень своих поведенческих качеств. Периодически у вас будет соблазн предполагать, что вы серьезно продвинулись в деле наработки таких качеств и вашего поведенческого преимущества достаточно, чтобы уверенно выступать против среднего рыночного оппонента, но такое предположение всегда будет чересчур рискованным.

Вовсе не потому, что ваше преимущество не может быть правдой. Но поскольку у нас нет возможности получить достоверную внешнюю оценку, полагаться на собственные ощущения всегда будет небезопасно. Эффект сверхуверенности и слепое пятно по отношению к себе всегда будут смещать внутренние оценки в сторону их неоправданного завышения.

Наиболее безопасным будет предполагать обратное: что наши поведенческие качества все еще создают нам существенные риски. Поэтому всегда правильно будет пытаться внести в свое видение и в свою линию действия такие поправки, которые корректировали бы потенциальный ущерб поведенческих недостатков.

Что же можно предпринять, чтобы защитить себя от поведенческих изъянов?

Есть слабости, которые не получают достаточного внимания или не осознаются вовсе. Лабиринт смещает фокус внимания таким образом, что критически важные вещи остаются в тени. В этом и заключается причина попадания участников рынка в ловушки.

Мы в общих чертах представляем те силовые линии, вдоль которых происходит воздействие со стороны Лабиринта, структуру действия на эмоции участников. Если мы проследим, куда под действием эффектов Лабиринта сдвигается фокус внимания, то можно попытаться скорректировать это влияние.

Зная, что наш прицел, скорее всего, сбит эффектами Лабиринта, мы можем вносить определенные поправки таким образом, чтобы сделать нашу позицию более надежной. Можно сместить акценты, чтобы наиболее опасные вещи, порождающие больше всего проблем, оставались на переднем плане, в центре фокуса нашего внимания.

Эмоциональное вовлечение

Может возникнуть иллюзия, что чем активнее контакт с потоками данных, тем больше у вас возможностей поймать что-то интересное. Но находясь в плотном контакте с потоками явлений и событий, в которых вы можете участвовать, вам сложно оставаться эмоционально уравновешенным. Вас постоянно цепляют пролетающие мимо возможности. Шансы, которые вы упустили, или шансы, которые вот-вот ускользнут, или шансы, которые обернулись убытками.

Поток происходящего втягивает вас все сильнее, потому что оказывается процессом с положительной обратной связью: чем сильнее эмоциональное возбуждение, тем более яркими и привлекательными выглядят потоки данных и тем сильнее это подпитывает ваши эмоции. Но чем выше ваше эмоциональное возбуждение, тем вы оказываетесь более слепы и подвержены манипулированию.

Как можно скорректировать эти эффекты?

Эмоциональный контакт с происходящим создает опасность и дополнительные риски. Нужно следить за собственным эмоциональным фоном, на котором происходит анализ происходящего и принятие решений. Эмоциональное возбуждение должно быть однозначной красной меткой опасности.

Интенсивный контакт с информационными потоками может создавать опасность. Чем меньше у вас времени, чтобы спокойно и рационально переварить данные, тем больше вероятность, что этим займутся быстрые, грязные и эмоционально нагруженные эвристики. При прочих равных вами должно отдаваться предпочтение менее активному контакту с информационными потоками.

Нужно тщательно следить за «эмоциональным качеством» информационных потоков, с которыми вы имеете дело. При этом не стоит забывать, что эмоционально нагруженные потоки выглядят интереснее и по этой причине могут быть неплохо позиционированы в публичном информационном поле. Но если поток постоянно пытается зацепить вас эмоционально, то не нужно делать ставку на свою способность противостоять манипуляциям, лучше просто исключить контакт с потоком.

Пожалуй, неплохая идея – выстроить работу так, чтобы вам было несколько скучно. Все интересное, увлекательное и захватывающее должно вызывать подозрение.

Это довольно контринтуитивное смещение акцентов, потому что энтузиазм и восторг принято воспринимать как нечто однозначно позитивное, ведь эти вещи мотивируют, заряжают энергией и помогают двигаться вперед. Но это еще один пример, как очевидная логика, преломляясь в коварных свойствах рынка, ведет в ловушки.

Гонка за шансом

Пожалуй, многие понимают свою задачу на рынке как поиск отличных возможностей. Если вы смотрите на происходящее с этой точки зрения, вас не могут не цеплять ситуации, которые выглядят «супершансами». Стоящее за этими ситуациями «обещание» будет делать их в ваших глазах ценнее, чем они есть на самом деле. Фокус внимания будет концентрироваться на возможности исключительного успеха, а связанные с ситуацией возможные риски будут легко ускользать в тень.

Корни этой проблемы мы обсуждали в главе «Гонка за шансом». Когда есть процесс с широким распределением возможных исходов, то реализации правого (позитивного) хвоста действуют на эмоции, возбуждают ожидания, захватывают фокус внимания. Но на долгосрочном периоде все эти приятные исходы будут размыты в общем потоке, и результаты работы с процессом будут определяться только матожиданием процесса и реализациями исходов левого (негативного) хвоста распределения.

Эмоциональная ценность позитивных выбросов такова, что задает тон всему информационному ландшафту вокруг рынков. Околорыночное инфополе оказывается забито сообщениями об этих выбросах, чужими удачами и историями успеха. Возникает атмосфера всеобщей гонки за возможностями, иллюзия того, что «все вокруг зарабатывают». Это сильно искажает систему оценки, и нужно прикладывать усилия, чтобы внести коррективы в восприятие происходящего на рынках.

Любую позитивную реализацию, любую историю успеха нужно научиться видеть не саму по себе, а как часть более длительного процесса. Имеет смысл оценивать только весь этот процесс, а не отдельные его проявления.

Чтобы корректировать эмоциональное воздействие позитивных выбросов, нужно ставить метки опасности на все истории успеха и реализации позитивных шансов, в том числе своих собственных. Всякий раз, столкнувшись с позитивным выбросом, нужно задаваться вопросом, что за процесс стоит за этим выбросом, можно ли что-то сказать по поводу его матожидания или по поводу критических реализаций его рисков. Сама по себе информация, что в процесс заложены некие шансы на позитивные исходы, не имеет никакой ценности и только создает эмоциональные проблемы.

Атмосфера гонки за шансом создается при посредничестве информационного поля, поэтому нужно вносить коррективы в ваш контакт с ним еще и с этой точки зрения. Чем агрессивнее поток бомбардирует вас историями успеха и чем чаще сообщает о каких-то исходах с правого хвоста распределения, тем он опасней для вас. Нужно отслеживать его воздействие или даже исключить контакт с ним.

Опасность может нести сам взгляд на рынок как на место, где можно реализовать некую сверхвозможность. Если это представление крепко держит вас за ваши психологические потребности, то вы не сможете избежать давления всеобщей гонки за шансом.

Нужно попытаться перестроить понимание ваших отношений с рынком так, чтобы в нем не было место концепции «исключительной возможности». Ожидание сверхвозможности – всего лишь проекция ваших представлений о себе как исключительной, уникальной личности. Но ставка на собственную исключительность – опасная ставка в игре против незнакомых людей.

Гонка за шансом касается и алготрейдеров. Алготрейдинг опирается на концепцию четких правил, поэтому у людей, стоящих за алгоритмами, может сформироваться ложное чувство защищенности от эмоционального давления со стороны происходящего на рынке. Но проблемы просто переходят с уровня отдельных сделок на уровень исследования и разработки стратегий.

Алготрейдер по большому счету взаимодействует не с рынком, а с процессом бэктестинга. Именно бэктестинг, цикл генерирования и проверки идей, подбрасывает ему результаты, которые могут выглядеть как исключительные возможности, вызывать энтузиазм и эмоциональное вовлечение.

Таким образом, алготрейдер вовсе не защищен от поведенческих проблем, возникающих при контакте с рынком, просто они идут с другой стороны и имеют другую форму. Это делает их даже более опасными.

Избыточные ожидания

Финансовые рынки на эмоциональном уровне воспринимаются как грандиозное обещание, и это провоцирует высокие ожидания. Если вы находитесь на рынке, можете быть уверены, что ваши ожидания завышены. Лабиринт Иллюзий удерживает их на высоком уровне, концентрируя ваш фокус внимания вокруг историй успеха и подсовывая вам иллюзии сверхвозможностей.

Завышенные ожидания становятся причиной проциклического поведения: накопление чрезмерных ожиданий по отношению к своим ставкам в какой-то момент оборачивается крахом ожиданий с компульсивным бегством из ставок. Поведенческий разрыв в доходности становится закономерным результатом этой цикличности.

Управление ожиданиями должно стать важной частью работы. Нужно поставить собственные ожидания в фокус внимания, делать поправки, что есть масса эмоциональных причин, почему они могут оказаться завышены. Можно давать своего рода бонус безопасности тем стратегиям, которые не провоцируют накопление ожиданий. И наоборот, ставить метку опасности на те подходы и стратегии, которые выглядят исключительно многообещающими.

Поиск баланса между вами и рынком – это практически всегда путь корректировки завышенных ожиданий. Лучше, если это будете делать вы, не дожидаясь, когда рынок сделает это сам максимально болезненным для вас способом.

Неприятие риска

Рынок – это пространство возможностей, выстроенное вокруг риска. Риск – это неотъемлемая часть происходящего. Люди приходят на рынки, привлеченные возможностями, но их неприятие рисков остается с ними. Сложно научиться воспринимать риск как неотъемлемую часть игры, как обратную сторону возможностей.

Люди не хотят рисковать, они не хотят убытков, все это слишком болезненно для них, потому что они инвестируют слишком много своего эго в эту игру. Риск сильно бьет по их эго своими внезапными реализациями. К этой боли сложно привыкнуть.

Эмоциональное восприятие рисков действует на фокус внимания двумя разными способами.

Когда на горизонте появляется ослепительная сверхвозможность, она затмевает такие мелочи, как возможные риски. Внимание оказывается полностью сконцентрировано на правом конце распределения возможных исходов, а левый конец уходит в тень. Вы включаете на полную мощность свою способность обманывать себя, чтобы замести риски под ковер и тем самым расчистить дорогу к участию в гонке за сверхвозможностью.

Если настойчиво отворачиваться от рисков, эта сторона вашего предприятия будет раскрыта недостаточно, формально, без должного осмысления и понимания. В результате реализации рисков придут неожиданно и обеспечат болезненный удар о фрейм ваших ограничений.

Фактически это такая позиция по отношению к рискам – игнорировать их, «зажмуриться и прыгнуть» в надежде, что будущий успех все оправдает.

Противоположная позиция по отношению к рискам проявляется, когда нет слепящего света сверхвозможности и вы видите риски слишком хорошо. Они лезут вам в глаза, отравляют своим назойливым присутствием ваше существование, и тогда вы пытаетесь всеми силами убрать их из поля вашего зрения. Стремление избавиться от рисков во что бы то ни стало порождает слишком большое внимание к средствам, потенциально уменьшающим риски, или стратегиям, обещающим низкие риски. Рынок всегда может вам предложить какое-нибудь решение на этот счет, обычно дорогое и бестолковое.

Неприятие риска приводит к состоянию, что вы никогда не находитесь в мире с риском. Вы либо старательно отворачиваетесь от него, когда есть такая возможность, либо всеми силами пытаетесь его уничтожить.

Каким образом можно скорректировать этот эффект? Нужно повернуться к риску лицом и сделать максимальный акцент на риске как на ключевом аспекте вашей работы. Нужно вынести риск на передний план и удерживать его там, не давая вашему неприятию рисков каким-нибудь способом вытеснить его в тень.

Нужно принять риск и неопределенность как часть игры. Нужно работать с риском, но не пытаться всеми силами от него избавиться.

Кстати будет вспомнить, что мы можем рассматривать нашу деятельность на рынке двумя способами: как получение премий за риск и как реализацию неких преимуществ над средним оппонентом.

В первом случае идет акцент на риск и целью деятельности ставится переработка реализаций риска, и это как раз то, что нам нужно, если мы говорим о постановке риска в фокус внимания и о работе с риском.

Конформизм и социальные инстинкты

Выше мы видели достаточно примеров, как вещи, на которые принято смотреть одобрительно, создают проблемы. Энтузиазм, мотивация на успех, желание ставить себе высокие цели – в конечном итоге у всего этого оказывается вторая сторона.

Все это примеры, как опасно доверять установкам, что транслирует информационное поле под маркой «здравого смысла». Люди охотно принимают их, потому что они помогают видеть реальность лучше, чем она есть на самом деле, а также помогают людям выглядеть в этой реальности лучше, чем они того заслуживают.

Очевидные и интуитивные вещи, общепринятые установки, в которых не приходит в голову сомневаться, по большому счету сбивают участника с точки баланса. Чтобы оставаться в этой точке, часто приходится действовать контринтуитивно и придерживаться установок, которые выглядят сомнительно или неожиданно с точки зрения здравого смысла. Эти установки могут казаться скучными или вялыми, могут выглядеть как проявления трусости или лени.

Если вы уступите давлению конформизма, желанию синхронизировать свою позицию с окружающими, то начнете действовать как все, будете регулярно попадать на наценки, вызванные массовым интересом. По большому счету, рынок – это игра, где устойчивое меньшинство обыгрывает толпу своей способностью идти против нее, идти против очевидного и общепринятого, идти, в конечном итоге, против своих социальных инстинктов.

Что можно сделать, чтобы не оказаться в составе толпы?

В стадное поведение, с одной стороны, делает свой вклад неприятие риска. Думать как все, делать как все кажется достаточно безопасной ставкой, а идти против общепринятых взглядов выглядит опасным предприятием. И здесь справедливы рецепты, о которых говорилось выше, в части про неприятие рисков. Нужно четко понять, что риск – это неотъемлемая часть игры, и не следует пытаться убежать от него, прячась за безопасностью авторитетного мнения.

С другой стороны, значимость публичного мнения для вас может быть проявлением потребностей во внешнем признании и одобрении своих действий и установок. Тогда ваши проблемы глубже, но с ними тоже можно работать, как мы выяснили в прошлой главе.

Так или иначе, вы должны внимательно отслеживать всю структуру допущений, на которую опираетесь. Нужно пытаться понять, насколько то или иное допущение является продуктом общепринятых установок и не заведет ли оно вас в ловушку массового эффекта.

Кроме того, конечно же, нужно внимательно отслеживать влияние, которое оказывают на вас мнения агентов инфополя. Если вы хотите получить результаты, которые отличны от средних, вы должны иметь систему установок, отличную от средней. Чтобы добиться этого отличия, вы должны быть максимально независимы от мнения других.

Глава 24.

Независимость и пространство маневра

Ввязываясь в борьбу с рынком, вы исходите из определенной схемы действий, и можно говорить об аспектах этой схемы: цель, ресурсы, риски, ограничения. Чтобы действовать, мы наполняем их конкретным содержанием, конкретными формулировками; у нас появляются представления, что есть наша цель, что представляют собой наши ресурсы и где находятся пределы наших возможностей.

Но разные участники рынка могут по-разному понимать и формулировать свою схему действий. Кроме того, даже если имеются явные формулировки или представления, в режиме реального времени они под давлением обстоятельств искажаются или дополняются. В результате на рынке оказывается представлено большое разнообразие схем действий, причин и мотиваций, стоящих за отдельными решениями рыночных участников.

Рынок сводит воедино все эти причины и мотивации и создает цену как консенсус различных целей, методов и представлений. За ценой оказывается некий усредненный рыночный участник, которому может соответствовать некое понимание происходящего, некие цели, некие формулировки аспектов схемы действий.

Таким образом, на рынке вы выступаете против этого среднего оппонента. Если вычесть из этой ситуации взаимовыгодный обмен рисков на премии, можно смотреть на взаимодействие с оппонентом как на антагонистичное столкновение. Но всегда ли это справедливо?

Вы оказываетесь противниками, только если играете в одну и ту же игру по одним и тем же правилам. Вы взаимодействуете через биржевой механизм, но это не обязательно означает, что вы участвуете в одной и той же игре. Вполне возможно, что вы участвуете в разных играх по разным правилам и решаете разные задачи разными целями.

Поэтому вполне возможно, что та консенсусная цена, которая будет предложена вам рынком, будет иметь наценку или, наоборот, скидку, если смотреть на нее через призму вашей схемы действий и ее конкретных формулировок. Чем лучше вы понимаете свою задачу, чем точнее вы формулируете аспекты вашей схемы действий, тем точнее вы сможете определять моменты, когда взаимодействие со средним рыночным оппонентом дает вам дополнительные возможности.

Для этого вы должны иметь определенную свободу, чтобы из набора возможных формулировок выбрать то, что максимально соответствует вашему пониманию задачи. Какова ваша цель, что представляют собой ваши риски, где находятся ваши ограничения – все это допускает некоторую свободу формулировок, некоторое пространство для толкования.

Эта свобода дает вам определенное пространство маневра. Вы можете переопределить формулировки так, чтобы они максимально точно описывали схему действий, и тем самым повысить ее эффективность. Чем шире ваше пространство маневра, тем больше ваши возможности, потому что, если вы становитесь более свободным в выборе, чем средний рыночный оппонент, вы получаете преимущество над ним. Вы можете то, чего не может он.

Большинство участников рынка так или иначе связаны ограничениями, они не могут по собственному желанию пересматривать свою схему действий, менять формулировки ее аспектов. Некоторые потому, что есть внешние условия, ограничивающие их и навязывающие им образ действия. Некоторые по причине узости представлений о своих возможностях.

Лабиринт Иллюзий – отличный пример ограничивающей силы, уменьшающей пространство маневра и способствующей узости взглядов на собственные возможности. Вы связаны собственными эмоциональными потребностями, которые мешают поднять голову и рассмотреть весь ландшафт возможностей.

Мы говорили, каким образом Лабиринт концентрирует внимание публики на отдельные ситуации или активы. Но тот же самый механизм работает и на более высоком уровне, на уровне подходов, представлений, интерпретаций. Лабиринт концентрирует на определенных способах видеть рынок и его возможности, на определенных способах строить свою работу. Возникает некий стандартный, общепринятый набор представлений, который можно назвать биржевой мифологией.

Часть публики, которая уступила давлению Лабиринта и приняла этот стандартный набор представлений без должного критического осмысления, попадает на массовую наценку. Когда слишком много людей пользуются одним и тем же способом выстраивать отношения с рынком, сложно ожидать от этого способа большой эффективности.

Напрашивается фронт работы против влияния Лабиринта. Нужно приложить усилия по расширению пространства маневра. Нужно попытаться понять, где мы себя ограничиваем, принимая слишком некритично стандартные представления или общепринятые, очевидные формулировки.

Если эта работа увенчается успехом, то для вас открываются перспективы действовать в той области пространства возможностей, которая находится в «тени» концентрирующего воздействия Лабиринта. И если в фокусе Лабиринта вы можете ожидать негативного массового эффекта, массовой наценки, то в «тени» Лабиринта можно предполагать наличие противоположного эффекта – позитивных бонусов, связанных с недостаточным вниманием публики к этим возможностям, с недостаточным спросом на них.

Представьте себе такую рулетку, где те, кто угадал выпавший цвет или число, делят деньги тех, кто не угадал. Какова стратегия выигрыша в такой рулетке? Ставить деньги против большинства, потому что тогда деньги большинства будут делиться на меньшее число участников, и это даст меньшинству положительное матожидание в игре.

За пределами премии за риск рынок представляет собой что-то похожее на такую рулетку. Большая толпа, набившаяся в «перспективное» направление, обычно дает более проницательному меньшинству хорошо заработать, когда массовые ожидания рушатся.

Но как нам понимать, где возникает перекос между большинством и меньшинством?

Мы знаем один фактор, которые способен создавать неравномерность массового интереса. Это Лабиринт. Он создает неравномерность, манипулируя фокусом внимания публики, ее эмоциональными потребностями. С одной стороны, это создает опасности, если вы поддаетесь его влиянию и вместе с толпой набиваетесь в актуальные в нынешнем сезоне области ландшафта возможностей. С другой стороны, это создает возможности тем, кто способен сопротивляться эффектам Лабиринта и действовать в его теневой зоне.

Кроме давления Лабиринта есть и другие причины, ограничивающие участникам пространство маневра.

Например, институциональные управляющие, даже если они сами имеют достаточно свободные взгляды на ландшафт доступных возможностей, не всегда могут делать то, что считают лучшим. Они могут оказаться вынуждены подстраиваться под мнения и требования начальников, клиентов, регуляторов. Возникает давление, создающее неравномерности в популярности тех или иных способов действия.

Индустрия подстраивается под ожидания публики, но есть и обратный эффект. Индустрия сама создает определенное пространство понятий и терминов, в рамках которой продвигает публике свои решения.

Легко поддаться соблазну смотреть на профессионалов индустрии как на мудрецов, познавших истинный порядок вещей, а на пространство понятий индустрии – как на догматы, от которых лучше не отступать. Некритически перенимая чужие взгляды на рынок, можно слишком сильно ограничить свое пространство маневра.

Элементы околорыночной мифологии могут возникать и сами по себе. Люди склонны синхронизировать представления, как смотреть на происходящее и как действовать, чтобы достичь успеха. Неприятие риска, страх перед неизведанным вынуждают людей оставаться в рамках, освященных публичным консенсусом представлений. Легко поверить, что миллион леммингов не могут ошибаться.

Вокруг элементов рыночной мифологии возникает массовый эффект. Те инструменты, подходы, формулировки, стратегии, что лежат в русле «общепринятых представлений», становятся жертвой популярности и попадают под эффект массовой наценки.

Свобода независимо определять свои формулировки и свои ограничения может позволить выходить за пределы представлений, лежащих под давлением массовых эффектов. Вы можете извлечь выгоду из понимания, что большинство участников рынка так или иначе ограничены в пространстве маневра.

Перед нами стоит интересная задача. Нам нужно пройтись по аспектам нашей бизнес-схемы и внимательно присмотреться к ним в поисках дополнительных степеней свободы. Не является ли наше пространство возможностей шире, чем нам представляется? Не поддаемся ли мы давлению, загоняющему нас в узкое пространство массовых предпочтений? Нет ли возможности выйти за пределы «очевидных» формулировок?

Наша задача на рынке – это, по сути, задача оптимизации. Мы пытаемся оптимизировать наш расход ресурсов таким образом, чтобы достичь максимума некого параметра на некоем временном горизонте.

Вопрос, что именно мы оптимизируем, не такой очевидный, как кажется. Наиболее простой взгляд на задачу предполагает, что параметр – это доходность. Мы просто хотим достичь максимальной прибыли в рамках значимого для нас временного горизонта.

Это достаточно простая формулировка, но многие оказываются не в состоянии остановиться на этом и идут дальше. Они усложняют эту формулировку дополнительными условиями и пожеланиями, делают ее тяжелой и сложной.

Самый популярный способ усложнить себе задачу – это дополнить формулировку требованием более-менее постоянного прироста капитала. Эквити портфеля обязательно должна быть гладкой. Постановка задачи дополняется требованиями гладкости вроде коэффициента Шарпа.

Когда вы дополняете задачу таким образом, вам придется инвестировать дополнительные усилия именно в задачу достижения гладкости. Соответственно, задаче максимизации доходности достается меньше внимания.

Вы получаете ограничение вашего пространства для маневра. Вы начинаете игнорировать те возможности, которые не помогают вам с гладкостью, даже если они помогают с доходностью. Или тратите время на решения, помогающие вам с гладкостью, даже если они оборачиваются снижением доходности.

Понятно, почему такая постановка задачи столь популярна. Индустрия активного управления озабочена гладкостью результатов, потому что она отлично продается. Индустрии активного управления нужно чем-то оправдывать свое существование, ясно и доходчиво объяснять публике, чем она лучше пассивного индекса.

Поэтому в мире активного инвестирования привыкли меряться не столько доходностью, сколько гладкостью эквити – коэффициентом Шарпа. Чем выше Шарп, тем проще себя подать, тем проще продать свое «решение». Поэтому индустрия старательно делает вид, что гладкость эквити и коэффициент Шарпа – это крайне важно.

Но должна ли гладкость эквити беспокоить вас так же, как она беспокоит индустрию, если вы сам себе инвестор и можете себе позволить самостоятельно выбирать, что для вас важно?

Давайте проведем небольшой мысленный эксперимент. Допустим, вы отдали в управление деньги на 20 лет и потом все эти годы крепко спали. И вот вы просыпаетесь через 20 лет и оказываетесь в одном из двух вариантов реальности. В первом варианте у вас высокая доходность, но плохой Шарп. Во втором – низкая доходность, но превосходный Шарп. В какой версии реальности вам бы захотелось проснуться?

Наверняка в первой, ведь там у вас больше денег! Поэтому вам нет смысла нагружать задачу чем-то еще дополнительно к доходности.

Привлекательность гладкой эквити идет от неприятия риска, это чисто эмоциональный эффект. Засоряя формулировку задачи эмоциональными проблемами, вы лишаете себя пространства для маневра.

Вопрос с гладкостью эквити – это хороший пример того, как независимость от навязанных представлений и точное понимание задачи дает преимущество против среднего рыночного оппонента, чьи представления оказываются нагружены дополнительными предпочтениями.

Если вам не нужно гоняться за коэффициентом Шарпа, вы получаете доступ к дополнительным возможностям, которые оказываются в тени массового интереса, требующего не просто доходности, но еще и комфорта. Можно быть уверенным, что «гладкие» решения окажутся под массовой наценкой, а «негладкие», напротив, будут предлагать интересные скидки.

Другой важный аспект нашей задачи – временной горизонт. Наша цель существует не просто в отдаленном светлом будущем. Обычно есть горизонт, ограничивающий задачу.

Каков этот горизонт? Вопрос не так прост, как кажется. Проблема, что вы можете ставить себе задачу на одном горизонте, но тот горизонт, что определяет контекст ваших действий, может оказаться значительно короче. Эффекты Лабиринта сдвигают ваш фокус внимания в сторону более коротких горизонтов, а более длинные горизонты оказываются в тени.

В первую очередь этому способствует эмоциональная вовлеченность в происходящее. Эмоционально неустойчивая часть публики реализует потребность погружаться в поток событий, она получает свои зрелища, которыми можно забивать внутреннюю тревожность. Чем короче временной горизонт, на котором сконцентрировано внимание, тем больше событий, тем больше вовлеченность, тем сильнее гипнотический эффект погружения.

Далекие временные горизонты не вызывают эффекта эмоционального вовлечения. Можно сказать, что есть определенный предел по времени, дальше которого людям просто сложно смотреть. То, что происходит за этим пределом, можно понять умом, но сложно принять сердцем. Формально и рационально вы можете строить весьма далекие планы, но когда дело доходит до принятия решений, можно незаметно для себя начать строить линию действия, оперируя более близким «происходящим».

Кроме того, краткосрочная игра представляется более контролируемой и безопасной. Краткосрочная концентрация, таким образом, может быть следствием неприятия риска.

Эмоциональное напряжение мотивирует на постоянный поиск сверхшансов. Краткосрочная волатильность способна создавать впечатления места, где шансы просто сами бросаются на вас. Чем короче временной горизонт, тем сильнее впечатление, что «все вокруг зарабатывают», которое бросает вызов вашей сверхуверенности.

Может создаться впечатление, что все эти соображения слишком несерьезны и справедливы только для непрофессиональной публики. Но и в профессиональной среде есть механизмы, мотивирующие ограничивать горизонт планирования.

В первую очередь это карьерный риск. Большинство управляющих заинтересованы показывать результаты относительно стабильные, потому что стабильность лучше продается. Поэтому они вынуждены ставить задачи и достигать цели на более коротких горизонтах, чтобы удовлетворить пожелания тех, перед кем они ответственны за свои результаты. Это наверняка будет публика куда менее продвинутая, чем они сами, а значит, более краткосрочно ориентированная.

Все эти эффекты будут создавать давление, смещающее внимание публики на относительно короткие горизонты и на подходы, стратегии, решения, которые обещают результаты без необходимости ждать годы. В результате можно ожидать на таких решениях эффектов массовых наценок.

Ограничение по горизонту планирования, которое публика налагает на себя под действием эмоциональных эффектов, сужает ее пространство возможностей. Инструменты и стратегии, опирающиеся на долгосрочную логику, теряют для публики привлекательность, потому что подразумевают слишком некомфортные сроки реализации потенциала.

Концентрация внимания на коротких горизонтах несет и другую опасность. Из поля вашего зрения выпадают процессы с долгосрочной логикой, и если вы готовы отказаться от связанных с ними возможностей, то вы не можете так же легко отказаться от связанных с ними рисков. Будут и такие риски, которые вы в принципе не можете вывести из прошлых данных – просто потому, что они еще никогда не реализовывались.

Скорее всего, вы будете находиться на рынке гораздо дольше, чем тот временной горизонт, на котором фокусируете свое внимание. И чем дальше, тем больше шансов получить шоковое воздействие со стороны процессов, развивающихся на долгосрочном горизонте.

Есть и обратная проблема. Тот короткий горизонт, что вы полагаете релевантным для себя, скорее всего, содержит реализации каких-то шоков. Эмоциональное вовлечение в произошедшее на этом горизонте приведет к тому, что вы будете принимать эти реализации чересчур близко к сердцу, делать чересчур сильные выводы и строить чересчур сильные предположения по их повторению. В результате вы будете подстраивать свои представления о будущем и свои ожидания под то, что произошло недавно. Говорят, что генералы всегда готовятся к прошедшей войне, то же самое можно сказать и про инвесторов. Вполне интуитивный образ действий – пытаться подстраховаться от повторения того, что только что произошло. Но поскольку так будете реагировать не только вы, но и остальные участники, массовый эффект неизбежен. Можно смело предполагать, что средства для защиты от повторения недавно случившегося загнаны публикой в область переоценки.

Есть еще одно коварное следствие краткосрочного взгляда на рынок. Когда долгосрочное будущее исчезает с радаров и остается только будущее ближнего прицела, вам становится сложно удерживать направление на долгосрочную цель.

Конечную цель можно понимать как некую функцию, которую нужно оптимизировать. Долгосрочный взгляд на вещи предполагает, что вы максимизируете, например, долгосрочную доходность. Однако краткосрочная ориентация несет соблазн сделать вашу целевую функцию более «лотерейной»: максимизировать шанс на прибыль в ближайшем будущем.

Рынок предлагает достаточно средств пожертвовать будущей доходностью ради близкого шанса. Очевидный пример – стратегия продажи непокрытых опционов. Вы немного рискуете, но в подавляющем большинстве случаев получаете свою ежемесячную премию. Когда ваше целеполагание сбоит, может быть, непросто почувствовать, в чем подвох.

Итак, концентрация внимания на коротких горизонтах порождает массу проблем.

Но если разобраться, мало что ограничивает нас, чтобы удлинить горизонт планирования довольно далеко в будущее. Большинство возражений, которые можно придумать, будут иметь корни в эффектах Лабиринта и сводиться к нежеланию идти против своих эмоциональных предпочтений.

Это довольно простой маневр – удлинить свой горизонт планирования за пределы области концентрации фокуса внимания большинства. Он позволит вам расширить свой арсенал подходами и стратегиями, которые полагаются на долгосрочные процессы. Эти стратегии могут оказаться куда более эффективными, чем краткосрочные «решения», потому что, как правило, опираются на более надежные предположения.

Таким образом, давление Лабиринта, загоняющее внимание публики на краткосрочные горизонты, ограничивает ее интерес к долгосрочным решениям, и это позволяет нам ожидать там приятных скидок и бонуса к доходности.

Гладкость эквити и временной горизонт – два примера, как давление ограничений создает неравномерность публичного внимания на ландшафте возможностей. Вы сможете пользоваться этими неравномерностями, если способны действовать независимо от публики. Это примеры, как можно получить дополнительные возможности, очистив понимание своей задачи от внешнего влияния. Понимая, каким образом возникают массовые перекосы в выборе средств и методов, вы сможете маневрировать против «среднего рыночного оппонента», занимая более выгодную позицию.

Конечно, можно найти и другие потенциальные направления маневра. Многообещающим выглядит в этом смысле понятие риска, поскольку оно, с одной стороны, ключевое, а с другой стороны, его очень легко интерпретировать неверно. Этому понятию я хотел бы посвятить отдельную главу.

Глава 25.

Что же такое риск?

В прошлой главе мы увидели, как можно расчистить наше пространство для маневра, аккуратно формулируя аспекты своей задачи.

Риск – довольно сложное понятие. Здесь есть большое пространство для интерпретаций, в том числе эмоциональных. Можно быть уверенным, что представление публики о риске, которое проецируется рынком в текущую цену, перегружено смыслами, имеющими мало отношения к реальности.

Тем не менее риск – ключевое понятие в нашей бизнес-схеме. Кроме того, риск занимает важное место в той системе акцентов, с помощью которой мы пытаемся скорректировать давление Лабиринта. Мы пришли к выводу, что важно видеть свою деятельность на рынке как бизнес взятия рисков, важно выносить риск на передний план работы.

Наша эффективность и долгосрочный результат, таким образом, сильно зависят от того, насколько хорошо мы понимаем, что такое риск, насколько хорошо умеем его оценивать и насколько хорошо нам удается с ним работать.

При всей важности этого понятия не так просто четко определить, что же такое риск. На рынке вы слышите о риске постоянно, и вам может начать казаться, что вы точно знаете, о чем идет речь. Но это может оказаться лишь очередной иллюзией.

Что же такое риск?

Весь механизм рынка акций выстроен вокруг этого понятия. Чем, по сути, занимается рынок? Он пытается дать оценку актива так, чтобы долгосрочная премия компенсировала связанный с активом риск. Судя по тому, насколько волатильной оказывается эта оценка, можно догадаться, что и рынок в целом, как механизм, тоже не очень хорошо понимает, что такое риск.

С одной стороны, формально определить риск довольно несложно. Это вероятность получить невосполнимый ущерб на значимом для вашей задачи временном горизонте. Однако складывается впечатление, что значительная часть рыночных участников в своих действиях опираются на представления о риске, имеющие мало отношения к этой формулировке.

В более широком смысле риск – это оценка того объема опасностей, которые несет будущее. Участники рынка пытаются так или иначе оценить этот объем опасностей и в этих попытках делают массу сомнительных допущений.

Первая проблема заключается в том, что будущее содержит в себе непредсказуемые изменения.

Вы не можете видеть будущее, зато вы прекрасно видите прошлое и все, что там произошло. У вас будет соблазн искать там, где светло, а не там, где нужно. Легко можно убедить себя, что будущее – это повторение прошлого, и закрыть глаза на то, что самую важную часть изменений в принципе нельзя вывести из прошлого. А прошлое видно настолько хорошо, что сложно удержаться и не набросить на него какие-нибудь количественные модели и получить точную и четкую оценку «риска».

Сомнительность подобной оценки мешает увидеть поведенческий эффект неприятия рисков. Точная численная оценка рисков по прошлым реализациям создает приятную иллюзию контроля, иллюзию предсказуемости будущего.

Еще одна проблема связана с временным горизонтом. Вы не только будущее воспринимаете через ограниченное временное окно, вы так же смотрите и на прошлое. Вы полагаете максимально релевантным для своей задачи только случившееся относительно недавно. Это вынуждает вас переоценивать значимость шоков, которые вы в этом окне видите, и недооценивать значимость шоков, которые из окна выпали.

В результате поисков там, где светло, мерой риска становится очевидное, интуитивно понятное и отлично измеряемое явление – реализованная волатильность рыночной цены.

Но если оценивать риски по волатильности, то не будет разницы между движением цены «упала – осталась» и «упала – вернулась», тогда как второй вариант развития событий не порождает те невосполнимые потери, что фигурируют в формальном определении риска.

Но какая-то часть волатильности оказывается эксцессами циклических процессов, которые на каком-то этапе разворачиваются механизмом возврата к норме, не превращаясь в убытки для тех, у кого хватило поведенческой устойчивости не выпрыгивать на ходу.

Конечно, пересиживать просадки в рамках ценовой динамики «упала – вернулась» тоже может быть некомфортно, но это чисто эмоциональное отношение. Публика не особенно смущается этим и легко подменяет «опасность невосполнимых убытков» «опасностью некомфортных просадок». Это отношение, конечно же, тоже проецируется на рыночные премии и рыночную цену. В результате рынок может требовать премию за риск беспокойства, а не за риск невосполнимого ущерба.

К примеру, если посмотреть на график индекса акций S&P 500 с 1995 года, то в глаза бросятся две существенные просадки – 2000—2001 и 2007—2009 годов. В зависимости от того, как вы смотрите на риск, вы можете сделать два разных вывода:

а) акции связаны с высоким риском, потому что существует вероятность существенных просадок. Было бы очень неприятно потерять 50% рыночной оценки портфеля;

б) акции связаны с низким риском, потому что за 30 лет не случилось шоков, которые бы нанесли индексу долгосрочный ущерб. Все случившиеся просадки были относительно быстро выкуплены.

Если смотреть на ценовую волатильность как на меру риска, появляются интересные эффекты. Связь волатильности и невосполнимых убытков, которые она может причинить, сильно зависит от временного горизонта, на котором мы эту связь измеряем. Чем длиннее горизонт, тем меньше последствий порождает волатильность. По крайней мере, это справедливо для индекса акций.

На длинных горизонтах против шоков, которые приносит будущее, начинают работать различные механизмы возврата к норме. И чем длиннее горизонт, тем большая часть волатильности оказывается запертой в цикличных процессах. В результате только небольшая часть волатильности превращается в долгосрочный невосполнимый ущерб.

Взгляд на риски через призму краткосрочной волатильности искажает оценки, опасности выглядят более страшными, чем они есть на самом деле.

Это контринтуитивный факт, ведь кажется более логичным, что долгосрочные инвестиции должны быть более рискованными, чем краткосрочные. Краткосрочная ориентация выглядит менее рискованным предприятием, поэтому всем кажется, что, пристально отслеживая цену, держа руку на пульсе рынка, можно в случае чего быстро сориентироваться и убежать.

Но оказывается, что чем дальше горизонт, тем более устойчивые предположения о возврате к норме мы можем делать. Устойчивость экономической системы свободного рынка такова, что простая максима «все наладится» работает довольно неплохо на дальних горизонтах.

Если вы пройдетесь по американскому индексу акций на временном отрезке в год, то вы увидите одну волатильность результатов, если же вы удлините отрезок до пяти лет, то волатильность результатов окажется существенно меньше, из картины полностью исчезнут два последних мощных медвежьих рынка. Если же вы удлините отрезок до 20 лет, то волатильности почти не будет, потому что на таком горизонте максима «все наладится» становится доминирующим принципом [2].

Но публика игнорирует долгосрочные механизмы возврата к норме, потому что они действуют за пределами фокуса внимания публики, сконцентрированной на относительно коротком временном окне «происходящего». Средний горизонт внимания, который можно вывести из рыночных премий за волатильность, составляет всего около года [5].

Это довольно ограниченный горизонт, если сравнивать его с характерными периодами экономических и финансовых процессов, лежащих в основании бизнеса компаний. Этот горизонт имеет психологические, эмоциональные основания. Пожалуй, можно говорить об «эмоциональном горизонте» будущего, на котором сконцентрированы надежды, фантазии и страхи большинства участников. Можно сказать, он характеризует среднюю способность участников рынка к терпению.

Эмоциональное давление Лабиринта загоняет публику на краткосрочные горизонты, где максима «все наладится» не работает. Наблюдая рынок в относительно коротком окне в один-два года, можно найти массу доказательств провала механизма стабилизации и возврата к норме.

Когда мы ограничиваем себя рамками ближайшего, «эмоционального» будущего, восприятие рисков будет другим. Мы не можем делать сильные предположения о возврате к норме на горизонтах в пару лет, потому что на таком масштабе все может испортиться довольно сильно, а работа сил, возвращающих систему к норме, может затянуться на годы. Опасности, которые может принести ближайшее будущее, станут представляться весьма высокими.

Короткий «эмоциональный» горизонт заставляет публику воспринимать волатильность рыночной цены как источник убытков. Восприятие публикой опасностей будущего волатильно и избыточно, и рынок отражает эту избыточность в виде краткосрочной волатильности.

В итоге рынок оценивает активы, опираясь на свое представление о потенциальных шоках краткосрочного будущего. Это в основном попытки вывести будущее из прошлого, пропущенные через призму эмоций, надежд и страхов.

Эмоции рыночной толпы волатильны, она быстро переключается между чрезмерным оптимизмом и чрезмерным пессимизмом. Чрезмерный оптимизм порождает иллюзию броска в светлое будущее, и публика бросается покупать разворачивающуюся прямо на глазах «хорошую историю». Чрезмерный пессимизм порождает иллюзию надвигающегося грандиозного обвала, и публика, напуганная «тенью черного лебедя», бросается в защитные активы и прочие дорогостоящие способы убежать от риска.

Рыночная толпа своей эмоциональной неустойчивостью сама создает волатильность оценок будущего и краткосрочную цикличность как результат метаний из защитных активов в рискованные и обратно. Цена волатильна, потому что оценки рисков рыночной толпой волатильны. Волатильность порождает неопределенность, неопределенность порождает страхи, страхи порождают волатильность. Возникает порочный круг, питаемый эмоциями толпы и имеющий мало отношения к настоящим опасностям будущего.

Парадоксально, но толпа требует премию за то, что сама же и создает своей неспособностью правильно выполнять работу оценки будущих опасностей.

Важно понимать, что волатильность, порожденная эмоциями толпы, находится в контексте возврата к норме. Чрезмерный оптимизм рано или поздно сменяется разочарованием, из которого вырастают новые страхи. Чрезмерный пессимизм – апатия, из которой вырастает новая надежда. Эмоциональное состояние склонно проскакивать то, что можно было бы назвать нормой, стремительно двигаясь к противоположному полюсу эмоционального возбуждения, но это не меняет главного: любое состояние временно.

Вы можете думать, что искажения в оценках риска справедливы только для непрофессионалов, а в профессиональной среде все делается по точным формулам с учетом правильных горизонтов. Но все усложняют механизм карьерного риска, необходимость подстраиваться под потребности клиентов и под стандарты индустрии. Институционалы и профессионалы между непрофессиональной толпой и рынком зачастую оказываются всего лишь прослойкой, которая мало что может сделать.

Таким образом, рынок проецирует на цену представления о рисках, нагруженные вещами, не имеющими отношения к долгосрочному ущербу, на который опирается наша исходная формулировка риска. Для тех участников, кто верит в такие вещи, это создает ограничения и сужает пространство возможностей. Соответственно, это создает возможности по расширению пространства маневра для тех, кто может критически относиться к рыночным оценкам.

Если мы точно поймем, что именно для нас является риском, то получим возможность извлекать пользу из разницы между представлениями публики и нашими собственными.

Ранее мы выяснили, что лучше всего понимать свою работу на рынке как бизнес взятия премий за риск. Такой бизнес, по сути, не отличается от бизнеса страховой компании и состоит в том, чтобы перерабатывать локальные реализации рисков в обмен на долгосрочную премию. Мы надеемся, что на достаточно длинном горизонте наши усилия, связанные с реализациями рисков, должны оказаться достойно компенсированы потоком премий.

Долгосрочный успех этого бизнеса будет зависеть от того, насколько хорошо вы абсорбируете и перевариваете те непредсказуемые шоки, которые периодически подбрасывает вам будущее. Это бизнес, который выстроен вокруг устойчивости к шокам, вокруг способности выстоять долгосрочную осаду со стороны будущего.

В каком-то смысле этот бизнес противоположен тому, что пытается делать эмоциональная толпа на рынке, которая стремится убежать от шоков будущего, делая ставку на свою способность быстро ориентироваться в ситуации.

Поэтому можно просто посмотреть, что делает толпа, и сделать наоборот.

1. Толпа пытается убежать от рисков через попытки предсказать краткосрочное будущее.

Бизнес взятия рисков не предполагает от вас умения предсказывать, какие риски и каким образом реализуются. У вас появляется прекрасная возможность честно отбросить попытки предсказать будущее как бестолковое занятие. Ваш бизнес не полагается на умение предсказывать будущее.

Вы можете себе позволить честно признать, что ничего не знаете о тех шоках, что принесет вам будущее, и можете быть уверены только в том, что это неизбежно случится. Это дает вам некоторое преимущество перед рынком, который в массе своей пребывает в иллюзии, что знает что-то о будущем, и строит вокруг этого избыточные ожидания.

Переработка шоков не предполагает, что вы умеете заглядывать в будущее или способны быстро реагировать на изменения. Вам это не нужно, вам нужно спокойно принять реализацию риска и продержаться до момента, когда рыночный механизм выведет ситуацию на путь возвращения к норме.

Ваш бизнес должен быть выстроен так, чтобы исключить коллапс бизнес-процессов по причине, что вам не удалось предсказать отдельный шок или его конкретную форму. Ваш фрейм ограничений должен иметь достаточный запас прочности, чтобы устоять даже перед теми рисками, которые еще ни разу не реализовывались.

2. Толпа воспринимает краткосрочную волатильность как меру риска. Нужно перестать смотреть на волатильность цены как на что-то, что создает угрозу невосполнимых убытков.

3. Толпа смотрит на будущее как на другую версию прошлого.

Будущее отличается от прошлого на объем непредсказуемых изменений, и главные опасности порождает именно эта добавка. Те риски, которые недавно реализовались, становятся менее опасными, потому что о них уже известно, и это дает рынку против них определенный иммунитет. Наиболее опасны риски, реализаций которых не было давно или не было вовсе, потому что все расслаблены по поводу опасности, которую они несут.

4. Толпа не любит норму, она пребывает в постоянных фантазиях о том, как рынок улетает вдаль от нормы – вверх или вниз.

Ваш бизнес должен полагаться на процессы возврата к норме. Ваша главная задача – найти устойчивую логику возврата к норме и выстроить вокруг нее бизнес-схему.

Вам понадобятся некоторые поведенческие способности, чтобы вынести ваш горизонт планирования за пределы характерного времени процесса возврата к норме. В случае успеха механизм возврата к норме будет делать за вас работу по переработке шоков. Тогда ваша работа станет предельно простой – обеспечивать техническую устойчивость вашей схемы, не позволяя шокам повалить ваш фрейм ограничений и вывести схему из планового режима. Если все выстроено правильно, то волатильность внутри контекста станет источником ваших возможностей – пользуясь ею, вы сможете покупать риски тогда, когда это вам максимально выгодно.

Итак, наши возможности оказываются связаны с тем, как мы выстраиваем отношения с понятием риска.

Рынок часто затрудняется в оценке рисков, полагаясь на эмоциональное восприятие опасностей будущего, и если мы станем более последовательны и рациональны в определении риска и его оценках, мы сможем получить преимущество перед рынком. Ведь публика часто принимает за риски волатильность на коротких, «эмоциональных» горизонтах.

Для многих рыночных участников волатильность несет реальную опасность, потому что эффекты Лабиринта вынуждают их выходить против рынка с раздутыми ожиданиями и чересчур узким фреймом ограничений.

Волатильность сама по себе превращается в проблему, только если вы позволяете ценовым эксцессам обрушивать ваш фрейм ограничений. Наработав способность сопротивляться эффектам Лабиринта и контролировать свой фрейм ограничений, вы сможете превратить волатильность из опасности в возможность.

Глава 26.

Фрейм ограничений: пределы прочности

Какой бы схемы работы на рынке мы ни придерживались, у нас есть определенное пространство, где мы действуем в режиме «бизнес как обычно». Но у этого пространства всегда есть границы. Непредсказуемое будущее периодически подбрасывает нам изменения, создающие экстремальные для нас обстоятельства и тестирующие на прочность нашу схему работы.

Эти обстоятельства могут оказаться настолько экстремальными, что «бизнес как обычно» уже невозможен. Наш фрейм ограничений находится под ударом, и мы вынуждены действовать за рамками схемы. Приходится как-то маневрировать, менять схему или даже убегать в безопасное место под давлением обстоятельств или эмоционального напряжения, которое мы оказываемся не в состоянии выдержать.

Фрейм ограничений определяет пространство, в котором мы способны действовать по плану. Это ключевое понятие, потому что проблемы вокруг фрейма ограничений создают массу рисков, которые очень просто проглядеть и с которым непросто работать.

Каковы возможные проблемы вокруг фрейма ограничений?

Главная опасность, что удары по фрейму создают невосполнимые потери.

В предыдущей главе мы обнаружили, что далеко не все, что на первый взгляд кажется риском, порождает долгосрочные потери. Если мы строим свою схему в виде бизнеса по переработке шоков, многое из того, что публика принимает за опасность, будет в плановом режиме перерабатываться вашей схемой. Но когда мы вынуждены действовать экстремально, это обычно заканчивается частичным или полным фиксированием последствий удара. И эти убытки окончательные.

Главным риском для нас будет не ценовая волатильность сама по себе, а наша неспособность противостоять экстремальным событиям, которые время от времени станет подбрасывать будущее.

Если мы строим работу вокруг некого возвратного контекста, главные риски оказываются связаны с тем, насколько верно мы понимаем его природу, насколько верно мы понимаем границы контекста и нашу способность адекватно работать вблизи этих границ.

Именно удары по фрейму ограничений несут настоящие риски. Вполне может оказаться, что долгосрочный итог вашего взаимодействия с рынком будет в существенной мере определяться такими экстремальными эпизодами и связанными с ними неудачными решениями.

Провалы ожиданий – это неизбежная часть взаимодействия с неопределенностью финансовых рынков. Но эта часть слишком часто оказывается вне фокуса внимания. Люди предпочитают фантазировать, сколько они заработают, если все будет идти по плану, в рамках их ожиданий. Они склонны гнать от себя неприятные мысли, что будущее полно сюрпризов, способных обрушить их планы.

Концентрация внимания на плановом режиме «бизнес как обычно» оставляет сценарии внепланового развития событий недостаточно проработанными. И когда сюрприз все-таки случается, приходится действовать в условиях сильного психологического давления, в которых вряд ли можно ожидать адекватных решений.

Можно смело предполагать, что большинство участников выходят против рынка со слишком узким фреймом ограничений, переоценивая свои возможности и недооценивая опасности. Поведенческие эффекты вполне однозначно действуют на сокращение фрейма ограничений.

Еще одна из причин недостаточной ширины фрейма – будущие шоки сложно оценивать. Даже если вы честно пытаетесь это делать, ваши возможности здесь не слишком велики. Делая предположения о шоках, вы вынуждены, по сути, пытаться предсказывать будущее, а это занятие, в котором довольно сложно преуспеть.

Есть масса причин, по которым вы можете недооценить объем будущих проблем. Давление Лабиринта приводит к тому, что вы видите будущее более предсказуемым, чем оно есть.

Главным образом, это вина неприятия риска. Вы очень хотите, чтобы будущее было предсказуемым, потому что альтернатива вас слишком пугает. Поэтому попытки предсказаний будущего обычно заканчиваются обращением к надежному, проверенному способу выдать желаемое за действительное – смотреть на будущее как на немного другую версию прошлого.

Это удобная и успокаивающая концепция, в которую очень хочется верить, потому что она обещает простой и доступный ключ к будущему. Доверие к прошлым данным как к инструменту предсказания будущего часто становится мощным источником потенциальных проблем. Прошлых данных много, они разнообразные и интересные, а у вас на руках обычно имеется богатый арсенал инструментов для построения количественных моделей. Очень соблазнительно поверить, что всей этой мощи вполне достаточно для предсказания будущего. Нужно просто набросить модели на данные, и будущее у вас в кармане.

Но будущее всегда оказывается отличным от прошлого. Реальность постоянно меняется, с ней меняются и данные, порождаемые процессом превращения будущего в прошлое.

Концепция «будущее – версия прошлого» приводит к недооценке разрыва между будущим и прошлым, который оказывается в тени вашего фокуса внимания. Из этого разрыва постоянно выскакивают проблемы, к которым вы оказываетесь не готовы.

В недооценку будущих шоков также вносят вклад эффекты Лабиринта, о которых мы говорили в прошлой главе.

Ваше внимание оказывается связано реализациями рисков, которые случились в прошлом, в особенности теми, что произошли внутри вашего эмоционального временного горизонта. Вы переоцениваете значимость случившихся реализаций, и напрасно, потому что, испытав действие шока, система могла получить определенный иммунитет.

С другой стороны, легко можно недооценить риски, которым не удалось реализоваться внутри вашего временного окна. Но особенную опасность, конечно, представляют риски, которые вообще не имели реализаций в прошлом. Но такие риски есть, потому что реальность меняется и на рынке регулярно происходят явления, которых раньше вообще никогда не случалось.

Таким образом, самые опасные риски уходят в тень фокуса внимания. В результате вы недооцениваете изменчивость рыночной реальности и выходите против нее с фреймом ограничений, который слишком сильно опирается на прошлое.

Другая причина узкого фрейма – невозможность адекватно воспринимать собственные ограничения. Вам мешает эффект сверхуверенности.

Когда вы планируете свою схему, себя вы обычно включаете в нее как идеализированного сверхчеловека без эмоций и с железной волей, который будет работать по схеме, несмотря ни на что. Сложно смотреть на себя как на обычного человека, который может поддаться эмоциональному давлению, запаниковать и начать делать откровенные глупости.

Схему действий вы, как правило, собираете в своем нормальном психологическом состоянии, в котором ваши представления о самом себе несколько смещены в сторону грандиозности. В результате вы инвестируете в схему слишком много своего эго, нагружая ее грандиозными ожиданиями. Ваше самовосприятие и ваше психологическое состояние оказываются зависимыми от успешного развития дела.

Поэтому, когда рынок опрокидывает вашу схему, вы не просто терпите убытки. Ваше эго может получить серьезную пробоину и испытать коллапс, перейдя из состояния грандиозности в состояние ничтожности.

Таким образом, планы строит один человек, а разгребать последствия рухнувшего фрейма ограничений будет, без преувеличения, совсем другой, с другим психологическим профилем и с другими возможностями по решению проблем – гораздо более слабыми. Коллапс эго сопровождается взрывом тревожности, когда единственным желанием остается прекратить страдания.

Будет два способа это сделать.

Либо бросить все и убежать как можно дальше, чтобы в тишине и спокойствии начать потихоньку приходить в себя. Зафиксировав своим бегством убытки и, как обычно это происходит, пропустив период возврата к норме.

Либо попытаться быстро и мощно отыграться, резко подняв ставки игры в слепой вере в успех. Это лотерейный расклад, и, как это обычно бывает в лотереях, шансы на сверхрезультат обеспечены отрицательным матожиданием.

Оба решения, конечно, сложно назвать адекватными, потому что они движимы эмоциями, иррациональной потребностью немедленно прекратить действие шока. Это вынужденные, компульсивные действия.

Итак, непредсказуемое будущее периодически обрушивается на вашу схему работы и выводит ситуацию на границы, где вы действовать не готовы.

Все это очевидно, когда воздействие на фрейм происходит в форме достаточно резкого события. Однако процесс может быть растянут по времени так, что происходящее сложно интерпретировать как крушение фрейма. Тем сложнее заметить связанные с этим процессом проблемы.

Как правило, ваша схема работы подвергается изменениям в процессе вашей профессиональной эволюции или под действием шоков, опрокидывающих вашу текущую схему работы и заставляющих вас менять стратегии и подходы.

Когда вы меняете схему действий, перепрыгиваете с одной стратегии на другую, вы можете поддаться соблазну не рассматривать это действие как часть бизнес-процесса. Но смена правил схемы – это тоже часть более общей метасхемы, часть всего бизнеса.

Вы редко меняете схему, когда все идет хорошо, когда результаты вас радуют. Вы меняете ее, когда все идет плохо. Меняя схему, вы фиксируете часть этой неудачи, при этом, возможно, отказываясь от участия в последующем возврате к среднему. Возникает асимметрия результатов не в вашу пользу.

Когда вы регулярно меняете схему под действием ударов о фрейм ограничений, вы чаще всего делаете это в неудачные моменты времени. Именно процесс периодических изменений в неудачные моменты становится источником постепенно накапливающихся невосполнимых убытков и ложится грузом на вашу долгосрочную доходность.

Совсем не обязательно удар по фрейму будет иметь форму резкого события. Ситуация может развиваться достаточно последовательно, все более приближаясь к границам допустимого, и при этом давление на вашу схему и на ваше психологическое состояние будет последовательно нарастать.

Необязательно вы сдадитесь в один момент и сразу, вполне возможно под действием этого нарастающего давления вы начнете понемногу вносить изменения в схему работы, пытаясь пусть немного, но «дать себе новый старт», очищенный от груза провалившихся ожиданий.

Резкий провал или мягкое изменение – сути это не меняет. Важно, что возникает определенная асимметрия: изменения вносятся в схему, только когда рынок идет против ваших ожиданий.

Поскольку большая часть происходящего на рынке заключена в циклы, то асимметрия изменений закладывает основы для проциклического поведения в рамках каких-то циклов, находящихся за пределами схемы. Скорее всего, ваш фрейм ограничений подвергается удару на эксцессах неких циклических процессов, и, скорее всего, со временем эти эксцессы будут исправлены каким-нибудь механизмом нормализации.

Но ваши действия по изменению схемы фиксируют локальные последствия удара по фрейму и лишают вас возможности участия в последующем возврате к среднему. В итоге вас выбрасывает из игры, потому что возвратный контекст оказался шире, чем ваши возможности в нем работать.

Таким образом, неспособность четко понимать границы фрейма ограничений выливается в слишком узкий фрейм и завышенные ожидания. Эта комбинация практически неизбежно ведет к ударам по фрейму, к провалам ожиданий и в итоге к проциклическому поведению, которое участник оказывается не в состоянии контролировать.

Что можно сделать? Как обезопасить себя от последствий ударов собственными ожиданиями о железобетонную реальность рынков? Как можно сместить акценты, скорректировать фокус внимания, чтобы минимизировать проблемы с фреймом ограничений, вызванные давлением эффектов Лабиринта?

Фрейм фактически возникает в тени вашего внимания, потому что вы слишком сильно сконцентрированы на позитивном исходе дела. Чтобы исправить эту ситуацию, нужно делать неприятные, психологически некомфортные вещи – изучать левый конец распределения исходов.

Снова критически важным оказывается акцент на риске. Нужно выстроить понимание своей деятельности как взятия рисков. Когда вы строите работу от рисков, они остаются в центре вашего фокуса внимания и не прячутся по темным углам. Так у вас меньше шансов недооценить убойную силу их возможных реализаций.

Важно выстроить схему работы так, чтобы она успешно перерабатывала максимальный спектр возможных шоков. Например, схема должна исключать выход из игры по техническим причинам, из-за срабатывания стопов или маржинколов.

Схема должна строиться на допущении, что на долгосрочном горизонте все возможные риски реализуются. Если вы фильтруете, может быть даже незаметно для себя, риски на актуальные и нет, то лишь вопрос времени, когда вы встретитесь с реализацией, которую считали неактуальной.

Не стоит слишком близко к сердцу принимать недавно реализовавшиеся шоки – к ним у рынка, скорее всего, уже есть иммунитет. Наибольшую опасность для вас представляют шоки, которых в прошлом еще не было.

Не слишком доверяйте цифрам и моделям, выводящим будущее из прошлого. Они создают иллюзию контроля происходящего и приводят к узкому фрейму ограничений и слабым допущениям. Самые опасные для вас удары не удастся вывести из прошлого.

Поведенческие качества в сильнейшей степени определяют мощность проблем, связанных с фреймом. Поэтому нужно нарабатывать поведенческое преимущество, чтобы увеличить психологическую устойчивость в состоянии стресса и минимизировать вероятность компульсивных, эмоциональных решений.

Психологические проблемы закладываются уже на стадии планирования. Нужно делать поправки еще при разработке схемы, принимая за основу допущение о переоценке собственных способностей держать удар. Вы должны осознать, что эти эффекты неизбежны:

– недооценка возможного спектра шоков;

– переоценка своих способностей контролировать скрытые риски;

– переоценка ширины фрейма;

– переоценка своей способности устойчиво работать вблизи границ фрейма и в состоянии удара.

Вы должны принять как факт, что удары по фрейму случатся, поэтому нужно иметь план действий на случай приближения ситуации к критической фазе. Здесь важно работать на опережение и иметь какой-то арсенал средств для контроля стресса, для управления своим психологическим состоянием.

Вы можете полагаться на вашу железную дисциплину как на преимущество, но она может оказаться не таким значимым фактором, как вам кажется. Вполне возможно, что ваша железная дисциплина будет ломаться пусть реже, но со значительно большими последствиями.

Ваше представление о себе как о супермене с железной волей, может быть банальным следствием вашей сверхуверенности и грандиозного эго, и только вопрос времени, когда придет шок, способный его обрушить.

Не столь важно, какая у вас дисциплина, важно другое: дисциплина не является заменой понимания. Если вы достаточно четко понимаете, что происходит и почему нужно поступать именно так, то дисциплина перестает быть значимым фактором.

Поэтому желательно, где возможно, заменить опору на дисциплину опорой на понимание происходящего:

– осознание важности удлинения горизонта планирования;

– осознание «виртуальности» рыночной оценки вашего портфеля по текущим ценам в состоянии массового эффекта или ценового эксцесса;

– осознание возвратной к среднему природы экстремальных отклонений рынка;

– осознание механизмов эмоционального воздействия массовых эффектов на ваше состояние.

Способность адекватно определять ширину своего фрейма ограничений фактически определяет, насколько проциклическим будет ваше поведение на рынке. Окажетесь ли вы «кормовой базой», питающей собой ценовую цикличность, или все же сможете выстроить с рынком эффективный бизнес.

Чем шире ваш фрейм, тем выше преимущество перед средним рыночным игроком, фрейм которого ограничен его способностью перерабатывать шоки.

Это несложная истина: глубокий кошелек выигрывает у мелкого кошелька, терпеливый кошелек выигрывает у нетерпеливого. И здесь совсем ни при чем умение предсказывать будущее, все определяется шансами получить сокрушительный удар по чересчур узкому фрейму. У мелкого и нетерпеливого кошелька эти шансы практически гарантированы. В играх за преимущество владельцы широких фреймов забирают деньги владельцев узких фреймов просто благодаря способности устойчиво перерабатывать шоки и стоять против эмоционально возбужденной толпы.

Глава 27.

В поисках крепких допущений

Еще раз напомним себе, что мы решаем задачу превращения наших ресурсов в долгосрочную доходность максимально эффективным образом. Мы не смотрим на рынок как на казино, где можно поймать шанс на экстремальный выигрыш. Мы не смотрим на рынок как на спортивную площадку, где можно блеснуть ярким результатом. Мы хотим выстроить долгосрочную устойчивую схему, позволяющую оптимальным образом превращать наши усилия в финансовый результат. Мы ищем точку баланса между нами и рынком, в которой для нас возникает максимальная долгосрочная польза.

Финансовый рынок – это пространство возможностей для его участников. С этим сложно спорить. Но использовать эти возможности оказывается не так просто, как это может выглядеть на первый взгляд. Участники несовершенны и отягощены целым спектром эмоциональных проблем и поведенческих искажений. Несовершенство участников порождает определенную структуру взаимодействия между участниками и рынком, которую я назвал Лабиринтом Иллюзий.

Восприятие рынка оказывается сильно искажено. Лабиринт манипулирует фокусом внимания публики, создавая эмоциональные искажения в оценках тех или иных возможностей. Какие-то варианты начинают выглядеть лучше, чем они есть, какие-то наоборот. Возникают эмоционально обоснованные наценки и скидки. Восприятие опасностей и рисков оказывается подвержено эффектам Лабиринта даже в еще большей степени, ведь страх, пожалуй, самая сильная из человеческих эмоций.

Восприятие возможностей и опасностей опирается на определенный нарратив, который помогает участникам объяснять, оправдывать свое видение. Нарратив оказывается средой, через которую действуют эффекты Лабиринта.

Нарратив можно понимать несколько шире словесных оберток над ситуацией. Например, ценовые графики можно понимать как своего рода графический нарратив, рассказывающий историю. Эта история вызывает эмоциональное вовлечение, потому что биржевой терминал позволяет вам в любой момент стать ее непосредственным участником.

Можно даже говорить об алгоритмическом нарративе – особенностях в недавних ценовых данных, которые становятся точками концентрации ожиданий для фанатов переподгонки алгоритмических систем под прошлые данные.

Нарратив и эмоционально нестабильная часть публики находятся во взаимодействии, и это взаимодействие с положительной обратной связью. Чем активнее публика вовлекается в нарратив, чем больше она в него верит, тем сильнее она воплощает его в ценовой динамике своими решениями и тем агрессивнее становится нарратив. Эта положительная обратная связь ответственна за краткосрочную потерю устойчивости и за возникновение ценовых эксцессов. Какая-то часть краткосрочной волатильности, таким образом, создается избыточной реакцией публики на нарратив.

Но эмоции – вещь недолговечная, и можно предполагать, что эксцессы, вызванные эффектами Лабиринта, не могут бесконечно питаться эмоциями толпы. Фокус Лабиринта вынужден двигаться, сегодня он кормит публику иллюзиями в одном месте, завтра в другом.

Эксцессы запускают стабилизирующие действия со стороны той части публики, которая не очень верит в нагруженный эмоциями краткосрочный нарратив и ориентируется на другие, более рациональные и более долгосрочные способы оценки происходящего. Эти силы организуют долгосрочный возврат к среднему.

Таким образом, складываются все компоненты для формирования долгосрочных возвратных контекстов. Психологическое давление со стороны Лабиринта создает ограничения, не позволяющие части публики учитывать в своих действиях долгосрочные механизмы возврата к среднему. Механизм потери устойчивости раскачивает ситуацию на коротких горизонтах. Механизм возврата к норме стабилизирует ситуацию на длинных горизонтах.

На относительно коротком временном горизонте движения цены могут выглядеть как случайное блуждание. Но чем шире горизонт наблюдения, тем более заметная часть волатильности оказывается запертой в рамках циклических процессов.

Часть игроков находится под давлением ограничений, которые вынуждают их игнорировать долгосрочную логику возврата к среднему и принимать проциклические решения, накапливать проциклические ожидания. Масса нереалистичных ожиданий периодически обрушивается механизмом возврата к норме.

Контрциклически действующие хозяева контекста, опирающиеся в своих ставках на более стабильную долгосрочную логику, становятся долгим и глубоким кошельком в этой игре. Они извлекают выгоду от провала чужих ожиданий, используют возникающие на поле возможностей эмоциональные наценки и скидки.

Каким образом мы можем вписаться в эту картину? Нужно найти крепкую логику возврата к среднему, вокруг которой можно ожидать существование возвратного контекста.

На базе этой логики нужно создать схему работы, реализующую контрциклическое поведение в рамках этого контекста. Схему, центральной задачей которой будет удерживать устойчивость собственной позиции, успешно перерабатывая возможные шоки.

Ключевая точка этой схемы – логика возврата к среднему. Именно вокруг нее мы будем строить допущения и ожидания, и существенная часть наших рисков будет зависеть от правильного понимания этой логики.

Понимая цикличный контекст вокруг этой логики, нам остается только встать на сторону «хозяев» этого контекста, стать большим и длинным кошельком, играющим против мелких и нетерпеливых. Фактически мы будет извлекать прибыль из контрциклической позиции, делегируя риски волатильности возвратному механизму.

Это общая логика работы. Но теперь перед нами встает вопрос: на какой механизм возврата к среднему опираться, вокруг какой логики строить свой бизнес работы с рисками?

Финансовые рынки – очень разнообразное и глубокое пространство явлений, и наверняка человек с хорошими аналитическими способностями сможет обнаружить здесь множество процессов и соотношений, по поводу которых можно делать допущение о возврате к среднему.

Однако здесь мы упираемся в уровень аналитического мастерства, который позволил бы делать надежные предположения по поводу логики возврата к среднему и по поводу параметров порожденного ею возвратного контекста – характерного времени циклов, масштабов возможных эксцессов и так далее.

Но наработка аналитического преимущества – это довольно сомнительный проект с точки зрения эффективного использования ресурсов, по крайней мере для частного инвестора. Было бы неплохо сэкономить ресурсы и обойти стороной все, что требует развитых аналитических способностей.

Поэтому для нас вопрос выглядит так: какова самая простая и надежная логика возврата к среднему, работе с которой не будет мешать высокая аналитическая сложность?

Поскольку мы пытаемся смотреть на рыночные процессы, уделяя самое пристальное внимание эффектам Лабиринта, можно задать и такой вопрос: какой аспект рыночной реальности в максимальной степени испытывает влияние эффектов Лабиринта? Именно вокруг этого аспекта нам лучше пытаться реализовать наше потенциальное поведенческое преимущество.

По моему мнению, это восприятие рисков. Мы предполагаем, что реальная – за вычетом инфляции – премия за специфические риски возвращается к некой норме. За этим предположением стоит достаточно убедительная логика.

Риск – это, с одной стороны, довольно неопределенное понятие, с другой стороны, оно ключевое, потому что рынок инвестиционных инструментов – это все-таки механизм оценки риска, механизм проекции представлений о будущем в рыночные премии за риск.

Восприятие риска оказывается довольно чувствительным к эффектам Лабиринта, поэтому премии за риск показывают достаточно активную динамику относительно своих исторических средних значений. Рынок периодически становится одержим определенными идеями, ожиданиями или опасениями, и это проецируется на динамику цены.

Конечно, исторические средние значения не являются абсолютными, и можно предположить, что со временем они эволюционируют. Но рынок часто заражается ожиданиями именно революционных изменений, «новой нормы», и накапливает избыточные ожидания или опасения, которые со временем рушатся, потому что оказывается, что более глубокая экономическая реальность не склонна поддерживать революционные порывы.

Восприятие будущих изменений, которое рынок проецирует на цену инвестиционного инструмента, может быть довольно волатильным на коротких горизонтах, но имеет тенденцию возвращаться к некой норме на более далекой дистанции.

Таким образом, наиболее надежная логика основана на допущении, что есть механизм нормализации реальных премий за конкретные виды рисков, работающий на долгосрочных горизонтах. Мы предполагаем, что вокруг этого механизма существует возвратный контекст, и в этом контексте мы будем пытаться выстроить свою стратегию действий.

Возвратный контекст реализуют три компонента. Во-первых, это механизм потери устойчивости, возбуждающий отклонения. Во-вторых, это механизм возврата к норме, гасящий эксцессы. И в-третьих, это механизм ограничений, вынуждающий часть участников рынка действовать проциклически и тем самым поддерживать цикличность контекста своей активностью.

Попробуем рассмотреть более детально эти компоненты для того возвратного контекста, который мы предполагаем вокруг восприятия рисков.

Как выглядит механизм потери устойчивости?

Риски – это понятие, связанное с опасностью. Акция – это инструмент, связанный с весьма долгосрочным потоком доходов. Участники рынка пытаются заглянуть довольно далеко в будущее, и в этой попытке большинство участников чересчур подвержены эмоциональным влияниям.

Для какой-то части рыночной публики восприятие будущих опасностей может оказаться просто отражением их текущего эмоционального состояния. Возникает связь текущего эмоционального состояния среднего участника и той оценки будущих опасностей, что он проецирует на цену, и это создает положительную обратную связь. Поэтому нейтральное состояние рынка оказывается не особенно устойчивым.

Многие люди слишком напряжены, чтобы хорошо переносить спокойное и скучное «происходящее». Им требуется повышенный уровень эмоционального возбуждения, чтобы отвлечься от своей тревожности.

Этот запрос удовлетворяется околобиржевым информационным полем, в интересах которого удерживать вовлечение публики. Для этого инфополе поставляет публике потоки событий, нагруженные эмоциональными интерпретациями. Какие-то из них оказываются достаточно успешными, чтобы раскачать часть публики, стать заметной частью нарратива и отразиться в ценовой динамике.

Чем большая часть публики участвует в движении, тем оно заметнее, тем агрессивнее нарратив вокруг него и тем большая часть публики оказывается вовлеченной. Здесь работает масса факторов: стадный инстинкт, эффекты конформизма, преклонение перед авторитетами, страх пропустить что-то великое, революционное, что может улететь в светлое (или, наоборот, черное) будущее, в «новую норму», оставив замешкавшихся позади.

Публика покупает «хорошие истории», и лучшая история – та, что разворачивается прямо сейчас. Публика легко запрыгивает в движение, потому что обладает богатейшим арсеналом поведенческих сдвигов для поддержания иллюзий скорого триумфа. Это работает на ускорение движения вверх, когда толпа переоценивает потенциал роста.

Публика убегает из «плохих историй», движимая иррациональным страхом перед крахом своего эго. Это работает на ускорение движения вниз, когда толпа переоценивает тяжесть проблем и опасности будущего.

Таким образом, публика постоянно находится в поисках шанса выпрыгнуть из нормы, потому что норма не дает ей того, чего она на самом деле хочет – экстремальную доходность с низкими рисками. Эти поиски в массе создают эффект положительной обратной связи, делающий норму неустойчивой.

Какая же логика стоит за допущением, что восприятие рисков и соответствующие премии за риск будут возвращаться к некой норме?

Эмоциональное возбуждение сложно поддерживать на его крайнем полюсе. По мере остывания эмоций концентрация публики на эмоциональном происходящем будет снижаться. Все больше участников начнет обращаться к более стабильной, долгосрочной логике, а также подвергать сомнению нарратив, породивший сильную динамику цены.

Рынок, увлекаясь краткосрочным эмоциональным нарративом, отрывается от логики более глубоких и более долгосрочных экономических процессов, и отклонения в премиях за риск могут быть хорошим индикатором этого разрыва. Перекосы в премиях вызывают перетоки капитала долгосрочных участников, достаточно устойчивых, чтобы игнорировать локальные эмоции и нарратив про революции и «новую норму».

Высокие премии, предлагаемые перепуганной публикой на каком-то участке рыночного ландшафта, привлекают спрос со стороны таких долгосрочных контрциклических участников. Низкие премии, вызванные, например, затянувшимся периодом низкой волатильности, заставляют долгосрочных игроков искать возможности в других частях ландшафта.

Конечно, будущее может приносить достаточно мощные шоки для отдельных компаний, отдельных секторов экономики или даже всей мировой экономической системы, но механизм свободного рынка неоднократно демонстрировал способность к саморегуляции, способность переваривать шоки и вновь выходить к нормальному порядку вещей.

Бизнес-среда выполняет стабилизирующую работу, пытаясь оптимизировать норму прибыли на активы. Государственные регуляторы вносят свой вклад, пытаясь стабилизировать макроэкономическую среду и снизить риски для бизнеса. Возникает целый набор механизмов, работающих на нормализацию ситуации. В результате рынок как целое оказывается довольно стабильной средой, способной переварить достаточно мощные шоки. Если мы говорим о США, то он успешно справляется со своей работой как минимум последние сто лет, а если верить Джереми Сигелю [2], то и все двести.

То, что этот механизм будет работать и дальше, – не абсолютное, но довольно надежное допущение. Доверить этому механизму часть своей работы по переработке шоков в целом выглядит неплохой идеей.

Весь этот набор стабилизирующих механизмов обеспечивает долгосрочную нормализацию премий вокруг неких исторически «адекватных» представлений, какая потенциальная доходность является адекватной компенсацией для тех или иных рисков.

Другой важный компонент механизма цикличности – ограничения, которые мешают проциклической части публики осознавать свою процикличность, которые мешают ей видеть всю ситуацию в циклическом контексте и осознавать свою незавидную роль в происходящем. Проциклические участники, очевидно, играют роль своего рода топлива для цикла, в среднем теряя деньги в пользу контрцикличных «хозяев контекста». Должна существовать веская причина, почему они продолжают этим заниматься.

Их фокус внимания оказывается связан таким образом, что логика цикличности оказывается в тени, а логика, вызывающая проциклическое поведение, напротив, оказывается на переднем плане.

Лабиринт оказывает давление на участников, концентрируя их фокус внимания в области краткосрочных временных горизонтов. Этому способствует масса факторов: эмоциональное вовлечение, попытка убежать от долгосрочных рисков, переоценка своих аналитических способностей. Есть и рациональные причины, почему участники могут сокращать свои горизонты: спортивная мотивация, карьерный риск.

Таким образом, некоторая часть участников оказывается неспособной воспринимать происходящее на рынке через представление о доходности как премии за риски. Эта логика оказывается слишком долгосрочной, ее легко затмевают более интересные и перспективные краткосрочные соображения.

Существенная часть публики опирается на допущения о своем развитом аналитическом преимуществе, позволяющем оседлать краткосрочную динамику. Конечно, в среднем попытки реализовать его проваливаются, подпитывая рыночную цикличность крахом ожиданий.

Таким образом, картина происходящего позволяет нам надеяться использовать неустойчивость части публики, выстраивая игру контрцикличным образом. Рыночные оценки премий за те или иные риски дают точку опоры, чтобы интерпретировать происходящее.

Какова здесь может быть наша стратегия?

Мы строим схему действий, предполагая, что периодически будут возникать возможности брать активы с более высокими премиями и отдавать активы с более низкими премиями.

Поскольку за изменениями премий обычно стоит какой-то нарратив, какая-то рационализация ожиданий, мы фактически делаем ставку на то, что любой нарратив не играет роли на долгосрочном горизонте и что средний участник рынка ошибается, пытаясь действовать краткосрочно.

Так мы рассчитываем получать не просто стандартную премию за риск, но и прибавку к доходности, связанную с контрциклическими решениями, ведь мы покупаем инвестиционные активы со скидкой и продаем с наценкой относительно стандартной премии.

Кто оплачивает нам эту прибавку к доходности? Проциклические игроки, которые накапливают избыточные ожидания на краях возвратного контекста. Логика возврата к среднему рано или поздно опрокидывает эти ожидания, вынуждая участников реагировать на крах своих ожиданий в среднем невыгодным для себя образом.

Эта стратегия оказывается эффективной по ресурсам. Поскольку средний оппонент проваливается в пытках реализовать свои аналитические таланты, вы получаете аналитическое преимущество над ним, просто ничего не делая, просто отказываясь соревноваться с ним в попытках предсказать краткосрочную динамику. Это самый дешевый способ получить аналитическое преимущество из возможных, поскольку на его наработку не тратится абсолютно никаких ресурсов. Вы просто позволяете оппоненту ошибаться в свою пользу. Кроме того, длинный горизонт стратегии сильно уменьшает затраты времени на «обслуживание» этой стратегии.

Временной горизонт, выведенный из средней премии за риск волатильности акций, составляет около года [5]. Способность действовать контрциклически на более длинных горизонтах дает вам преимущество над средним рыночным оппонентом. Чем дольше вы можете держаться в возвратном контексте, чем более длинным кошельком вы становитесь в игре. И тем больше будет бонус к долгосрочной доходности, который обеспечит вам неэффективность краткосрочных проциклических игроков.

Чем длиннее ваш горизонт, тем больше под вами игроков с коротким кошельком и тем меньше над вами игроков с кошельком длиннее вашего, которые потенциально могут стать бенефициарами вашей процикличности, если вдруг вы окажетесь неспособны удержаться в рамках вашего возвратного контекста.

Логично предположить, что, наработав способность оставаться в игре на горизонтах экономического цикла порядка семи лет, вы станете мощным оппонентом для существенной доли участников.

Здесь мы упираемся в ключевое допущение – о наличии у вас достаточных поведенческих качеств, чтобы удерживаться от проциклических реакций.

Эта стратегия хороша тем, что явным образом ставит вопрос, можете ли вы удлинить горизонт так далеко, насколько нужно.

Если у вас оказываются причины этого не делать, это будет хорошим маркером возможных поведенческих проблем. Но факт, что недостаточные поведенческие качества будут проявляться в любом деле, связанном с возможностями и рисками. При наличии поведенческих проблем лучшая стратегия – оставаться в стороне от любых возможностей, связанных с рисками.

Если же ваших поведенческих способностей достаточно, чтобы строить работу с опорой на длинные горизонты, то нет смысла отказываться от реализации этой стратегии, хотя бы в простейшем виде. Она предлагает эффективный по ресурсам результат и опирается на максимально надежный набор допущений.

Глава 28.

Многообразие ценовых искажений

На рынок логично смотреть как на механизм для оценки долгосрочных рисков, однако далеко не все участники разделяют это видение. Какая-то часть публики принимает за риски угрозу волатильности, какая-то и вовсе не пытается смотреть за пределы ограниченного горизонта, гоняясь за краткосрочной ценовой динамикой. Поэтому рынок как механизм оценки долгосрочных рисков периодически сбоит. Краткосрочная волатильность создает ценовые эксцессы, искажения ценообразования в ту или другую сторону.

Если нам удается выйти по горизонту планирования дальше, чем это может себе позволить средний рыночный оппонент, и если мы можем смотреть на риски иначе, чем он это делает, то для нас возникают определенные возможности. Если мы смотрим на рынок как на ландшафт премий за риск, мы можем пользоваться искажениями ценообразования, покупая долгосрочные премии за риск по выгодным условиям.

В этой главе мы попробуем ближе рассмотреть ландшафт активов и пройтись по отдельным явлениям искажения ценообразования.

С развитием такого инструмента, как торгуемые на бирже фонды – ETF, – появилась масса фондов, которые заворачивают определенные выборки биржевых инструментов и таким образом дают простой и понятный розничному инвестору способ получить контакт с широким спектром разнообразных рисков. Классы активов, сектора экономики, страновые индексы – для всего найдется ETF, а то и несколько. Есть фонды корпоративных облигаций, государственных облигаций, недвижимости (REIT), и их так же легко купить, как обычную акцию. Не говоря уже о массе ETF, фильтрующих вселенную акций по какому-нибудь параметру.

Ландшафт инвестиционных инструментов получается действительно широким и интересным. Для нас это в первую очередь ландшафт специфических рисков и их премий. Рисков, которые рынок периодически понимает неправильно, делая соответствующие премии привлекательными для контрциклической игры.

Текущий нарратив часто концентрирует фокус внимания публики на отдельных участках спектра инвестиционных инструментов. Капиталы начинают перемещаться туда, куда их манит свет возможностей. Но откуда они перемещаются?

Капиталы обычно перемещаются от одного участка инвестиционного ландшафта к другому. Чтобы купить что-то интересное, участникам приходится продавать что-то менее интересное. Если же движение происходит под действием отрицательного нарратива, то капиталы, убегая из опасных активов, как правило, недолго остаются в наличных и со временем пристраиваются в другие инвестиционные инструменты, где нарратив более оптимистичен.

Есть участки спектра инвестиционных инструментов, которые в каком-то смысле являются антагонистами друг другу. Между ними под действием сменяющегося нарратива могут наблюдаться более-менее циклические перетоки капиталов.

Самое мощное, пожалуй, явление подобного рода – это перетоки капиталов между зонами инвестиционного ландшафта разного уровня риска. Например, акции считаются инструментами высокого риска, а гособлигации – защитным активом. Аппетит публики к риску – это во многом функция эмоционального состояния, которое может меняться циклически. Этот психологический фактор питает цикличность в интересе публики к риску, так называемые циклы «к риску»/«от риска» (risk-on/risk-off).

Хороший пример этого эффекта наблюдается на рынке США в отношениях между акциями и долгосрочными гособлигациями.

Акции – это рискованный актив, его риски в глазах публики в основном связаны с опасностью рецессии. Когда страхи рецессии захватывают нарратив, часть публики предпочтет вывести капиталы из зоны высокого риска и пристроить их в более безопасных гособлигациях.

С другой стороны, главный риск облигаций – это опасность инфляции, и акции с точки зрения этого риска являются защитным активом. Поэтому, когда инфляционные ожидания распространяются по нарративу, часть публики перемещается из облигаций в акции.

Поскольку публика склонна избыточно реагировать на любой нарратив, связанный с опасностью, регулярно проносящиеся по информационному пространству страхи вызывают перетоки капиталов из акций в гособлигации и обратно.

Цены и премии реагируют соответственно, что вызывает к жизни такое интересное и полезное для нас явление, как отрицательную корреляцию между индексами акций и долгосрочных гособлигаций.

Можно привести и другие примеры деления ландшафта инвестиционных инструментов на антагонистические зоны.

Околобиржевое инфополе любит делить инвестиционный ландшафт по какому-нибудь параметру, чтобы потом можно было генерировать информационный шум, сопоставляя их.

Например, можно поделить вселенную акций по капитализации, а потом до бесконечности спорить о том, генерирует ли сейчас малая капитализация дополнительную премию или нет.

Другой подобный пример – деление акций по параметру P/E на акции стоимости (value) и акции роста (growth), с аналогичными возможностями развлекать публику дискуссиями, сопоставляя их. Этот нарратив тоже может создавать свой вклад в перетоки капиталов.

Крупные дивидендные акции могут рассматриваться зоной инвестиционного ландшафта с «защитными» свойствами.

Более безопасные акции развитых рынков могут противопоставляться более рискованным акциям рынков развивающихся.

Таким образом, картина ландшафта инвестиционных инструментов со стороны достаточно долгосрочного горизонта позволяет делать предположения, на каком этапе эмоционального цикла находится публика, куда и откуда идут капиталы. Можно предполагать наценку там, куда они идут, и скидку там, откуда они идут.

Поэтому с практической точки зрения более интересным оказывается отслеживать не соотношение текущей премии со средними историческими значениями, а соотношение между премиями на сравнимые риски. В особенности соотношение премий между «антагонистическими» участками ландшафта, где можно ожидать более короткой цикличности в перетоках капитала.

В своей стратегии мы опираемся на механизмы нормализации. Но не все механизмы одинаково полезны для нас. Некоторые могут быть слишком слабыми или иметь дополнительные риски, поэтому даже если некоторая логика за ними и есть, то характерное время процессов нормализации может оказаться за пределами ваших возможностей оставаться контрциклическими.

Есть риски, которые способны оставаться долгое время вне поля зрения рынка. Рынок не воспринимает всерьез эти риски, потому что не видит их реализаций в том временном окне, что полагает релевантным для происходящего. Соответственно, эти риски могут оказаться не включены в рыночные премии.

Например, долгосрочная цикличность сырьевого суперцикла периодически порождает резкие падения сырьевых цен. Финансовый сектор несет скрытые риски, которые, например, внезапно проявились в 2008 году.

Поэтому есть смысл концентрироваться на участках инвестиционного ландшафта, которые защищены от долгосрочной цикличности и от скрытых рисков.

Например, стоит ограничиться рынками развитых стран, где регуляторы доказали способность не мешать перемещению капиталов по экономике и не фиксировать макроэкономические проблемы на долгий срок какими-нибудь популистскими мерами. Стоит ограничить контакт с секторами, над которыми висят риски резкого изменения условий бизнеса, как, например, сырьевые, финансовые, ЖКХ-компании.

Пример ценовых искажений, связанных с психологией, представляет «домашний сдвиг» (home bias) – склонность к инвестированию внутри своей страны. Когда вы привыкли к реалиям своей страны, у вас могут возникнуть проблемы с оценкой того, что происходит в другой стране. Вы можете переоценивать или недооценивать мощность механизмов нормализации, потому что опираетесь в своих оценках на тот пример, что вам ближе.

Например, в России механизм нормализации бизнес-среды работает плохо, инвестиционный климат оставляет желать лучшего. Но инвестор, привыкший к реалиям западных рынков, может смотреть на российский индекс и видеть отличную возможность, потому что его коэффициент P/E может казаться крайне привлекательным. Если инвестор сделает ставку на долгосрочную нормализацию и рост коэффициента до общемировых уровней, его допущения о силе механизма нормализации могут его подвести.

Непонимание чужих реалий работает здесь и в обратную сторону: привыкнув к высоким рискам нестабильной экономики и высоким премиям за них, российский инвестор будет с недоумением смотреть на американский рынок акций, предлагающий реальные премии за риск в районе 2—4% годовых. Для россиянина акции – это инструмент, который может довольно быстро обрушиться в три-четыре раза. Он неизбежно будет недооценивать мощность механизмов нормализации, стоящих за американским рынком акций, потому что привык к плохой работе этого механизма в России.

Несовершенство рынка как механизма оценки риска можно наблюдать на примере интересного явления – так называемой «премии низкой волатильности» (low volatility premium).

Если выстроить инвестиционные продукты по их воспринимаемой рискованности, то соотношение между рисками и премией будет, вопреки ожиданиям, нелинейным.

Повышенные риски не будут оплачиваться так хорошо, как можно было бы ожидать. Умеренные же риски часто выглядят по соотношению премии и риска несколько лучше, чем низкие. В пространстве между низкими и высокими рисками оптимальная премия за риск лежит где-то посередине, в районе «умеренного» риска.

Наиболее четко эта недоплата за риск наблюдается в районе самых рискованных активов. Причины могут заключаться в иррациональных эффектах.

Во-первых, высокие риски предполагают высокий спрос со стороны искателей лотерейных шансов. Высокие риски подразумевают шанс на экстремальный результат, что делает их эмоционально привлекательными в глазах той части публики, что проявляет склонность к азарту, к поиску сверхшансов.

Во-вторых, рискованные активы могут иметь спрос у тех институциональных игроков, кто хочет взять больше риска, но ограничен в возможностях делать это через заемный капитал или деривативы. Декларация управляющего может явно ограничивать использование таких средств, и желающим увеличить потенциальную премию остается только искать контакта с рисками в области высоковолатильных активов.

Довольно популярный и интуитивно верный способ формировать свой портфель – делить его на низкорисковую и высокорисковую части. Как часто бывает на рынке, популярные способы действий могут оказаться жертвой массовых наценок.

Когда вы концентрируете портфель на крайних сторонах спектра рисков, ваш портфель как целое оказывается несущим «некоторый» средний риск. Но если вы перестанете делить его таким образом и целиком вложите в активы с этим «некоторым» средним риском, то вы, как оказывается, можете получить больше.

Это явление, например, наблюдается в линейке корпоративных облигаций, где самое интересное отношение премии к риску оказывается в зоне сразу за границей категории Invesment Grade [1]. Те облигации, которые находятся вплотную к инвестиционной категории, но все же не попали в нее, все равно оцениваются публикой как высокорискованные, и премия по ним возникает с учетом этого «ярлыка».

Это явление наблюдается и в акциях. Если поделить весь спектр акций по волатильности, то для низковолатильной части акций премия окажется несколько лучше, чем для высоковолатильной. Премия низкой волатильности может помочь сократить объем взятых рисков при сохранении долгосрочной премии. Для низковолатильных акций рынок устанавливает повышенную премию просто потому, что инструмент принадлежит классу акций. Как и в случае с облигациями, рынок оценивает риск по «ярлыку». Однако при этом долгосрочная устойчивость бизнеса компании может быть такова, что долгосрочный поток доходов акционера по устойчивости будет мало отличаться от потока доходов на облигации.

Почему акция оказывается низковолатильной? Рыночная волатильность создается страхами, поэтому за устойчивостью цены стоит уверенность рынка в качестве механизмов стабилизации, стоящих за бизнесом компании. Эти соображения хорошо укладываются в логику нашей стратегии, ведь в конечном итоге мы стремимся делегировать работу по переработке шоков какому-нибудь механизму стабилизации.

Устойчивость к волатильности на протяжении пары последних экономических циклов может дать представление о мощности имеющегося у компании механизма стабилизации. Чем сильнее этот механизм, тем большую долю рисков мы сможем ему делегировать и тем меньше долгосрочных рисков останется нам.

Премия за низкую волатильность делает для нас более интересными сектора, демонстрирующие относительную устойчивость к макроэкономическим шокам – например, сектор потребительских товаров.

Это некоторые примеры, как несовершенство рынка как механизма оценки долгосрочных рисков создает искажения в ценах.

Можно сделать несколько обобщений.

Лабиринт манипулирует фокусом внимания публики, который движется по ландшафту активов и создает возмущения в ценах. Нас интересуют условия, в которых возникает некоторая перепроданность активов.

Перепроданность может случиться потому, что связанный с активом нарратив вызывает отрицательные эмоции: отвержение, страх. Например, потому что это бывшая «хорошая история», на каком-то этапе вдруг ставшая «плохой». Эмоциональные продажи со стороны инвесторов, чьи избыточные надежды обрушились вместе с ценой на акцию, могут завести ее в зону иррациональной перепроданности.

Перепроданность может случиться потому, что на актив легла «тень черного лебедя». Информационному полю удалось раздуть серьезные опасения, и цена на акцию пала жертвой избыточной реакции на пугающий нарратив.

Этот способ создания перепроданности можно назвать «сильным», но есть и другой способ – «скучный».

Прилив капитала в одну зону инвестиционного ландшафта может вызвать отлив в противоположной стороне. Если один сектор вызывает повышенный интерес, остальные могут оказаться незаслуженно лишенными внимания и по этой причине уйти в «некоторую» недооценку. В особенности эта логика может быть справедлива там, где можно выделить «антагонистов» тех горячих компаний, что держат фокус внимания публики.

Кроме «хороших» и «плохих» историй есть еще и «скучные» истории. Часть публики слишком сильно ищет эмоционального возбуждения, и для нее «скучные истории» будут выпадать из фокуса внимания. Недостаток публичного интереса может проявиться некоторой скидкой в цене.

Вообще, можно заметить, что слово «некоторый» обладает определенной силой – чудесной силой умеренности.

Эмоциональные эффекты склонны сдвигать поведение участников рынка прочь от умеренности. Люди хотят либо экстремальных результатов, либо мало риска. Эта психологическая предрасположенность к крайностям создает повышенный спрос на соответствующие решения, находящиеся на крайних концах спектра.

Умеренные варианты, с другой стороны, попадают в своего рода эмоциональную тень. Поэтому можно ожидать недостаток спроса в зоне, предлагающей «некоторые» (но не экстремальные) возможности в обмен на «некоторый» (но не минимальный) риск. Значит, на соответствующие решения можно ожидать скидок.

Поэтому поиск «некоторых» возможностей может в итоге оказаться более эффективной стратегией, чем поиски того, что выглядит как «отличные» возможности.

Глава 29.

Что дальше?

Вероятно, от книги о рынке акций читатель надеется получить в итоге какой-то конкретный и ясный алгоритм действий, который можно было бы сразу схватить и начать применять и который обещал бы ему конкретные и ясные результаты.

Но мне кажется правильным не доводить эту книгу до изложения конкретной стратегии.

Здесь не раз говорилось об опасности поспешного погружения в активность, о том, что получается, когда вопрос «Что делать?» ставится впереди вопроса «Что происходит?». Если бы я предоставил читателю четкий ответ на вопрос «Что делать?», у него стало бы меньше причин разбираться в логике происходящего и больше причин отбросить эту не всегда захватывающую часть работы.

Эта книга, собственно, попытка разобраться в логике рыночных явлений и в том, что происходит с участником рынка, когда он выходит против рынка и пытается найти свое место среди этих явлений. Настоящая цель книги не представить готовую к применению стратегию, а собрать максимально содержательный контекст, на основе которого читатель мог бы двигаться дальше, нарабатывать инсайты и углублять понимание происходящего.

Если вы понимаете, что происходит, то не такой уж большой труд – сделать еще пару шагов и превратить ваше понимание в конкретную стратегию с числами и правилами. Если же с этим возникают затруднения, они могут быть хорошим маркером недостаточной глубины понимания, а значит, потенциальных проблем.

Если вы хватаете некую стратегию без достаточного понимания ее корней, если вы пытаетесь пересадить чужие инсайты на почву собственной картины мира, то польза от такой операции довольно сомнительна. Скорее всего, готовые рецепты так и не превратятся в ваши собственные инсайты. Вы будете держаться за них усилием воли, пока они выглядят полезными или уместными, но стоит появиться сомнениям, и вы легко их бросите.

В этой книге я пытался прояснить корни системы представлений, которые помогли бы сориентироваться в происходящем на рынке. Мне хотелось бы оставить минимум возможностей для читателя пройти мимо этих корней, отвлекая его внимание реализациями правил.

Тем не менее книга подходит к концу, и пора осмотреться, чтобы понять, куда мы пришли и как можно двигаться дальше.

В начальных главах книги была изложена определенная проблема. Множество участников рынка имеют фантазии о том, как они реализуют свои таланты и получат в итоге солидную доходность на свой капитал. И множество участников оказываются слишком вовлечены в свои попытки претворить эти фантазии в жизнь.

Но реальность оказывается неподатливой, и рынок превращается в место массовой растраты ресурсов. Слишком много людей пытаются достичь на рынке слишком многого, пытаются прыгнуть выше головы с печальным результатом для доходности. Не менее важно, что рынок превращается в черную дыру для таких ценных вещей, как время, усилия, упущенные возможности и нередко здоровье.

В этой книге мы пытались понять механизмы, стоящие за этой печальной ситуацией. К чему же мы пришли, каковы источники проблем?

В первую очередь это неверные исходные представления об отдаче на вложенные ресурсы. Люди рассчитывают на линейную отдачу, но оказывается, что отдача начинает сильно падать за пределами некой оптимальной точки вовлечения.

Другая проблема, что участнику рынка оказывается легко упустить из вида себя как важный элемент взаимодействия с рынком. Легко отделить себя от задачи, поставить себя над происходящим в качестве идеального и непогрешимого наблюдателя и в итоге не заметить обратного воздействия со стороны рынка.

Но, к сожалению, действуя на рынке, вы оказываетесь в зоне влияния механизмов, которые обобщены под названием Лабиринт Иллюзий. Он создает определенные эффекты, манипулирует фокусом внимания, вызывает избыточное вовлечение и в итоге превращает участника из охотника в добычу.

Поэтому, если мы подходим к своей задаче как к долгосрочному бизнес-проекту, для которого важна эффективность, то будет найдена и определенная точка баланса между вами и рынком. Будет оптимальный уровень вовлечения, дальше которого идти не следует, потому что вы столкнетесь с резко падающей отдачей.

Вы можете достаточно просто реализовать возможности рынка, связанные со взятием премий за риск, но за пределами этой зоны ландшафт возможностей делает качественный скачок. Дальше начинается, по сути, спортивная площадка, где люди играют против людей в рамках игр с негативным матожиданием.

Отдача на усилия в этом пространстве будет, конечно же, нелинейной. Для того чтобы генерировать последовательные положительные результаты, вам нужно будет попасть в достаточно узкую прослойку «мастеров», которые владеют глубоким пониманием реальности, что разворачивается на игровой площадке. Эта глубина понимания строится вокруг определенных инсайтов – сложно нарабатываемых и плохо передаваемых элементов представлений.

Проблема не в том, что инсайты наработать нельзя. Всегда есть некоторый шанс, что многолетний опыт перейдет в глубину понимания. Проблема, что это уже не бизнес-проект. Если у вас нет заведомых козырей в рукаве, то это чистой воды лотерея, потому что довольно высока вероятность вложить массу усилий, но так и не перейти той границы, что отделяет «мастеров» от «кормовой базы».

Хотя рынок и является пространством возможностей, это пространство оказывается довольно опасным местом, полным ловушек. С одной стороны, на рынке все же присутствуют доступные методы получения долгосрочной доходности. С другой стороны, легко сбиться с пути и завязнуть на направлениях, которые без должных инсайтов превращают отношения с рынком в банальное казино.

Ваша эффективность на рынке будет определяться тем, насколько хорошо вы понимаете границы той зоны, где ваши умения создают для вас пользу, потому что за пределами этой зоны вовлечение в рынок становится избыточным и опасным.

Чтобы не перейти эту границу, нужно двигаться вперед осторожно. Пытаясь найти эффективный баланс с рынком, нужно сделать минимальное число максимально надежных шагов. С каждым следующим шагом, каким бы многообещающим он ни казался, опасность завязнуть в болоте иллюзий нарастает.

Вот те опорные установки, которые выглядит достаточно устойчиво.

– Нужно явным образом смотреть на свою деятельность на рынке, как на форму взятия риска. Что бы вы ни делали, вы должны понимать, что берете риск, и что ваша итоговая доходность будет премией за то, что этот риск вас не раздавил и не разрушил вашу схему действия. Фактически, вы строите бизнес по переработке критических реализаций риска.

• Поведенческое преимущество – это ключевое умение, которое создает участнику рынка максимальную пользу. Без достаточного уровня поведенческих качеств просто нет смысла контактировать с рисками, потому что эффекты Лабиринта будут превращать вас в кормовую базу для более крепких оппонентов. Поэтому свою деятельность на рынке лучше понимать как бизнес по реализации собственного поведенческого преимущества.

• Наиболее надежный способ реализации поведенческого преимущества дает маневр по временному горизонту. Психологические ограничения, связанные с временными горизонтами, оказываются самыми тяжелыми для значительной части игроков, а значит, имеют максимальный потенциал.

• Наращивание аналитического преимущества выглядит более привлекательным вложением ресурсов, чем на самом деле является. Это то, на чем можно сэкономить, отодвинув на второй план. Можно даже обойтись «бесплатным» аналитическим преимуществом, которое дают систематические аналитические ошибки краткосрочных игроков.

Эти установки помогают выстроить эффективную в терминах отдачи на усилия стратегию и держать под контролем риски забраться слишком далеко и попасть под удар избыточного вовлечения.

Тем не менее нужно признать, что у разных участников будут разные обстоятельства, разная структура издержек, поэтому оптимальный баланс и оптимальное вовлечение будут у каждого свои.

Здесь достоинства предложенного подхода могут обернуться недостатками. Дело в том, что он довольно экономно относится к ресурсам, поэтому у участника останется масса времени и энергии, а вокруг него все еще находится едва тронутый ландшафт того, что легко принять за возможности.

Активному и мотивированному на успех человеку этот баланс может показаться не вполне удовлетворительным. Раз уж он пришел на рынок действовать, совершенно понятно желание погружаться в эту тему сильнее и инвестировать свои усилия агрессивнее в надежде на более интересный результат.

Возникает вопрос: что делать с этой энергией? Стоит ли двигаться в сторону более глубокого погружения в рынок?

Если мы уже взяли самые эффективные возможности на рынке, не лучше ли будет инвестировать свои усилия там, где больше оснований предполагать линейную отдачу на усилия? Туда, где усилия действительно создают стоимость, а не уходят в песок состязаний за сверхрезультат в играх с негативной суммой.

Если есть возможность конвертировать усилия в доходы более предсказуемым образом, чем это позволяет рынок, то стабильный поток доходов мог бы прекрасно дополнить связанную с рисками активность на рынке, поддерживая широкий фрейм ограничений участника.

Но многие сочтут разумным и дальше погружаться в рынок, потому что попадут под действие гравитации Лабиринта. У многих будет соблазн продолжать инвестировать свое время и усилия, потому что довольно легко подобрать правдоподобно выглядящие обоснования, почему лично для них точка баланса будет дальше по усилиям и по вовлечению.

Для частного инвестора, работающего своим капиталом, эта дорога оказывается особенно опасной, потому что время, усилия и упущенные возможности стоят довольно дорого. Неизбежно придется конкурировать на биржевой площадке с теми, кто имеет лучшую структуру издержек и может себе позволить куда большее пространство маневра.

Поэтому важно обратить самое пристальное внимание на аргументацию, которой вы будете оправдывать усиление контакта с рынком. Эффекты Лабиринта будут затягивать вас глубже в водоворот рыночных «возможностей». Они будут подсказывать вам правдоподобно и убедительно выглядящую аргументацию, чтобы и дальше вкладывать время и усилия в рынок в надежде наработать толстую пачку инсайтов и превратить ее в ошеломляющий финансовый результат.

Если внимательно присмотреться к возможным доводам за усиление вовлечения в рынок, можно выделить в них маркеры возможных психологических слабостей и проблем.

Например, можно ожидать сопротивления необходимости удлинять временной горизонт. Масса психологических эффектов давит на вас в сторону сокращения временных горизонтов, и будет соблазн отодвинуть долгосрочные стратегии на второй план, начать инвестировать усилия в поиски более краткосрочных возвратных контекстов.

Если вам удалось убедить себя, что долгосрочный взгляд на вещи не для вас, то это отличный маркер недостаточных поведенческих качеств. Даже если вы все же обнаружите краткосрочные контексты, поведенческие изъяны никуда не денутся, они будут проявляться тем или иным образом и создавать проблемы.

Другая мотивация погружаться в рынок – это представление, что вы можете найти некое суперрешение или развить такой уровень понимания происходящего, который позволит вам генерировать экстремальную доходность. В ваших фантазиях это суперрешение имеет настолько большую силу, что однозначно делает усилия по его поискам оправданными. Нездоровая концентрация на будущем сверхуспехе, конечно, тоже маркер проблем, индикатор внутреннего напряжения, за которое вас неизбежно будут цеплять эффекты Лабиринта.

Еще одна линия представлений состоит в том, что в ваших попытках побороть рынок вы наберете ценный опыт, который сможете монетизировать, либо в качестве управляющего чужими капиталами, либо через другие околобиржевые бизнесы: консультации, книги, семинары.

Эти соображения выглядят довольно разумными. У тех, кто накопил достаточное мастерство, действительно появляются возможности управлять капиталами. И действительно, вполне можно и даже нужно контактировать с публикой через книги и семинары.

Однако следует понимать, что все это другие виды деятельности, эту активность вам придется вести параллельно вашей борьбе с рынком. Для того чтобы быть успешным управляющим, может оказаться недостаточно иметь качественные инсайты по поводу рынка. Для того чтобы быть успешным лектором или автором, могут понадобиться дополнительные умения и способности.

Многие видят в рынке возможность реализоваться так, чтобы ни от кого не зависеть. Но, пытаясь вовлечь публику в ваши отношения с рынком, вы можете легко попасть в зависимость. Если говорить об управлении капиталом, на вас начинает давить ответственность перед инвесторами или карьерный риск. Если говорить о семинарах и книгах, вы можете попасть в зависимость от аудитории, ее ожиданий.

Эта зависимость имеет темную сторону. В книге я развивал мысль, что усилия должны идти против силовых линий Лабиринта. Но, взаимодействуя с публикой, вы можете обнаружить, что вам проще и выгоднее работать вдоль силовых линий Лабиринта, помогая ему цеплять публику за ее эмоциональные потребности, за ее магическое мышление. Что вещи, которые вы считаете правильными, плохо продаются, потому что не обещают чудес. Что вы проигрываете конкуренцию с теми, кто генерирует правдоподобно выглядящий информационный мусор, насыщенный правильно расставленными эмоциональными метками.

Это может создавать дополнительную психологическую нагрузку. Учитывая, что ваш долгосрочный успех в противостоянии с рынком сильно зависит от способностей выдерживать психологическое давление, лишняя нагрузка может оказаться довольно опасным фактором.

Конечно же, нельзя сказать, что движение в сторону более активного погружения в рыночную активность всегда неоправданно. Оно может быть оправданным, если у вас есть определенные козыри и все упирается в их конкретную природу.

Например, козырем будет заведомая возможность монетизации ваших потенциальных успехов, когда у вас уже есть выход на аудиторию, которая может заинтересоваться вашим мастерством. То есть возможности не должны быть потенциальными и теоретическими, они должны иметься в наличии. Только в этом случае можно надеяться, что они помогут перетащить отдачу на усилия с территории «еще спорт» на территорию «уже бизнес».

Козырем будет заведомое аналитическое мастерство, которое вы смогли отточить на других направлениях и теперь готовы применить его против такого сложного соперника, как рыночная реальность.

Важным параметром в задаче на оптимизацию вашего вовлечения в рынок будет стоимость ваших усилий. Для частного инвестора обычно стоимость времени и упущенных издержек значительна, но, возможно, ваши персональные обстоятельства или взгляды на жизнь дают вам какие-то преимущества. Например, если ваши отношения с рынком строятся в духе исследовательской работы, если вы действуете опираясь на «кредо исследователя».

Обычно к рынку подходят как к инструменту для достижения собственных финансовых целей, пытаясь выбить из него свой личный успех.

Из вопросов «Что происходит?» и «Как этим воспользоваться?» ключевым для большинства будет второй.

Но может оказаться, что вы любопытный человек, и вопрос, что же такое рынок и что в этом пространстве происходит, вас интересует сам по себе. Если вы подходите к рынку как исследователь, если вы смотрите на рынок, как на объект приложения собственного любопытства, то отдача на усилия может оказаться другой.

Когда вы занимаетесь тем, что вам интересно, о приложенных усилиях уже нельзя в полной мере говорить как о расходах. В результате инсайты, которые принесет ваша исследовательская деятельность, окажутся достаточно дешевыми с точки зрения усилий.

И нельзя не признать, что рынок – это довольно интересный объект для исследований.

Таким образом, «кредо исследователя» может перенастроить вашу структуру издержек. Но и здесь можно начать врать самому себе по поводу искренности своего интереса к рынку. Не всегда просто понять, что именно на самом деле для вас важно – исследования или тот финансовый успех, который они потенциально могут принести?

Впрочем, есть способ отделить искренний интерес от фальшивого. Просто спросите себя: стали бы вы заниматься рынком, если бы впереди не сияли перспективы оглушительного финансового успеха? Стали бы вы заниматься этим совершенно бесплатно, без надежды превратить результат в деньги?

Как ни парадоксально, можно оказаться в лучших условиях и добиться более эффективной позиции, не концентрируясь на финансовом успехе как на ключевом мотиваторе.

Глава 30.

Баланс управляющего: новые вызовы

Управление капиталом инвесторов кажется вполне логичным продолжением ваших усилий по наработке опыта, инсайтов и мастерства. Управляя чужим капиталом, очевидно, можно заработать куда больше, чем работая исключительно своим. Продвигаясь в наработке своего мастерства, все сложнее будет бороться с желанием выйти на рынок управления капиталом и попытаться создавать пользу не только себе, но и публике.

Это может даже казаться конечной целью всех усилий. Участнику представляется, что, научившись создавать хорошую доходность, он отлично развернется на рынке управления капиталами. Эта цель уже сама по себе хорошо мотивирует погружаться в рынок и инвестировать все больше и больше усилий.

Но реальность и на этом направлении будет сильно отличаться от фантазий. Тот баланс, которого вы достигли с рынком в процессе борьбы с ним один на один, может оказаться под вопросом, когда в общей картине появляются инвесторы.

Ваша борьба с рынком постепенно двигает вас – будем оптимистами – в сторону некого баланса, где вы эффективным образом обращаете себе на пользу возможности рынка. Существенная часть вашей работы на этом пути – привести в соответствие с реальностью собственные ожидания, поставить под контроль эмоции, отключить магическое мышление.

В результате вы создаете некое видение, некую систему убеждений. Взаимодействуя с рынком, вам приходится постоянно выдерживать психологические атаки, которые рынок делает на эту систему убеждений, чтобы заставить вас действовать себе в ущерб. Пройдя через болезненный опыт, вы нарабатываете поведенческое преимущество, позволяющее держаться за свою систему убеждений и отражать эти атаки, оставаясь в итоге с премиями.

Ваш успех в борьбе с рынком в значительной степени определяется тем, насколько вы можете приближаться к реальности, учитывая ваше психологическое несовершенство, насколько можете сопротивляться усилиям рынка включить у вас магическое мышление.

Но вот в общей картине появляются инвесторы. Вы становитесь посредником между инвесторами и рынком. Теперь в картине взаимодействий не два элемента (вы и рынок), а целых три.

Вы можете стать жертвой поведенческих эффектов во взаимодействии с рынком, но и взаимодействие с инвесторами также оказывается нагружено психологическими эффектами, и, может быть, даже в еще большей степени. Рынок вы можете воспринимать абстрактно, как некий автомат, выдающий графики. Это сложнее сделать с инвесторами, которые нередко принимают облик вполне конкретных живых людей, с которыми приходится общаться лицом к лицу.

Теперь у вас целых два направления, по которым вы можете делать поведенческие ошибки: рынок с одной стороны, инвесторы с другой. По каждому направлению вам придется искать свой баланс, и можно быть уверенным, что итог этой работы окается очень непохожим на тот баланс, что вы нашли в работе с рынком один на один.

Отношения с инвесторами легко превращаются в канал опасных психологических воздействий.

Инвесторы – люди, и они несовершенны, они подвержены поведенческим эффектам, зажигающим у них магическое мышление и генерирующим неадекватные ожидания. Можно быть уверенным, что они подвержены им сильнее, чем вы, потому что у вас есть определенный опыт работы со своими ожиданиями и определенная практика по контролю магического мышления, а у них ее может не быть.

На управляющего можно смотреть как на своего рода квазиактив, а его результаты (перфоманс) воспринимать как определенный нарратив, потенциально действующий на эмоции и формирующий ожидания. Соответственно, на инвестора начинают действовать эмоциональные эффекты со стороны пространства возможностей, которые ему предлагает индустрия управления.

• Он будет концентрироваться на перфомансе, потому что у него недостаточно опыта понимать, что может стоять за перфомансом. Перфоманс – это ярко, очевидно и доходчиво.

• Его внимание будет смещено в сторону экстремальных положительных результатов.

• Его внимание будет концентрироваться на достаточно коротких временных горизонтах.

Таким образом, опережающий перфоманс, показанный в достаточно коротком окне, неизбежно будет вести к наивной экстраполяции результатов и восприниматься как отличная возможность, мимо которой сложно пройти. Средний же уровень ожиданий будет строиться по правому концу распределения исходов, то есть по историям успеха.

Любое пространство возможностей для неподготовленного человека будет выглядеть как ландшафт, на котором тут и там вспыхивают истории успеха. Этот фейерверк вызывает ощущение, что «все вокруг зарабатывают». Так пространство возможностей инициирует магическое мышление и закладывает основы неадекватных ожиданий. Прошлый перфоманс будет вполне однозначно восприниматься как обещание будущего перфоманса.

Так эмоциональные эффекты мотивируют инвесторов гоняться за перфомансом (performance-chasing). В результате они становятся жертвой поведенческого разрыва, связанного с тем, что перфоманс точно так же, как и цены активов, склонен иметь определенную цикличность. На него могут действовать механизмы возврата к среднему. Локальный успех вызывает приток капиталов, но высокий результат может оказаться сложнее повторить в условиях увеличившегося объема под управлением и, возможно, уже изменившегося состояния рынка.

Итак, вы вступаете во взаимодействие с инвесторами, которые в среднем имеют скромные поведенческие качества, у которых включено магическое мышление и которые имеют неадекватные ожидания. В общем, они оторваны от реальности гораздо сильнее, чем вы.

Что самое неприятное – вы имеете ограниченные возможности действовать на сокращение разрыва между инвесторами и реальностью. Да, у вас есть опыт сокращения этого разрыва применительно к себе, но он обычно появляется вследствие таких столкновений с реальностью, когда винить, кроме себя, некого.

А инвестору есть кого винить. Он будет винить вас. Ваши усилия по ослаблению эффектов магического мышления и нормализации ожиданий будут для инвестора выглядеть как попытки оправдать собственную некомпетентность и неспособность удовлетворить ожидания, которые под влиянием магического мышления представляются ему более чем скромными.

Таким образом, Лабиринт действует на инвесторов сильнее, чем на вас. Может показаться, что это неважно, поскольку большую часть решений принимаете все равно вы, но ваше взаимодействие с инвесторами становится обходным каналом, по которому Лабиринт добирается до вас. Ваше взаимодействие с инвесторами неизбежно оказывается нагруженным разными психологическими вещами.

Ваши социальные инстинкты вынуждают вас подстраиваться под видение инвесторов, и вы можете начать понимать свою задачу как максимально полное удовлетворение их пожеланий, перегруженных магическим мышлением и избыточными ожиданиями.

В своей борьбе с рынком вы можете получить проблемы, слишком сильно инвестируя свое эго в результаты этих отношений, в попытки стать отличным трейдером, который мощно и красиво извлекает сверхдоходность. Периодический крах этих ожиданий создает фрустрацию, добавляющую вам проциклических эффектов.

Но вы можете точно так же инвестировать свое эго в отношения с инвесторами, пытаясь стать для них тем, кого они хотят видеть в вашем лице – отличным управляющим, мощно и красиво генерирующим для них суперприбыль практически каждый квартал. Более того, социальные инстинкты делают такие инвестиции своего эго практически неизбежными. Желание угодить чужим требованиям будет толкать вас на приближение вашего видения к магическому видению инвесторов со всеми вытекающими неприятными последствиями.

Каковы же последствия того, что вся эта структура из рынка, инвесторов и вас как посредника оказывается нагружена поведенческими вещами?

Главная проблема, что шоки непредсказуемой рыночной реальности усиливаются, если смотреть на них через призму вашего эго, которое вы успели вложить в свои отношения и с рынком, и с инвесторами. Удары внезапных изменений оказываются сильнее, потому что угрожают не только финансовыми последствиями, они угрожают обрушить ваше эго. Это все снижает вашу устойчивость к шокам, сужая фрейм ограничений.

По мере смещения со своего баланса в сторону более далеких от реальности инвесторов ваши поведенческие недостатки усиливаются – вы подстраиваетесь под их короткий горизонт, под их концентрацию на перфоманс, под их неприятие рисков. Вы начинаете работать в рамках более жестких ограничений, которые обычно оставляют за бортом самые надежные стратегии и самые крепкие допущения.

Все это, конечно же, приводит к тому, что вы становитесь более проциклическим.

Но даже если вы выдерживаете дополнительное эмоциональное давление, которое инвесторы привносят в картину, сами инвесторы вольны независимо от вас принимать решения по изменению объемов выделенного вам капитала и по изменению условий, в которых вы вынуждены действовать. И эти решения, скорее всего, проциклические. Капитал под вашим контролем обычно увеличивается после ваших локальных успехов, когда наивная экстраполяция ваших результатов зажигает фантазии инвесторов и раздувает их ожидания. Капитал обычно уменьшается по мере того, как избыточные ожидания рушатся, отправляясь гоняться за перфомансом куда-нибудь еще.

Все это способно создавать дополнительные проблемы.

Результатом такого движения капиталов становится то, что под вашим контролем оказывается больше капитала на участках посредственного перфоманса, чем на участках отличного перфоманса. Почему это плохо? Больший капитал означает большую ответственность и большую психологическую нагрузку, а комиссионные оказываются непропорциональными этой нагрузке. Кроме того, больше капитала означает меньше возможностей за счет возрастающих издержек на активность.

Вы пытаетесь генерировать пользу на капитал инвестора, но зачастую вы с инвесторами смотрите на ситуацию с разных сторон магического мышления. Вы пытаетесь создать контакт со стратегиями, создающими долгосрочную пользу (value), инвестор же часто очарован стратегиями, обещающими шанс, но разрушающими долгосрочную пользу.

Конечно, часть вашей работы – пытаться сократить разрыв между реальностью рынков и видением инвестора, пытаться передать свое видение того, в чем заключена польза, какими рисками приходится платить за возможности. К сожалению, вы не можете многого ожидать от этих усилий. Вы пытаетесь транслировать инвесторам свой взгляд, но ваши попытки могут отскочить от стены, которая создана магическим мышлением. Ваше видение является продуктом ваших инсайтов и опыта, но их нет у инвесторов, и поэтому передать им свои убеждения и свое видение может оказаться довольно непростой задачей.

Ваша роль посредника между реальностью и ожиданиями инвесторов подразумевает, что вы окажетесь непосредственным участником обрушения этих ожиданий.

По большому счету, задача управляющего – держать контакт капиталов со стратегиями, создающими пользу, до того, как инвесторы устанут ждать от вас чуда и уведут капиталы туда, где обещают больше.

Проблема в том, что внутренняя логика, не поддержанная перфомансом, плохо продается, а вот локальный перфоманс, не поддержанный внутренней логикой, продается просто отлично, поэтому самая привлекательная часть ландшафта предложений – это перфоманс без внутренней логики. Инвесторам легко убедить себя, что за перфомансом обязательно стоят логика и мастерство. Это очень привлекательный взгляд на вещи, потому что позволяет инвестору сводить свою задачу к наивной экстраполяции того, что хорошо видно.

Если вы остаетесь на светлой стороне силы, вы пытаетесь продвигать внутреннюю логику, несмотря ни на что.

Но есть и темная сторона силы. Поддаваясь ее простоте, вы начинаете продавать локальный перфоманс с приложенной к нему правдоподобно выглядящей аргументацией, помогающей инвесторам уверенно экстраполировать прошлые результаты в будущее. Вы продаете то, на что всегда есть хороший спрос, и надеетесь, что реализация рисков, связанных с отсутствием внутренней логики, будет отложена хотя бы на пару кварталов и вы успеете получить хоть какое-то вознаграждение. На этом подходе стоит целая индустрия «розничного» управления счетами, автоследования и поставки сигналов.

Поскольку разрушение чужих ожиданий становится частью вашей задачи, работа управляющего требует более высокой психологической устойчивости, чем работа с рынком один на один. Вам периодически придется быть разочарованием в чужих глазах. Тем не менее страх разочаровать инвесторов и испортить с ними отношения не должен отражаться на понимании вашей задачи: делать то, что полезно для их капитала.

Неспособность сопротивляться психологическому давлению, которое возникает со стороны инвесторов, приведет к тому, что вы, пытаясь явить инвесторам чудо, на которое они рассчитывают, станете заниматься разными опасными вещами. Под давлением со стороны очень легко перейти границу своей компетенции, начать таскать в работу «многообещающие» в нынешнем сезоне стратегии, основанные на слабых допущениях, сомнительной внутренней логике и скрытых рисках.

Конечно, представленное здесь изображение инвестора может показаться несколько преувеличенным. Далеко не все инвесторы проявляют эти эффекты по максимуму. Но по большому счету вам не стоит серьезно полагаться на то, что ваши инвесторы будут свободны от описанных эффектов. Будет лучше, если вы будете готовы к этой стороне работы.

Проходя через стадию начинающего управляющего, вы, скорее всего, не сумеете избежать близкого эмоционального контакта с инвесторами и связанных с этим эффектов.

Учитывая опасности, которые создает эмоциональный контакт с инвесторами, ваш долгосрочный успех может оказаться функцией того, насколько вы оказываетесь защищены от излишней эмоциональной нагрузки. Будет лучше, если основной вашей заботой будет выдерживать давление со стороны рынка и не отвлекаться на другие направления.

Это возможно в определенных условиях.

Например, если вы работаете в рамках структуры, которая в достаточной степени изолирует вас от давления со стороны клиентов и где люди, перед которыми вы ответственны, с пониманием относятся к вашему видению своей задачи.

Если капиталы, с которыми вам приходится работать, профессиональные, длинные деньги. От них можно ожидать более сдержанного отношения к перфомансу и проциклическим идеям и в целом более сочувственного отношения к вашим попыткам генерировать долгосрочную пользу.

В общем, важно, чтобы вам удалось транслировать собственное видение, собственные убеждения, что долгосрочные результаты являются следствием контакта с сильной внутренней логикой, даже если сила этой логики пока не отражается на локальном перфомансе.

Вам в любом случае придется прилагать усилия по трансляции своих убеждений, потому что инвесторы, предоставленные самим себе, склонны предаваться фантазиям и смотреть в сторону гонки за перфомансом. Регулярный контакт с ними и трансляция своей убежденности в правоте выбранной линии действия минимизирует вероятность проциклических решений, принятых инвесторами поверх вашей работы.

В любом случае ваши отношения с инвесторами должны быть вторичным явлением по отношению к вашим убеждениям и допущениям. Если вы не можете удержаться от инвестирования собственного эго, инвестировать его лучше в убеждения, а не в инвесторов. В конечном итоге для вас лучше держаться именно за убеждения и не держаться за конкретные отношения, связанные с этими убеждениями. Лучше рассматривать любых клиентов как временное явление. Конечно, это идет против ваших социальных инстинктов, которые побуждают вас инвестировать в отношения с людьми. Но это защитит вашу психику, когда вы проиграете Лабиринту Иллюзий борьбу за влияние на поведение инвестора.

Даже если ваш психологический портрет позволяет вам успешно работать с инвесторами или вы оказались успешно изолированы от этого канала эмоционального давления, вам как управляющему все равно придется работать в более узком фрейме ограничений, чем в работе один на один с рынком.

Та польза, которую вы создаете инвесторам, должна быть достаточной, чтобы их доходность компенсировала их риски даже после выплаты комиссий управляющим и административных издержек.

Могут присутствовать четкие требования на максимальную просадку, которые будут отрезать кусок ландшафта возможностей, где риски локальных убытков плохо поддаются оценке и контролю.

Вам придется согласовывать горизонт планирования со скромными поведенческими способностями инвесторов, потому что если он окажется слишком далеким, ваши стратегии рискуют прийти к успеху уже без капитала.

Более узкие ограничения по волатильности счета и по горизонту – по большому счету, требования на гладкость эквити – отсекают определенный сектор пространства возможностей, где содержатся зачастую наиболее мощные вещи в терминах внутренней логики. Вам придется собирать решение, выбирая из того ограниченного пространства, что осталось, и здесь уже придется делать основной упор на аналитические способности, потому что простых и надежных решений там, скорее всего, уже не будет.

Таким образом, решение, что окажется оптимальным для вас в качестве управляющего, может значительно отличаться от оптимального решения для вас лично. Можно быть уверенным – оно будет значительно более требовательным к вашим поведенческим и аналитическим способностям.

Глава 31.

Хедж-фонд: пример баланса

В предыдущей главе высказана мысль, что разработка стратегий для инвесторов и разработка стратегий для себя – это разные задачи. Присутствие инвесторов в картине взаимодействий будет смещать точку баланса, где возникают оптимальные условия для создания долгосрочной стоимости. В качестве примера приведу логику, на которую я опирался при разработке стратегий для хедж-фонда EAM Stocks & Derivatives Strategies S.P.

Это небольшой фонд, что накладывает свой отпечаток. Для такого фонда груз административных издержек становится чувствительным и создает дополнительные ограничения на доходность и на горизонт планирования. Эти ограничения вынуждают фонд обращаться в сторону активных стратегий.

В активном управлении остро стоит вопрос контроля рисков, и многое упирается в такое понятие, как допустимая просадка. В случае портфельного подхода вопрос просадки стоит не так остро, потому что задача портфельного управляющего – переиграть бенчмарк, например индекс акций. На медвежьих рынках управляющий может кивать на индекс как на причину просадки и апеллировать к факту, что рынок рано или поздно восстановится.

Активные стратегии могут быть сильно развязаны с индексом в своей динамике и вынуждены декларировать свой контакт с рисками через понятие допустимой просадки. И, конечно, здесь уже нет никакой очевидной для инвестора логики, по которой выход из просадки непременно случится.

Контроль рисков – больная тема как для инвесторов, так и для управляющих. Разумеется, инвестор плохо относится к потере капитала, причем только по мере развития просадки он понимает насколько. Неприятие рисков становится причиной проциклических решений по вводу-выводу капитала из фонда.

С другой стороны, если фонд не выстроен вокруг конкретного управляющего, возникает вопрос контроля управляющего в его отношениях с рисками. В сфере активного управления, к сожалению, много людей, ослепленных собственными локальными успехами, которые в долгосрочном горизонте просто неспособны в достаточной степени контролировать риски. В больших фондах существует специальная структура контроля рисков, но небольшой фонд вынужден полагаться на более простые методы и обращаться к концепции допустимой просадки.

Недостаток доверия между управляющим и фондом создает риски проциклического поведения фонда по отношению к перфомансу управляющего. К счастью, в моем конкретном случае фонд доказал способность держать эти риски под контролем.

Допустимая просадка становится своего рода консенсусом представлений между инвесторами, фондом и управляющим по поводу приемлемых рисков. Через это понятие, с одной стороны, фонд ограничивает управляющего в полете его фантазии, а с другой стороны, это простой и понятный для инвесторов формат оценки рисков.

Но проблема в том, что просадка считается по текущим рыночным ценам, которые периодически находятся под ударом локальных ценовых эксцессов. Это может накладывать слишком сильные ограничения на пространство возможностей.

Здесь хорошо видно преимущество частного инвестора перед фондами. Частный инвестор не обязан самому себе ничего декларировать, поэтому имеет самое широкое пространство для маневра и свободу принимать такие просадки, какие позволяет переварить его психика. Тот факт, что периодически его торговля порождает просадки вдвое сильнее того, на что он надеялся, не сильно отражается на его «карьере».

В случае фонда и управляющего выход за пределы задекларированных просадок может иметь неприятные имиджевые и карьерные последствия.

Но с другой стороны, фонд активного управления вынужден ставить амбициозную задачу переиграть простые портфельные подходы как по доходности, так и по просадке. Небольшой фонд активного управления сам по себе выглядит для инвесторов как рискованное предприятие, поэтому слишком агрессивный контакт с рисками может иметь неприятные последствия. Фонд может столкнуться с проциклическими решениями со стороны инвесторов, которые будут уводить капиталы в периоды плохого перфоманса, не дожидаясь периода восстановления.

С учетом всего этого представляется оптимальным декларировать уровень допустимой просадки в районе 20—25%.

Задача контроля просадки может решаться через простые стратегии управления размером позиции, когда контакт с рисками сокращается по мере увеличения просадки. Эта практика достаточно надежна, если ваши стратегии не порождают выбросов на левом конце распределения исходов, но она не бесплатна. Чересчур активное маневрирование размером позиции будет создавать накапливающийся негативный вклад в доходность. Поэтому необходимость выдерживать просадку вынуждает давать преимущество относительно «гладким» стратегиям.

Несмотря на ограничения по просадке, формат хедж-фонда предполагает контакт с достаточно доходными возможностями, потому что фонду нужно оправдывать административные издержки. Потому что результат, полученный инвесторами, должен оправдывать комиссионные фонда и смотреться достаточно убедительно на фоне тех пассивных индексных вариантов, которые инвестор может собрать и сам.

Другое возможное преимущество, которым хедж-фонд может заинтересовать инвесторов, – это более короткие горизонты планирования, чем инвестор может получить от портфельных подходов.

Сам фонд также заинтересован в более коротких горизонтах планирования, потому что находится под давлением постоянных административных издержек. Кроме того, короткие горизонты позволят уменьшить риски поведенческих эффектов со стороны инвесторов. Реальность такова, что поверх решений фонда инвесторы накладывают свои решения по перемещению капиталов. Если мы будем слишком долгосрочными, то вырастут риски проциклических решений инвесторов, нивелирующих усилия фонда.

Таким образом, наше пространство возможностей испытывает давление со стороны разных факторов. Это делает задачу небольшого фонда достаточно амбициозной: и по просадке, и по доходности, и по горизонтам. Мы вынуждены маневрировать в достаточно узком пространстве.

Для частного инвестора, который имеет возможность сам для себя устанавливать ограничения и маневрировать так, как ему заблагорассудится, оптимальным решением будет удлинять горизонт и искать возможности в контекстах, которые периодически генерируют существенные просадки. Это в основном стратегии контакта с инвестиционными премиями.

Но небольшой фонд не может себе позволить такую роскошь. Те ограничения, в которые фонду приходится вписываться, делают простые стратегии контакта с инвестиционными премиями непригодными в качестве основной опоры.

Ключевой акцент приходится делать на активные стратегии. Это означает повышение сложности, это означает более сильную ставку на аналитический ресурс.

Тем не менее задачей по-прежнему будет поиск некого осторожного оптимума. Да, мы не можем использовать самые надежные контексты, и нам приходится обращаться к более слабым допущениям, связанными с большей сложностью и нагруженными дополнительными рисками. Но наша задача – все равно возвести под стратегией действия минимальное число максимально надежных опор.

Ключевой активной стратегией решено было использовать стратегию, основанную на оценке колл-опционов (call) «далеко вне денег» на индекс акций.

Опцион колл – это производный инструмент на индекс, значит, между ними есть очевидная логическая связь: ценообразование опциона каким-то образом отражает то, что происходит на базовом активе. Связь достаточно крепкая, но не слишком прямолинейная: опционы «далеко вне денег» порой весьма своеобразно отражают динамику индекса.

Теоретически вы можете попробовать реплицировать индекс с помощью позиции из колл-опционов определенной дальности. Этот реплицированный индекс должен в общих чертах быть похожим на базовый индекс, но периодически может демонстрировать значительные отклонения в ту или другую сторону. Однако логическая связь между опционами и базовым активом создает контекст возврата к среднему, который мы можем использовать.

Используя локальную волатильность индекса как управляющий параметр, мы можем определять относительную оценку опционов в этом возвратном контексте – дорогие они или дешевые. Сильные отклонения цены опционов, не согласованные с локальной волатильностью индекса, создают для нас возможности. Мы можем делать ставки на возврат этих расхождений к среднему.

Одно из преимуществ этой стратегии: ее можно реализовать в достаточно краткосрочном варианте. Другое существенное для нас преимущество – хороший контроль рисков. Позиция колл-опционов не создает никаких сюрпризов на левом хвосте распределения, что позволяет нам плотно контролировать просадку счета.

Итак, у нас есть ключевая стратегия.

Хотя мы и не можем сделать портфельные стратегии ключевыми, они все же остаются достаточно привлекательными в качестве дополнительных. Надежность допущений, простота в обслуживании – от этого не так просто отказаться. Тем не менее все же потребуется некоторый объем аналитических усилий, чтобы довести портфельные стратегии до вида, который имел бы смысл в рамках фонда активного управления.

Результат выглядит так: мы рассматриваем три сектора инвестиционных инструментов – акции, гособлигации и фонды недвижимости REIT. За изменениями инвестиционных премий в этих секторах стоит несколько разная логика. Часто появляются расхождения, вызванные избыточной реакцией публики на доминирующий нарратив. Управляя распределением между этими частями портфеля, мы можем делать ставки против этих расхождений, которые потенциально могут вернуться к норме в горизонте двух-трех лет.

Кроме того, части портфеля, соответствующие акциям и REIT-фондам, можно делать достаточно концентрированными, сдвигая весь портфель в сторону фактора недооценки (value), насколько это позволяет аналитический ресурс. Это усилит возвратный потенциал портфеля.

Теперь у нас есть две стратегии, задача которых генерировать доходность. Однако остается одна проблема.

И ключевая опционная стратегия, и портфельная стратегия имеют некоторую экспозицию к индексу акций, который создает наиболее сильную угрозу допустимой просадке. Отрицательная корреляция между акциями и гособлигациями несколько снижает риски портфельной части, однако не решает проблему полностью. В сумме экспозиция к рынку набирается достаточной, чтобы на затяжных медвежьих рынках создавать угрозу допустимой просадке.

Поэтому напрашивается идея дополнить нашу связку стратегией хеджирования. Требования к хеджирующей стратегии особенные – от нее даже не требуется быть прибыльной. Достаточно, чтобы она поддерживала всю связку стратегий на тех режимах рынка, где зарабатывающие стратегии могут иметь проблемы.

Если стоит задача снизить экспозицию к индексу акций, то простейший выход – держать шорт фьючерса на индекс. Но аналитический ресурс и здесь позволяет найти более интересное решение.

Наша стратегия хеджирования опирается на логику вокруг взаимодействия индекса и продуктов на индекс волатильности VIX. Поскольку продукты на волатильность часто используются в качестве инструментов хеджирования для индекса акций, между ними возникает определенная связь.

Так же как для колл-опционов, можно реплицировать базовый индекс с помощью продуктов на волатильность. И точно так же он не будет идеально повторять базовый индекс – периодически будут возникать существенные отклонения. Но логическая связь базового и виртуального индексов создает возвратный контекст. Он позволяет нам собрать более «умную» стратегию хеджирования, которая переключается между продуктами на VIX и фьючерсами на индекс.

Таким образом, фонд реализует связку из активной, портфельной и хеджирующей стратегий. Как видите, все стратегии в связке опираются на определенные возвратные контексты, за каждой стоит определенная логика возврата к среднему.

Конечно, эта связка постепенно дополняется. Аналитические усилия с моей стороны продолжаются, они направлены на поиск достаточно редких условий, создающих потенциал для краткосрочных возвратных движений с хорошим отношением прибыли к риску. Относительная редкость таких ситуаций делает их плохо подходящими на роль ключевой стратегии, но подборка из таких условий однозначно поможет фонду решать свою задачу.

Так выглядит наша версия баланса между хедж-фондом и рынком. Ограниченное пространство маневра вынуждает в значительной степени опираться на аналитический ресурс.

Наша задача – сделать минимальное число самых надежных шагов, но узкое пространство маневра привело нас к решению, достаточно требовательному к аналитическому ресурсу. Ограничения по просадке, доходности и горизонту планирования исключают из нашего пространства возможностей самые надежные и аналитически нетребовательные подходы.

Снова нельзя не обратить внимание на преимущество частного инвестора.

Когда в картине есть и управляющие, и фонд, и инвесторы, то структура взаимодействий между ними порождает ограниченную маневренность. Вся эта конструкция может нормально работать и создавать для всех стоимость только при определенных условиях. У частного инвестора в этом смысле все проще: он сам себе и управляющий, и фонд, и инвестор. Он целостная конструкция без лишних степеней свободы. Ему проще обо всем с собой договориться.

Свобода от необходимости вписываться в какие-то стандарты оставляет частному инвестору самое широкое пространство для маневра. У него нет настойчивой необходимости заниматься эквилибристикой между доходностью, просадкой и горизонтами. Поэтому он может себе позволить работать с такими стратегиями, с которыми не могут работать фонды, вынужденные заниматься такой эквилибристикой в попытках втиснутся в узкие ограничения своих амбициозных задач.

Ссылки

1. Antti Ilmanen. Expected Returns. 2011.

2. Джереми Сигел. Долгосрочные инвестиции в акции. Стратегии с высоким доходом и надежностью. 2010.

3. Карен Хорни. Наши внутренние конфликты. 2006.

4. Карен Хорни. Невроз и рост личности. 2008.

5. Antti Ilmanen. Expected Returns. 8.2. Theories and the equity premium puzzle.

6. Дэниел Канеман. Думай медленно… Решай быстро. 2017.

Content

Лабиринт иллюзий
В погоне за успехом на финансовых рынках
Александр Кургузкин

Глава 1. Рынок как шанс: крах ожиданий

Глава 2. Магия неверных вопросов

Глава 3. Что скрывается за ценой

Глава 4. Волатильность как вещь в себе

Глава 5. Опасное обаяние прошлых данных

Глава 6. Источники доходности: кто оплачивает успех?

Глава 7. Рынок как бизнес: элементы схемы

Глава 8. Источник неэффективности и Лабиринт Иллюзий

Глава 9. Выученная беспомощность управляемой реальности

Глава 10. Гонка за шансом: бизнес или казино?

Глава 11. В глубинах психики: невидимые корни Лабиринта

Глава 12. Поведенческие искажения и порочные циклы

Глава 13. Человек и рынок: неидеальные отношения

Глава 14. Вопрос мотивации: сила неверных целей

Глава 15. Инфополе: добрые помощники сказочной страны

Глава 16. Истории успеха: песни сирен

Глава 17. Ловушка избыточной сложности

Глава 18. Эффекты Лабиринта и эмоциональные метки

Глава 19. Эмоциональная структура ценового цикла

Глава 20. Квазиактивы: все цвета нарратива

Глава 21. Поведенческое преимущество: ключ к эффективности

Глава 22. Практики контроля иллюзий

Глава 23. Поправки в прицел: смещаем акценты

Глава 24. Независимость и пространство маневра

Глава 25. Что же такое риск?

Глава 26. Фрейм ограничений: пределы прочности

Глава 27. В поисках крепких допущений

Глава 28. Многообразие ценовых искажений

Глава 29. Что дальше?

Глава 30. Баланс управляющего: новые вызовы

Глава 31. Хедж-фонд: пример баланса